20140704-兴证国际证券-厦门港务-03378.HK-厦门码头资产整合打开提价空间_22页_850kb

厦门港务 (3378.HK) 总结

核心内容

厦门港务（3378.HK）是厦门最大的港口码头运营商，主要从事国际集装箱装卸和储存、国内集装箱装卸和储存、散杂货装卸和储存以及港口配套增值服务。公司是厦门港务控股集团的控股子公司，持有62.5%的股份。

主要观点

• 资产整合提升盈利能力：厦门港过去由于多个经营主体竞争激烈，导致外贸集装箱装卸费率极低，仅为交通部指导价的五折。2013年12月，厦门主要集装箱码头完成整合，形成厦门集装箱码头集团有限公司，公司控股该集团59.75%。整合后，公司议价能力提升，提价空间较大，盈利弹性显著。

• 外贸形势回暖：2014年5月我国出口金额同比增长7%，表明外贸形势出现回暖迹象。欧美经济温和复苏，可能带动下半年我国出口增长，公司有望从中受益。

• 盈利预测：公司预计2014-2016年EPS分别为0.13、0.15和0.18元，折合港币为0.16、0.19和0.22港币。对应当前股价，PE分别为7.4、6.7和5.4倍，估值较低。若提价幅度较大，公司业绩有望超预期。

• 高分红传统：公司有高分红传统，2013年分红为1.5亿元，税前股息率近6%，具备长期持有价值。

• 海西自贸区利好：厦门是海西自贸区的重要组成部分，若获批，将对公司股价形成较大催化作用。

关键信息

公司概况

• 地理位置：厦门港位于福建省东南部，是中国东南沿岸深水良港之一，与台湾隔海相望。
• 吞吐量：2013年完成集装箱吞吐量330万TEU，同比增长6.8%，货物吞吐量8105万吨，同比增长6.6%。
• 主要业务：国际集装箱装卸、国内集装箱装卸、散杂货装卸、港口服务、贸易及建材销售。

资产整合

• 整合背景：厦门港过去有11家集装箱码头经营主体，竞争激烈，费率低。2010年起，厦门国资委推动整合，2013年12月厦门集装箱码头集团成立。
• 整合效果：整合后，厦门港仅剩三家经营主体，公司拥有70%的集装箱泊位，提升运营效率和市场竞争力。
• 提价空间：整合后，公司有望提升外贸集装箱装卸费率，预计三年内从五折提升至七折。

外贸形势

• 出口回暖：2014年5月出口金额同比增长7%，显示外贸形势改善。
• 港口吞吐量：2014年1-5月沿海港口集装箱吞吐量同比增长6.8%，增速放缓，但厦门港表现较好。

盈利预测

• 核心假设：外贸集装箱装卸费率每年提升10%，内贸箱量及费率保持稳定，贸易、建材及散杂货业务不增长。
• 盈利结构：公司主要盈利来自集装箱装卸和港口服务，贸易业务贡献较小。
• EPS预测：预计2014-2016年EPS分别为0.13、0.15和0.18元，PE分别为7.4、6.7和5.4倍，估值较低。

风险提示

• 提价不及预期：资产整合后的提价进程可能不达预期。
• 外贸形势恶化：下半年外贸形势可能恶化，影响公司业绩。
• 分红政策变化：公司分红政策可能发生重大变化。
• 海西自贸区未获批：自贸区政策未能落实可能影响公司发展。

财务数据概览

指标	2013年（百万元）	2014E（百万元）	2015E（百万元）	2016E（百万元）
营业收入	4678	4926	5212	5540
净利润	333	359	396	495
毛利率	14.0%	16.2%	18.5%	21.1%
净利润率	7.1%	7.3%	7.6%	8.9%
ROE (%)	7.3%	6.9%	7.1%	8.2%
每股收益	0.12	0.13	0.15	0.18

图表说明

• 图24：厦门外贸集装箱装卸费率仅为交通部指导价的五折。
• 图26-29：显示2014年5月出口和进口金额的变化情况。
• 图30-39：展示主要港口集装箱吞吐量增速。
• 图40-47：显示欧美经济复苏情况。
• 表1-3：提供费率测算、资产整合详情及盈利弹性估算。
• 表4-7：盈利预测核心假设及H股主要港口公司估值对比。

评级与投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 理由：资产整合提升盈利能力，外贸形势回暖，估值较低，高分红传统，海西自贸区潜在利好。

结论

厦门港务受益于厦门码头资产整合，有望提升装卸费率，改善盈利水平。同时，外贸形势回暖及海西自贸区的潜在获批将为公司带来积极影响。公司当前估值较低，具有长期持有价值。