> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # L4商业化拐点推动，Robotaxi迈向规模运营阶段——汽车行业深度报告总结 ## 核心内容概述 本报告分析了Robotaxi行业的发展历程、当前面临的挑战、未来趋势及中美头部厂商的对比，同时探讨了具身智能核心硬件企业的布局及投资建议。 ## 主要观点与关键信息 ### 1. Robotaxi发展复盘与趋势分析 - **技术突破**：L4自动驾驶技术正逐步摆脱对高精地图和城市先验数据的依赖，向无图化发展，硬件成本显著下降。 - **政策支持**：中国通过国家级测试示范区和商业化运营许可推动Robotaxi发展，美国则通过联邦与州级政策差异为技术提供更灵活的监管环境。 - **商业化拐点**：2026年前后，Robotaxi行业将进入规模化商业运营阶段，技术、政策与商业模式的正向循环逐步形成。 - **商业化进展**：部分企业已实现单车盈利，如小马智行、文远知行和百度萝卜快跑，显示出行业具备商业化潜力。 ### 2. 中美头部Robotaxi玩家对比分析 - **Tesla**：采用纯视觉端到端方案，已在德克萨斯州奥斯汀开启载客服务，未来计划扩展至更多城市。 - **Waymo**：最早实现收费运营的L4级Robotaxi厂商，具备显著的安全冗余优势，但成本仍较高。 - **小马智行**：国内唯一覆盖北上广深的Robotaxi企业，获得全无人商业化许可，正加速规模化。 - **萝卜快跑**：百度旗下Robotaxi平台，已实现全球多城市规模化运营，订单量增长显著。 ### 3. 具身智能核心硬件及布局企业 - **速腾聚创**： - 主要产品：M系列激光雷达、Bpearl、Helios、Airy等。 - 技术特点：具备高分辨率、远距离探测能力，正在向机器人场景拓展。 - 营收与盈利：营收从5.3亿元增至19.4亿元，净利润由亏损转正，盈利拐点已现。 - 估值分析：采用可比公司2028年平均PE作为参考，给予“增持”评级。 - **禾赛科技**： - 产品矩阵：AT、ET、FT系列激光雷达，以及机器人一体化方案。 - 技术突破：发布6D全彩激光雷达和机器人动力模组，实现高精度感知和全栈方案。 - 营收与盈利：营收从20.77亿元增至85亿元，净利润由亏损转正，呈现爆发式增长。 - 估值分析：参考可比公司2026年平均PE，给予“买入”评级。 - **地平线机器人-W**： - 核心产品：征程系列车载智能计算芯片，采用BPU架构。 - 商业模式：产品解决方案与授权及服务双轮驱动，后者毛利率高。 - 营收与盈利：营收增长迅速，净利润承压但结构升级显著。 - 估值分析：参考AI+芯片+车载/边缘可比公司PS估值，给予“增持”评级。 ## 未来趋势展望 - **技术突破**：无图化能力提升、硬件成本下降、算力平台升级将推动L4自动驾驶技术成熟。 - **政策支持**：中国政策推动商业化许可，美国则在联邦与州级政策间寻找平衡。 - **商业化落地**：Robotaxi正从有限试点向规模化运营转变，单车经济模型接近盈亏平衡。 - **产业链协同**：激光雷达、智能芯片等核心硬件企业正通过技术与市场双轮驱动，推动Robotaxi行业整体发展。 ## 风险提示 - **技术不确定性**：长尾问题仍需进一步验证，自动驾驶系统在复杂环境中的可靠性存疑。 - **法规限制**：商业化许可尚不完善，法规对事故责任、保险赔付等尚未明确。 - **成本与效率**：单车硬件成本仍高，运营效率有待提升，需持续优化成本结构与运营模式。 - **市场竞争**：行业竞争加剧，企业需在技术、成本、商业化能力上持续领先。 ## 投资建议 - **速腾聚创**：建议“增持”，盈利拐点已现，盈利改善空间大。 - **禾赛科技**：建议“买入”，盈利增长潜力强，技术与市场双轮驱动。 - **地平线机器人-W**：建议“增持”，产品结构升级，具备生态赋能潜力。 ## 关键挑战 | 约束维度 | 核心问题 | 根源与影响 | |----------|----------|------------| | 技术约束 | 长尾问题（Corner Case） | 城市路况复杂，算法难以覆盖所有场景 | | 成本约束 | 单车硬件成本高 | 单位经济模型不具优势，难以规模化 | | 法规约束 | 责任主体不清 | 商业化许可缺失，运营受限 | | 运营约束 | 单车成本高、规模不经济 | 商业模式尚未闭环，依赖持续融资与补贴 | ## 中美政策对比 | 国家 | 政策名称 | 发布时间 | 核心目标 | 主要内容 | 支持措施 | |------|----------|----------|----------|----------|----------| | 中国 | 《汽车行业稳增长工作方案》 | 2025/09/12 | 明确L3级自动驾驶有条件准入 | 支持L3级自动驾驶有条件准入 | 推动智能网联汽车商业化 | | 中国 | 《自动驾驶汽车运输安全服务指南》 | 2023/12/05 | 规范运输服务应用 | 安全底线、场景管理 | 安全员配备、运营方案制定 | | 中国 | 《关于开展智能网联汽车准入和上路通行试点工作的通知》 | 2023/11/17 | 促进产品技术提升 | 准入试点、上路通行试点 | 地方政策支持、技术检测服务 | | 美国 | 《Standing General Order》 | 2025/4/24 | 建立自动驾驶安全监管框架 | 优化监管效率、填补监管空白 | NHTSA监管框架 | | 美国 | 《Autonomous VehicleAcceleration Act of 2025》 | 2025/3/15 | 为L4/L5级自动驾驶扫清法律障碍 | 更新联邦标准、制定战略路线图 | 法律支持、政策引导 | | 美国 | 《Arizona Senate Bill 1466》 | 2025/02/04 | 限定商业化载人运营范围 | 重新定义自动驾驶范围、禁止商业化客运 | 法律限制、明确商业化边界 | ## 技术、政策与商业突破 | 核心突破 | 具体表现与依据 | |----------|----------------| | 技术端 | 无图化能力提升，硬件成本下降，如文远知行自动驾驶套件成本下降50% | | 政策端 | 商业化许可批量发放，小马智行实现全无人运营 | | 商业端 | 单车盈利模型接近验证，如小马智行、文远知行、百度萝卜快跑 | ## 公司盈利预测 ### 速腾聚创 | 年份 | 营收（百万元） | 净利润（百万元） | 归母净利润（百万元） | 基本每股收益（元） | |------|----------------|------------------|----------------------|--------------------| | 2025 | 1,941.0 | -145.0 | -145.9 | -0.32 | | 2026 | 2,750.8 | 41.3 | 40.8 | 0.08 | | 2027 | 3,774.7 | 166.9 | 165.2 | 0.34 | | 2028 | 4,502.2 | 514.5 | 509.4 | 1.05 | ### 禾赛科技 | 年份 | 营收（百万元） | 净利润（百万元） | 归母净利润（百万元） | 基本每股收益（元） | |------|----------------|------------------|----------------------|--------------------| | 2025 | 3,027.6 | 466.7 | 435.9 | 2.98 | | 2026 | 4,700.0 | 840.6 | 790.6 | 5.03 | | 2027 | 6,400.0 | 1,286.4 | 1,286.4 | 8.19 | | 2028 | 8,500.0 | 1,886.5 | 1,886.5 | 12.01 | ### 地平线机器人-W | 年份 | 营收（百万元） | 净利润（百万元） | 归母净利润（百万元） | 基本每股收益（元） | |------|----------------|------------------|----------------------|--------------------| | 2024 | 2,383.55 | -28.1 | -28.1 | -0.79 | | 2025 | 3,758.27 | 466.7 | 435.9 | 3.13 | | 2026 | 6,133.84 | 840.6 | 790.6 | 5.03 | | 2027 | 9,865.45 | 1,286.4 | 1,286.4 | 8.19 | | 2028 | 14,413.85 | 1,886.5 | 1,886.5 | 12.01 |