策略专题报告：从扩大直接融资规模看券商发展机遇，兼谈券商行业投资机会-20200922-国开证券-24页_1mb

从扩大直接融资规模看券商发展机遇——兼谈券商行业投资机会

核心内容概览

本报告分析了我国当前融资结构的问题，提出通过扩大直接融资比例，促进券商行业的发展是必然选择。同时，结合国际投行的发展路径和国内政策导向，探讨了券商行业面临的机遇与挑战，并对头部券商的发展前景进行了展望。

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主要观点

1. 国内外融资结构对比

• 国际发达经济体：直接融资比重普遍较高，如美国为78%，日本超过40%，我国仅为31%，处于偏低水平。
• 国内融资结构问题：
  • 资金期限错配导致债务问题加剧，金融风险过度集中。
  • 信贷资金难以满足初创期和成长期企业的融资需求。
  • 银行贷款对新兴行业支持不足，不利于经济结构转型。

2. 做大券商是提高直接融资比例的关键

• 券商综合实力不足：资产规模、盈利能力、杠杆水平、ROE等指标均低于国际投行。
• 发展路径建议：
  • 提升金融协作，发展金控公司：打破分业监管限制，实现资源共享。
  • 多渠道融资壮大规模：通过增资、发行债券、定增、配股等方式提升资本实力。
  • 兼并重组促进行业集中度提升：推动行业整合，打造航母级券商。
  • 特色券商形成有效补充：在细分领域深耕，与头部券商形成差异化竞争。

3. 国外主要券商发展路径

• 摩根斯坦利：从分业起步，逐步回归混业经营，以机构证券和财富管理为主，收入结构多元化。
• 高盛：以国际业务为核心，通过混业发展和全球市场布局，形成多元收入来源。

4. 国内券商发展机遇

• 混业经营松动：疫情背景下，国际混业趋势松动，国内政策亦有松动迹象。
• 政策支持：注册制改革、债券市场互联互通、对外开放政策等为券商发展提供了契机。
• 业务协同效应：IPO项目储备充足，券商可通过项目拓展带动其他业务发展。
• 国际业务拓展：FICC业务、结售汇资格、跨境业务等将成为券商国际化的重要路径。

5. 头部券商更易抓住机遇

• 市场竞争优势：具备更强的市场适应能力和资源整合能力。
• 人才优势：大型券商在人才储备和专业能力上具有显著优势。
• 客户储备丰富：客户基础稳固，有利于综合业务发展。
• 业务结构优化：通过组织架构调整和股权激励，提升业务效率与竞争力。

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关键信息总结

1. 融资结构现状

• 我国直接融资比重偏低，2019年仅为12%。
• 间接融资仍占主导地位，2019年人民币贷款占社融规模的61%。
• 融资结构问题包括资金期限错配、信贷支持不足、风险集中等。

2. 券商行业现状

• 我国券商资产规模较小，2019年总资产为72635亿元，仅与高盛规模相当。
• 头部券商在人才储备、业务能力和客户资源方面占据明显优势。
• 证券行业ROE普遍在6%-7%，低于国际投行。

3. 发展路径分析

• 金控公司发展：推动金融协作，实现资源整合。
• 多渠道融资：券商通过增资、债券融资、定增等方式扩大资本。
• 兼并重组：提升行业集中度，打造航母级券商。
• 特色化发展：中小券商通过差异化竞争补充市场。

4. 国际化与开放政策

• 推进对外开放，吸引外资进入我国资本市场，提高国际影响力。
• 外资持有A股流通市值占比达4.69%，未来仍有增长空间。
• FICC业务、结售汇资格等将成为券商国际化的重要突破口。

5. 头部券商增长潜力

• 注册制推广带来投行业务机会，IPO项目储备充足。
• 业务协同效应显著，头部券商在客户储备、产品开发、综合服务等方面更具优势。
• 股权激励和组织架构调整有助于提升券商综合竞争力。

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投资建议

• 行业评级：强于大市。
• 投资策略：建议投资者中长期布局证券行业，重点关注头部券商。
• 政策预期：注册制全面推广、金融协作加强、兼并重组推进、对外开放深化，将为券商带来增长机会。

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风险提示

• 经济形势恶化：国内外经济形势可能急剧变化，影响券商业绩。
• 系统性风险：证券市场可能出现系统性波动。
• 疫情超预期变化：疫情对市场和政策的影响可能超出预期。
• 政策调整风险：证券行业相关政策可能出现重大变化。
• 创新转型不及预期：行业创新和转型可能未能达到预期目标。
• 业绩增长不及预期：券商实际业绩可能低于预期增长水平。

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附录：证券行业2020年营收预测

• 关键假设：
  • 佣金保持2019年水平，日均成交额8486亿元。
  • IPO发行常态化，债券承销月均7000亿元。
  • 融资融券业务稳步发展，日均融资余额约12000亿元。
  • 资产托管规模企稳，收入同比增长5%。
  • 自营投资收入同比增长20%。
• 预测结果：证券行业2020年营业收入预计为4449亿元，同比增长31%。

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图表目录

• 图1：2018年全球主要国家直接融资比重对比
• 图2：2019年末社会融资规模存量结构
• 图3：2010-2019社融存量人民币贷款占比变化
• 图4：2010-2019社融存量直接融资占比变化
• 图5：2010-2019社会融资规模增量变化
• 图6：工商银行2019年末公司类贷款行业分布
• 图7：2019年末全球主要券商资产情况
• 图8：2019年度全球主要券商业绩情况
• 图9：2019年末全球主要券商杠杆倍数
• 图10：2019年度全球主要券商ROE
• 图11：2020年6月末银行业与证券业资产规模对比
• 图12：证券行业营业收入结构变化
• 图13：2012-2017银行与证券从业人员数
• 图14：当前证券从业人员结构
• 图15：摩根斯坦利发展历史回顾
• 图16：摩根斯坦利业务架构
• 图17：摩根斯坦利收入结构
• 图18：高盛发展历史回顾
• 图19：高盛业务架构
• 图20：高盛收入结构
• 图21：《证券公司股权管理规定》主要修订
• 图22：国泰君安组织架构调整
• 图23：全球前十大券商营收结构