20260415-国盛证券有限责任公司-恒顺醋业-600305.SH-Q4承压_费率改善_3页_684kb

报告摘要

恒顺醋业于2025年发布年报，全年营业收入为22.87亿元，同比增长4.13%；归母净利润为1.44亿元，同比增长12.80%；扣非归母净利润为1.22亿元，同比增长7.33%。公司2025年股利支付率为92.44%，现金分红为1.33亿元。

Q4业绩承压：2025年第四季度营业收入同比下降0.88%，归母净利润为-0.02亿元，同比下降73.57%；扣非归母净利润为0.03亿元，同比下降61.23%。
产品表现分化：食醋系列营收同比下降7.2%，酒、酱、其他系列分别增长0.9%、下降25.8%、增长48.6%。
渠道调整：线上渠道收入同比下降0.8%，线下渠道收入增长12%。
战区表现差异：东部和苏南战区营收分别增长68.1%和19.3%，而苏北、中部、北部战区则出现不同程度下滑。
费用优化：销售费用率同比下降1.38%，管理费用率下降0.90%，研发费用率略有上升0.02%。整体费用率下降，归母净利率提升0.48个百分点至6.28%。
战略方向：公司坚持“餐桌调味品全方位解决者”与“功能性饮品推广者”的战略，聚焦食醋主业，巩固行业领先地位，同时拓展料酒和酱油等调味品市场。
投资建议：分析师预计公司2026-2028年归母净利润将分别同比增长11.7%、12.2%、12.8%，达到1.60/1.80/2.03亿元，维持“增持”评级。
估值趋势：P/E从64.9倍下降至40.7倍，P/B从2.5倍下降至2.1倍，EV/EBITDA也持续下降，显示估值逐步优化。

财务指标	2024A	2025A	2026E	2027E	2028E
营业收入(百万元)	2,196	2,287	2,459	2,628	2,786
增长率yoy(%)	4.2	4.1	7.5	6.9	6.0
归母净利润(百万元)	127	144	160	180	203
增长率yoy(%)	46.5	12.8	11.7	12.2	12.8
EPS（元/股）	0.12	0.13	0.15	0.16	0.18
P/E	64.9	57.5	51.5	45.9	40.7
P/B	2.5	2.5	2.3	2.2	2.1

分产品：
- 醋：营收2.68亿元，同比下降7.2%，占比40.9%
- 酒：营收0.66亿元，同比增长0.9%，占比10.0%
- 酱：营收0.35亿元，同比下降25.8%，占比5.3%
- 其他：营收2.87亿元，同比增长48.6%，占比43.7%
分渠道：
- 线上：营收0.78亿元，同比下降0.8%
- 线下：营收5.78亿元，同比增长12%
分战区：
- 北部：营收0.40亿元，同比下降8.6%
- 东部：营收2.17亿元，同比增长68.1%
- 苏北：营收0.56亿元，同比下降29.1%
- 苏南：营收2.39亿元，同比增长19.3%
- 西南：营收0.60亿元，同比下降22.6%
- 中部：营收0.44亿元，同比下降32.2%