> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 风电运营稳步扩张，绿色能化驱动长期成长总结 ## 核心内容概述 本报告分析了一家宁夏民营风电运营商的业务发展、财务状况及未来增长潜力。公司专注于风电、光伏电站的投资建设与运营，并逐步拓展新能源电站运维服务、屋顶分布式光伏及综合能源等业务。截至2025年底，公司并网装机容量达248.7万千瓦，其中风电占比约89%。公司通过“产业投资+资源获取”模式强化项目获取能力，并布局绿色能化业务，包括绿色甲醇、绿色乙醇和绿色航煤，为公司开辟第二增长曲线。 ## 主要观点 ### 1. 风电运营核心主业 - 公司以风电为核心主业，存量项目受机制电量托底，电价下行压力趋缓，盈利稳定性提升。 - 在建及待建风电项目合计2.6GW，装机规模稳步扩张，带动发电量增长与业绩释放。 - 公司2026年启动股份回购计划，显示股东对公司长期价值的信心。 ### 2. 机制电量支撑存量项目 - 136号文推动新能源全面入市，但存量项目仍享有一定机制电量比例，形成电价托底。 - 公司存量风电项目主要分布于山东和宁夏，山东机制电量比例较高，对电价形成较强支撑；宁夏虽机制电量比例较低，但部分电量按燃煤基准价结算，对整体电价形成底部保护。 - 公司新增项目主要分布于黑龙江、广西，机制电量比例和执行期限设置有助于降低电价波动风险。 ### 3. 布局绿色能化业务 - 公司以绿色甲醇和绿色乙醇为核心产品，整体规划产能60万吨绿色甲醇、15万吨绿色乙醇、10万吨绿色航煤。 - 在黑龙江鸡西，公司投资建设30万吨绿氢醇航油化工联产项目，一期项目计划2025-2027年建成，二期项目已备案。 - 在吉林敦化，公司投资建设绿氢醇化工联产项目，预计年产绿色甲醇15万吨，绿色乙醇4万吨。 ### 4. 盈利预测与估值 - 公司预计2026-2028年归母净利润分别为8.19亿元、8.89亿元、14.31亿元，对应EPS分别为0.28元、0.31元、0.49元。 - 给予公司2027年30倍PE，对应目标价9.30元，首次覆盖，给予“买入”评级。 ## 关键信息 ### 财务数据 - **2025年营业收入**：25.0亿元，同比增长3.2%。 - **2025年归母净利润**：7.1亿元，同比增长13.4%。 - **2025年销售毛利率**：57.4%，同比下降4个百分点。 - **2025年期间费用率**：同比下降3.6个百分点。 - **2025年新能源运营及出售业务收入**：23.3亿元，占总收入的93.3%。 - **2025年屋顶分布式光伏业务收入**：0.9亿元，占总收入的3.6%。 - **2025年新能源电站运维管理服务收入**：0.7亿元，占总收入的2.8%。 ### 项目储备 - 截至2025年底，公司在建风电项目1.36GW，拟建1.05GW，核准0.2GW，合计2.6GW。 - 公司已与地方政府及风电装备企业签署合作协议，获取风光开发指标，形成“产业投资换资源”模式。 ### 绿色能化业务 - 绿色甲醇、绿色乙醇、绿色航煤等产品具有碳中和潜力，是未来航运和航空脱碳的重要方向。 - 航运绿色甲醇需求预计2030年达到8000-10000万吨，航空脱碳政策推动SAF需求释放。 - 公司通过“新能源发电+绿色燃料”一体化布局，提升中长期成长空间。 ## 风险提示 - **宏观经济波动风险**：宏观经济波动可能影响公司回款及现金流。 - **行业竞争加剧风险**：随着市场参与者增多，公司可能面临市场份额和盈利能力下降的风险。 - **用电增速不及预期风险**：若用电量增速低于预期，将影响公司售电收益。 ## 附录：财务预测与估值 | 指标/年度 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |-----------|-------|-------|-------|-------| | 营业收入（百万元） | 2499.47 | 2725.26 | 2946.95 | 4810.37 | | 增长率 | 3.20% | 9.03% | 8.13% | 63.23% | | 归属母公司净利润（百万元） | 714.23 | 819.04 | 889.73 | 1431.11 | | 增长率 | 13.35% | 14.67% | 8.63% | 60.85% | | 每股收益EPS（元） | 0.25 | 0.28 | 0.31 | 0.49 | | 净资产收益率ROE | 8.98% | 9.65% | 9.80% | 14.06% | | PE | 21.2 | 18.5 | 17.0 | 10.6 | | PB | 1.90 | 1.78 | 1.66 | 1.48 | ## 相关研究与图表 - **图1**：公司股权结构图（截至2026年4月9日） - **图2**：2025年公司实现营业收入25.0亿元（同比+3.2%） - **图3**：2025年公司实现归母净利7.1亿元（同比+13.4%） - **图4**：2025年公司销售毛利率达57.4% - **图5**：2025年公司期间费用率同比下降3.6pp - **图6**：2025年公司新能源运营及出售业务收入达23.3亿元（+2.2%） - **图7**：2025年公司屋顶分布式光伏业务收入占比达3.6% - **图8**：公司各业务毛利率情况 - **图9**：2025年风电并网装机2211MW - **图10**：2025年宁夏、山东发电量占比67.5% - **图11**：机制电价政策下的新能源项目电量收入拆解 - **图12**：欧盟航运业ETS制度产业链 - **图13**：航运绿色甲醇需求测算 - **图14**：航运绿色甲醇需求量（万吨） - **图15**：欧盟SAF需求量测算 ## 表格目录 - **表1**：截至2025年底公司在建、拟建项目 - **表2**：公司投资的光伏项目概况（不完全统计） - **表3**：2023年公司对外出售电站项目 - **表4**：IMO政策梳理 - **表5**：绿色燃料工艺及优劣势梳理 - **表6**：分业务收入及毛利率 - **表7**：可比公司估值（2026/04/09） ## 分析师信息 - **分析师**：韩晨、巢语欢 - **执业证号**：S1250520100002、S1250524090002 - **电话**：021-58351923 - **邮箱**：hch@swsc.com.cn、cyh@swsc.com.cn - **公司**：西南证券研究院