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第六章 政府背景风投：从SBIC看政府干预与外部约束的必要性 | 新质生产力需要分布式资本市场

核心内容概述

本章探讨了政府背景风投（GVC）在推动创新、弥补市场不足方面的作用，结合美国小企业投资计划（SBIC）的案例，分析了政府干预与外部约束的必要性与复杂性。核心观点在于，政府背景风投的设立与运作，本质上是通过政府干预来实现公共利益，而非追求利润最大化。同时，外部约束在维护政府目标、防止机会主义行为方面也发挥着不可替代的作用。

主要观点

1. 政府背景风投是弥补市场不足、增进公共利益的重要手段

   • 政府背景风投，尤其是产业引导基金，能够弥补社会资本在创新领域的投入不足，特别是在支持初创企业、小企业和高风险项目方面。
   • 政府背景风投与市场化风投在投资行为上存在显著差异，政府更注重社会效益而非短期盈利。

2. 政府干预是GVC存在的必要条件

   • 政府通过直接或间接干预，确保GVC的投资方向、区域选择和规模控制符合公共利益目标。
   • 狭义GVC（政府独家出资）与广义GVC（政府与社会资本合作）都依赖于政府干预来实现其使命。

3. 外部约束对GVC风险偏好具有抑制作用

   • 外部约束包括监督问责机制和舆论压力，会降低GVC的风险承担能力，使其更倾向于投资稳定、低风险项目。
   • SBIC计划的实践表明，若放松外部约束，可能引发寻租和违法违规问题，最终促使外部约束回归。

4. 多元化股权投融资是完善资本市场生态的关键

   • 建议推动多元化股权投融资，发展独立风投（IVC）、企业背景风投（CVC）和适度发展银行背景风投（BVC），以避免对GVC的过度依赖。
   • 建议重点发展国家级或跨区域的小企业风投担保计划，以支持投早投小投创新。

关键信息

一、政府背景风投的主要争议

• 投资趋同化与区域单一化：政府背景风投倾向于集中投资于特定行业和区域，如硬科技和本地区小企业。
• 风险偏好低：尽管目标是支持高风险项目，但实际投资中偏向于低风险、有稳定现金流的企业。
• 投资回报率波动：政府背景风投的IRR受到干预和约束的影响，可能低于市场化风投。

二、美国SBIC计划的实践

• SBIC的主导地位：SBIC是美国政府背景风投的代表，但其投资偏重于债券型，股权比例较低。
• 风险偏好受限：SBIC的运营模式导致其更倾向于投资有稳定现金流的小企业，而非高风险初创企业。
• 政府干预的具体表现：
  • 直接干预：政府控制投资方向、区域和规模，甚至干预GP薪酬。
  • 间接干预：通过设定担保杠杆率、投资比例等限制条件，控制SBIC的风险。
• 参与证券型SBIC的兴衰：参与证券型SBIC虽然提升了风险偏好，但因补贴率过高、公众质疑和政府内部监督，最终走向衰落。

三、外部约束的作用与挑战

• 监督问责机制：政府内部监督部门和公众舆论对GVC形成外部约束，抑制其风险偏好。
• 顺周期性：当GVC投资亏损时，外部约束会进一步加强，形成对政府干预的制约。
• SBA的“零补贴率”原则：SBA在事前设定补贴率为零，但实际执行中补贴率常为正，表明政府承受风险的能力有限。

四、政策建议

• 发展多元化投融资：推动独立风投（IVC）、企业背景风投（CVC）和适度发展银行背景风投（BVC），以完善资本市场生态。
• 支持投早投小投创新：重点发展国家级或跨区域的小企业风投担保计划，支持早期创新项目。
• 优化政府干预机制：在政府与社会资本合作的广义GVC模式下，通过合理的干预机制，提升投资效率和公共利益实现。

结论

政府背景风投在支持创新和弥补市场不足方面具有不可替代的作用，但其运行离不开政府干预和外部约束。虽然干预可能抑制风险偏好，但它是实现政府目标的必要手段。外部约束虽有顺周期性，但有助于防止机会主义行为和维护公共利益。因此，推动多元化投融资、优化政府干预方式，是实现政府背景风投有效支持创新和经济发展的关键路径。