20260616-浙商证券-玖龙纸业-02689.HK-玖龙纸业点评报告_回购永续债财务降本_箱板纸淡季提涨受益_4页_447kb

玖龙纸业（02689）点评报告总结

核心内容

玖龙纸业于2026年6月启动以现金回购4亿美元优先永续资本证券的要约，旨在优化资本结构、提升盈利能力。此次回购资金来源于公司获批的20亿元人民币三年期银团贷款及自有资金。回购后，相关证券将被注销，不再流通，有助于改善财务状况。

主要观点

1. 回购增厚盈利，优化资本结构

• 财务费用节省：永续债票面利率为14.00%，而新增银团贷款利率较低，预计可显著降低公司利息支出。
• 管理层信心：控股股东张茵家族持有约81%的未赎回本金，并主动放弃7%的溢价，节省约2268万美元的溢价利息，体现公司治理与股东利益一致。
• 资本结构优化：通过注销永续债，公司可进一步优化资产负债结构，提升财务健康度。

2. 箱板瓦楞纸进入上行周期，浆纸系筑底

• 浆纸系价格低位：双胶纸价格为4600元/吨（历史0%分位），白卡纸价格为4018元/吨（历史3%分位），处于历史低位，盈利空间有限。
• 箱板纸价格提升：受废纸回收成本上升、外废价格提升及出口订单释放影响，箱板纸价格为3700元/吨（历史31%分位），瓦楞纸价格为2981元/吨（历史44%分位），提价落地较快。
• 盈利弹性凸显：由于公司产能规模较大，箱板纸和瓦楞纸提价将显著提升利润空间。

3. 浆纸一体化战略持续推进，成本优势增强

• 纸浆产能扩张：截至FY2026H1，公司已投产木浆年设计产能约610万吨，后续计划新增250万吨产能，预计2026年底至2027年陆续投产。
• 总产能目标：待所有项目投产后，公司纤维原料年设计总产能将达约1070万吨，高自制浆比例有助于优化成本结构。
• 资本开支拐点：公司暂无新增造纸产能规划，未来投资将聚焦上游纸浆，资本开支已过高峰，有望边际下滑，改善现金流。

关键信息

• 回购计划：公司启动4亿美元永续债回购，来源为20亿元人民币银团贷款及自有资金。
• 行业周期：箱板纸和瓦楞纸进入上行周期，浆纸系处于底部，盈利空间有限。
• 财务预测：
  • 收入预计为：FY2026 727亿元 (+14.91%)，FY2027 740亿元 (+2%)，FY2028 748亿元 (+1%)。
  • 归母净利润预计为：FY2026 35亿元 (+99.01%)，FY2027 43亿元 (+22.61%)，FY2028 50亿元 (+15.39%)。
  • 每股收益预计为：FY2026 0.75元，FY2027 0.92元，FY2028 1.06元。
  • P/E（市盈率）预计为：FY2026 8.31倍，FY2027 6.78倍，FY2028 5.88倍。
• 投资评级：维持“买入”评级，基于财务费用节省及行业景气上行预期。

风险提示

• 原料价格波动风险
• 市场竞争加剧风险
• 下游需求不及预期风险

财务摘要

财务比率

投资建议

• 盈利预测：预计公司未来三年（FY2026-FY2028）收入和净利润将显著增长，主要受益于永续债回购和行业周期上行。
• 估值逻辑：基于公司财务费用节省及行业景气度提升，维持“买入”评级，预计未来表现将优于沪深300指数20%以上。

股票走势图

行业投资评级说明

• 行业看好的标准：行业指数相对沪深300指数上涨10%以上。
• 行业中性的标准：行业指数相对沪深300指数上涨或下跌10%以内。
• 行业看淡的标准：行业指数相对沪深300指数下跌10%以下。

法律声明

本报告由浙商证券股份有限公司制作，信息来源于公开资料，不保证其真实性、准确性及完整性。本报告仅供参考，不构成投资建议。投资者应独立评估信息，并结合自身情况做出决策。未经授权，不得复制、发布或传播本报告内容。