> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 宏观点评 # 证券分析师 程强 资格编号：S0120524010005 邮箱：chengqiang@tebon.com.cn 薛威 资格编号：S0120523080002 邮箱：xuewei@tebon.com.cn 谭诗吟 资格编号：S0120523070007 邮箱：tansy@tebon.com.cn # 影响有限，静待变局 —2026年1月美国就业数据点评 # 投资要点： - 事件：美国1月新增非农13万人，高于市场预期的7万人；失业率降至 $4.3\%$ ，低于预期值 $4.4\%$ ；劳动参与率超预期上行至 $62.5\%$ ；小时工资环比增速上升至 $0.4\%$ ，同比增速回升至 $3.7\%$ ；2025年全年就业人数下修86.2万人。 - 解读：劳动力市场有所好转，新增就业仍然集中在医疗保健、社会救助、建筑等领域。 - 第一，美国劳工局（BLS）继续维持就业人数和失业率变化不大的表述。结构性方面，1月长期失业人数为180万人，较上月变化不大；劳动参与率和就业人口比率变化不大；失业人群中不同性别和族裔占比数据也变化有限。 - 第二，兼职和边缘就业人数的似乎显示劳动力市场正在好转。1月从事兼职工作的人数减少45.3万人，希望就业但未进入劳动力市场的人数减少了39.9万人，有进入劳动力市场但想找工作的边缘劳动力人数变化不大。 - 第三，但从分项来看，新增就业仍然集中在少数行业。1月份医疗保健行业新增就业岗位8.2万个；社会援助行业增加4.2万个，主要集中在个人和家庭服务领域 $(+3.8$ 万)；建筑业新增就业岗位3.3万个；联邦政府就业人数继续下降(-3.4万)。 - 第四，且此次劳工局修复了“出生-死亡调整”模型，可能导致数据波动加大，未来对市场的影响可能更为显著。“出生-死亡调整”模型此前因未能准确剔除疫情期间为获取PPP贷款而产生的“虚假公司”数据，导致就业统计长期失真。 - 降息预期反复。非农数据发布后，市场一度将6月降息的预期推迟至7月，但后续数据的影响逐渐被消化，目前预期6月降息的概率较7月更高。CME模型显示，当前预期6月降息的概率为 $47.1\%$ - 大类资产方面，美债利率回升，金价短暂受扰但影响有限，美股维持区间震荡。数据公布后，2Y和10Y美债利率均回升；美元指数快速上行后又回落至97下方；伦敦金短暂受挫后回升，目前处于窄幅震荡；美股三大指数开盘短暂下行后反弹。 - 整体来看，这份非农数据对市场的影响并不大，一方面是源于数据变化有限，另一方面可能也有模型调整带来的扰动。目前黄金、美股等资产仍然处于叙事逻辑欠清晰、方向不明的位置，市场可能正在等待着一个强力的变量来打破当前的格局，后续重点关注CPI等经济数据和地缘局势的变化。 ·风险提示：中美博弈烈度超预期；地缘政治危机超预期；全球经济承压超预期。 图1：美国新增非农和失业率 资料来源：Wind，德邦研究所 图2：非农终值与初值之差（万人） 资料来源：Wind，德邦研究所 图3：美国非农私营部门平均时薪增速 资料来源：Wind，德邦研究所 图4：美国劳动参与率 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：美股标普500与纳指均高位震荡 资料来源：Wind，德邦研究所 图6：6月降息的概率仍然最高 <table><tr><td></td><td colspan="10">CME FEDWATCH TOOL - CONDITIONAL MEETING PROBABILITIES</td></tr><tr><td>MEETING DATE</td><td>175-200</td><td>200-225</td><td>225-250</td><td>250-275</td><td>275-300</td><td>300-325</td><td>325-350</td><td>350-375</td><td>375-400</td><td>400-425</td></tr><tr><td>2026/3/18</td><td></td><td></td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>5.4%</td><td>94.6%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/4/29</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>1.0%</td><td>21.1%</td><td>78.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/6/17</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.4%</td><td>10.1%</td><td>47.1%</td><td>42.4%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/7/29</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.2%</td><td>4.0%</td><td>23.6%</td><td>45.3%</td><td>27.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/9/16</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.1%</td><td>2.8%</td><td>17.7%</td><td>38.9%</td><td>32.4%</td><td>8.0%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/10/28</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td><td>0.3%</td><td>4.0%</td><td>19.4%</td><td>38.4%</td><td>30.5%</td><td>7.4%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2026/12/9</td><td>0.0%</td><td>0.1%</td><td>1.3%</td><td>8.2%</td><td>24.5%</td><td>36.2%</td><td>24.2%</td><td>5.4%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