> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 欧洲长债收益率上行的原因及后续展望总结 ## 核心内容概述 2024年以来，尽管欧洲央行和英国央行相继开启降息周期，但欧洲长期国债收益率仍持续上行，尤其在2026年2月底美伊冲突爆发后，收益率加速走高，部分国家长债收益率突破欧债危机时期的高点。本文基于“长期利率=预期短期利率+期限溢价”的分析框架，将欧洲长债收益率上行过程分为两个阶段：第一阶段为降息周期启动至美伊冲突前，第二阶段为美伊冲突后。分析指出，期限溢价扩张是长债收益率上行的主要驱动力，同时预期短期利率的变化也对收益率走势产生显著影响。 --- ## 主要观点 ### 1. 长期国债收益率上行的驱动因素 - **期限溢价扩张主导**：尽管降息推动短期利率下行，但期限溢价的扩张成为长债收益率上行的核心原因。 - **结构性供需矛盾加剧**：保险、养老金等长期资金对超长债的配置需求减弱，加剧了市场供需失衡。 - **财政扩张推升债务负担**：欧洲主要经济体普遍实施财政扩张政策，增加国债供给并引发市场对财政可持续性的担忧。 - **全球长债联动重估**：美债期限溢价上行对欧债产生显著外溢效应，推动欧洲长债收益率同步上行。 ### 2. 两个阶段的特征分析 #### 第一阶段：降息周期启动至美伊冲突前 - **央行缩表**：欧洲央行和英国央行开始缩减资产负债表，导致政策买盘消失，长期债券需求下降。 - **供需格局变化**：保险和养老金等长期资金配置需求下降，导致超长端国债收益率上行斜率大于长端。 - **财政赤字与债务负担**：财政扩张推升国债供给，债务利息支出增加，加剧市场对财政风险的担忧。 - **全球联动效应**：美国等主要经济体长债收益率上行，对欧洲长债产生外溢影响，推动全球久期资产再定价。 #### 第二阶段：美伊冲突爆发后 - **油价上涨推升通胀预期**：冲突导致国际油价大幅上涨，欧元区和英国通胀预期升温，市场对央行加息预期增强。 - **政策预期变化**：通胀预期升温促使市场重新定价货币政策路径，预期短期利率上移。 - **财政扩张担忧加深**：地缘冲突加剧经济不确定性，推动财政扩张预期，进一步推升期限溢价。 - **英国政局动荡**：英国首相辞职、政党内部分歧等政治因素加剧市场对财政纪律和债务稳定性的担忧，导致英债收益率显著上行。 --- ## 关键信息 ### 政策利率与国债收益率变化 | 日期 | 欧元区基准利率 | 英国基准利率 | 英国10Y | 英国30Y | 德国10Y | 德国30Y | 法国10Y | 法国30Y | |------------|----------------|--------------|---------|---------|---------|---------|---------|---------| | 2024/1/2 | 4.50% | 5.25% | 3.72% | 4.27% | 2.10% | 2.34% | 2.60% | 3.15% | | 2024/6/12 | 4.25% | 5.25% | 4.16% | 4.62% | 2.59% | 2.75% | 3.16% | 3.60% | | 2024/8/1 | 4.25% | 5.00% | 3.89% | 4.48% | 2.29% | 2.51% | 2.99% | 3.51% | | 2025/6/11 | 2.15% | 4.25% | 4.57% | 5.28% | 2.55% | 3.03% | 3.23% | 3.98% | | 2025/12/18 | 2.15% | 3.75% | 4.46% | 5.22% | 2.85% | 3.48% | 3.56% | 4.47% | | 2026/2/27 | 2.15% | 3.75% | 4.29% | 5.02% | 2.69% | 3.36% | 3.22% | 4.22% | | 2026/5/18 | 2.15% | 3.75% | 5.10% | 5.76% | 3.17% | 3.69% | 3.93% | 4.63% | ### 收益率变动幅度（bp） | 项目 | 降息期间累计变动 | 美伊冲突爆发至5月18日变动 | |------------|------------------|----------------------------| | 欧元区 | -235 | 0 | | 英国 | -150 | +81（10Y）, +74（30Y） | | 德国 | -4 | +48（10Y）, +33（30Y） | | 法国 | +7 | +71（10Y）, +41（30Y） | ### 通胀预期与政策预期 - **欧元区**：2026年3月HICP同比涨幅从1.9%跃升至2.6%，5月升至3.2%。 - **英国**：2026年3月CPI同比涨幅从3.0%升至3.3%，4月回落至2.8%，5月维持在2.8%。 - **货币政策预期**：欧洲央行于2026年6月首次加息，市场预期年内至少再加息一次；英国央行预计年底将加息25bp。 ### 财政与债务风险 - **英国财政赤字**：公共债务占GDP比重超过100%，国债利息支出占财政总支出约10%。 - **养老金改革**：荷兰养老金计划在2028年前完成从DB模式向DC模式转型，预计减持超长债约1000亿至1500亿欧元。 - **财政可持续性担忧**：欧洲主要经济体财政扩张加剧，债务负担加重，市场对财政风险的担忧持续升温。 --- ## 后续展望 - **短期走势**：中东局势仍存在不确定性，欧洲长债收益率将随地缘风险、市场风险偏好、通胀及政策预期波动，预计呈现高位震荡。 - **英国长债**：财政风险主导期限溢价，短期内英国国内政治局势和财政纪律不确定性仍将持续施压英债收益率。 - **中长期趋势**：受制于通胀粘性和财政扩张带来的债务可持续性风险，欧洲长债期限溢价定价中枢可能系统性上移，高利率格局或长期延续。 --- ## 关键影响因素总结 | 影响因素 | 影响方向 | 影响程度 | |--------------------|----------|----------| | 央行缩表 | 下行 | 中等 | | 保险与养老金需求下降 | 上行 | 显著 | | 财政扩张与债务负担 | 上行 | 高 | | 全球长债联动效应 | 上行 | 高 | | 油价上涨与通胀预期 | 上行 | 显著 | | 地缘冲突与财政扩张 | 上行 | 高 | | 政局动荡与财政纪律 | 上行 | 高 | --- ## 结论 欧洲长债收益率的上行是多重因素共同作用的结果，包括央行缩表、结构性供需矛盾、财政扩张、全球利率联动等。尽管短期内美伊冲突后通胀预期升温推动收益率上行，但随着局势缓和，收益率或阶段性回落。然而，中长期来看，财政风险和通胀粘性可能使欧洲长债收益率维持在高位，形成“高利率”格局。英国长债收益率受财政风险和政治不确定性影响更为显著，未来走势需重点关注其财政政策和政治稳定性。