深度报告-20260407-国金证券-思源电气-002028.SZ-10张图_看懂_思源电气_开启全球电力设备的_高质量收割模式_24页_4mb

思源电气总结

核心内容

思源电气是一家在电力系统一次设备、二次设备及储能相关设备研发制造与一体化解决方案方面具备综合实力的平台型企业。公司主要深耕高压领域（110kV以上），在国内外市场均展现出强劲的增长潜力。根据弗若斯特沙利文的数据，2024年思源电气在中国输配电及控制设备市场中排名第五，在国内民营企业中排名第三，市场份额为3.5%。随着全球能源变革和电力基建重构的推进，公司正从设备供应商向全球电力建设升级的核心驱动力转型。

主要观点

• 全球竞争力增强：公司已初具国际“电气化王者”雏形，预计2025-2028年营收CAGR达33%，毛利率有望提升4个百分点，实现规模与盈利的双击。
• 国内市场优化：公司通过“弃低保高、以质换量”的策略，2024-2028年国内市场份额将提升50%（3.5% → 5.0%），聚焦高价值、高门槛的“精锐市场”。
• 海外市场扩张：凭借极速交付与高可靠性，公司有望在2024-2028年将海外市场份额提升200%（0.6% → 1.9%），成为全球电力设备市场的重要参与者。
• 多元下游增长：2025-2028年，公司将在多个下游市场迎来加速扩张，包括国网、出海、新能源、工商业等，其中北美市场预计CAGR高达188%，成为公司未来增长的重要引擎。

关键信息

营收与盈利预测

市场份额提升

• 国内：2023年市场份额为9.1%，预计2025年将提升至11.8%，市场份额增长50%。
• 海外：2023年市场份额为0.6%，预计2025年将提升至1.9%，市场份额增长200%。

重点业务与增长逻辑

• 开关业务：2025-2028年收入CAGR预计28%，毛利率由38%提升至43%。
• 变压器业务：2025-2028年收入CAGR预计36%，毛利率由35%提升至42%。
• 保护及自动化业务：2025-2028年收入CAGR预计25%，毛利率由37%提升至39%。
• 电力电子类业务：2025-2028年收入CAGR预计36%，毛利率由26%提升至33%。
• 储能业务：2025-2028年收入CAGR预计65%，毛利率由13%提升至21%。
• EPC工程类业务：2025-2028年收入CAGR预计30%，毛利率保持13%不变。

2028年市场贡献

• 北美AIDC配套高压设备：预计贡献33亿元营收增量，假设新增装机35GW，公司份额10%。
• 国内特高压市场：预计贡献19亿元营收增量，假设交流/柔直/常直开工2/2/2条，公司中标份额10%~15%。

估值与评级

• 市价：200.20元
• 目标价：330.64元
• 评级：维持“买入”评级

风险提示

• 投资不及预期
• 海外拓展不及预期
• 产品推广不及预期
• 原材料价格上涨
• 行业竞争加剧

附录与参考资料

• 相关报告：

  1. 《思源电气公司点评：Q4业绩大超预期，看好26年多点开花》
  2. 《思源电气公司点评：超预期增长延续、海外+主网+AI共驱》
  3. 《思源电气公司点评：海外进入收获期，盈利能力持续提升》

• 图表目录：

  1. 公司已初具国际“电气化王者”雏形
  2. 25、26年公司多元下游有望加速扩张
  3. 国内输变电市场公司中标情况
  4. 全球主流电力设备标的对比
  5. 北美电力变压器需求与供给情况
  6. 北美AIDC配套高压设备测算
  7. 国内特高压市场测算
  8. 公司“核心三维”持续扩张和深化
  9. 如何快速上手分析一家电网设备公司
  10. 公司业务预测总览
  11. 可比公司估值表
  12. 公司6类业务分别有哪些主要产品
  13. 公司营收与业绩加速增长
  14. 公司核心业务增长趋势
  15. 公司核心业务毛利率上升趋势
  16. 公司毛利率高于可比公司
  17. 公司营收规模逐渐超越可比公司
  18. 公司营收增速高于可比公司
  19. 配电变压器与电力变压器的区别

附录

• 附录一：公司6类业务及主要产品
• 附录二：公司财务情况及可比公司对比
• 附录三：变压器对比——主变和配变在商业本质上是两种“物种”

总结

思源电气凭借卓越的内生治理能力与产品迭代速度，正在全球能源变革与电力基建重构的背景下，实现从国内电网设备供应商向国际“电气化王者”的跨越。公司通过“扩品类、提电压、拓市场”的三维扩张战略，持续提升市场份额与盈利能力。未来几年，随着电网投资的持续增长、AIDC算力爆发以及老旧电网替换需求的释放，公司有望在全球市场中实现多点开花，推动估值持续提升。