/1/27</td><td>0.0%</td><td>0.2%</td><td>1.7%</td><td>9.1%</td><td>25.2%</td><td>35.5%</td><td>23.2%</td><td>5.1%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/3/17</td><td>0.0%</td><td>0.2%</td><td>2.1%</td><td>10.0%</td><td>25.8%</td><td>34.9%</td><td>22.2%</td><td>4.8%</td><td>0.0%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/4/28</td><td>0.0%</td><td>0.2%</td><td>2.0%</td><td>9.6%</td><td>25.1%</td><td>34.5%</td><td>22.7%</td><td>5.6%</td><td>0.2%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/6/9</td><td>0.0%</td><td>0.2%</td><td>2.0%</td><td>9.4%</td><td>24.6%</td><td>34.2%</td><td>23.1%</td><td>6.1%</td><td>0.4%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/7/28</td><td>0.0%</td><td>0.2%</td><td>1.8%</td><td>8.7%</td><td>23.3%</td><td>33.4%</td><td>24.1%</td><td>7.6%</td><td>0.9%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/9/15</td><td>0.0%</td><td>0.5%</td><td>2.9%</td><td>11.0%</td><td>24.8%</td><td>31.9%</td><td>21.5%</td><td>6.6%</td><td>0.7%</td><td>0.0%</td></tr><tr><td>2027/10/27</td><td>0.0%</td><td>0.3%</td><td>2.2%</td><td>8.8%</td><td>21.0%</td><td>30.0%</td><td>24.4%</td><td>10.7%</td><td>2.3%</td><td>0.2%</td></tr><tr><td>2027/12/8</td><td>0.1%</td><td>1.0%</td><td>4.4%</td><td>12.9%</td><td>24.0%</td><td>28.1%</td><td>19.8%</td><td>7.9%</td><td>1.6%</td><td>0.2%</td></tr></table> 资料来源：CME Group，德邦研究所 注：时间截止 2026 年 2 月 12 日 # 风险提示 1）中美博弈烈度超预期。若美方在经贸、科技、地缘等诸多领域升级博弈烈度，将给外贸与金融市场带来剧烈冲击。 2）地缘政治危机超预期。若中东地区冲突再度升级，全球避险情绪的快速升温，带动外贸局势不稳与金融市场剧烈波动。 3）全球经济承压超预期。一旦美国经济出现拐点，全球经济持续下行压力加大，将对全球经贸环境与金融市场形成冲击。 # 信息披露 # 分析师与研究助理简介 程强，北京大学经济学博士，CFA、CPA，德邦证券首席经济学家、研究所所长。 薛威，德邦证券海外市场团队首席。深耕海外市场多年，作为团队核心成员获得过金麒麟菁英分析师第二，多次获得Wind年度金牌分析师前三，在《财经》、《国际金融》、《中国外汇》等期刊发表文章多次，兼具“自上而下”和“自下而上”的视角，践行“上下求索，慎思笃行”。 谭诗吟，海外市场分析师。具有国内国际双重视野，作为团队核心成员多次获得Wind金牌分析师前五，在《新财富》、《中国证券报》等期刊与媒体上多次发表文章，对美股、港股、新兴市场、黄金等投资理解深刻。 # 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 <table><tr><td rowspan="8">1. 投资评级的比较和评级标准： 以报告发布后的6个月内的市场表 现为比较标准，报告发布日后6个 月内的公司股价（或行业指数）的 涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 跌幅；2. 市场基准指数的比较标准： A股市场以上证综指或深证成指为基 准；香港市场以恒生指数为基准；美 国市场以标普500或纳斯达克综合指 数为基准。</td><td>类别</td><td>评级</td><td>说明</td></tr><tr><td rowspan="4">股票投资评 级</td><td>买入</td><td>相对强于市场表现20%以上；</td></tr><tr><td>增持</td><td>相对强于市场表现5%~20%；</td></tr><tr><td>中性</td><td>相对市场表现在-5%~+5%之间波动；</td></tr><tr><td>减持</td><td>相对弱于市场表现5%以下。</td></tr><tr><td rowspan="3">行业投资评 级</td><td>优于大市</td><td>预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上；</td></tr><tr><td>中性</td><td>预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间；</td></tr><tr><td>弱于大市</td><td>预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。</td></tr></table> # 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内容，务必联络德邦证券研究所并获得许可，并需注明出处为德邦证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。 根据中国证监会核发的经营证券业务许可，德邦证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务。