深度报告-20251216-国金证券-众鑫股份-603091.SH-乘势纸浆模塑渗透率高速提升_范围经济与成本定价权构筑全球龙头_24页_2mb

乘势纸浆模塑渗透率高速提升，范围经济与成本定价权构筑全球龙头

核心内容概述

公司作为国内纸浆模塑行业的龙头企业，凭借强大的模具设计制造能力、完善的原料供应链以及全球化的产能布局，持续保持行业领先地位。在各国限塑政策推动下，纸浆模塑作为环保替代品，展现出显著的市场潜力。公司通过泰国基地的建设，有效规避美国“双反调查”带来的风险，同时为未来增长提供强劲动力。2025年，尽管受关税政策影响，公司业绩出现短期下滑，但随着泰国产能释放，预计2026-2027年将重回快速增长轨道。

主要观点

• 行业趋势：全球范围内对塑料污染治理趋严，纸浆模塑作为可降解、可回收的环保替代品，具有显著的政策驱动优势，未来渗透率有望快速提升。
• 技术优势：公司深耕纸浆模塑领域多年，具备模具设计、原料掌控、生产工艺优化等全链条优势，形成高壁垒和高盈利水平。
• 海外布局：公司前瞻布局泰国产能，一期3.5万吨已投产，二期6.5万吨预计2026年投产，有效规避贸易摩擦影响。
• 盈利预测：2025-2027年公司营收预计分别为15.68/25.05/31.31亿元，净利润预计分别为2.96/5.68/7.55亿元，对应PE分别为25X/13X/10X。参考可比公司PE均值，给予公司2026年16XPE，对应目标股价为88.89元，首次覆盖，给予“买入”评级。

关键信息

1. 公司概况

• 公司成立于2004年，主营自然降解植物纤维模塑产品的研发、生产和销售。
• 2019-2024年，公司营收CAGR为22.79%，归母净利润CAGR为23.89%。
• 外销占比长期保持在85%以上，其中北美洲为主要市场。
• 2025Q1-Q3，公司营收和归母净利润分别同比下降8.07%和16.16%，主因美国关税政策影响。

2. 投资逻辑

• 替代优势：纸浆模塑原材料100%可降解、可回收，且生产过程无污染，相较于PLA、PBAT等替代品更具成本和环保优势。
• 成本控制：通过自主研发模具、优化生产工艺、控制原材料成本，公司毛利率和ROE均保持行业领先。
• 海外产能：泰国基地已建成并投产，成为公司应对美国“双反调查”的关键支撑，预计2026年二期投产后将进一步提升盈利弹性。

3. 市场前景

• 全球塑料污染严重，各国加速替代进程，纸浆模塑作为主流替代品，渗透率有望快速提升。
• 2024年全球纸浆模塑市场规模为54.4亿美元，渗透率仅3.40%，未来增长空间广阔。
• 中国纸浆模塑出口主要面向美国、日本、越南等国家，2024年对美出口占比达47.01%。

4. 技术与生产优势

• 模具设计：公司具备自主模具设计和定制制造能力，确保产品与需求高度适配。
• 生产工艺：通过低能耗、自动化和高品质的三重优势，公司实现高效生产，产品性能优于行业平均水平。
• 成本优势：原材料以甘蔗渣、竹浆为主，成本低于传统塑料，且公司通过规模化生产进一步压缩成本。

5. 客户与市场拓展

• 公司深度绑定麦当劳、星巴克等国际客户，同时不断拓展新客户，前五大客户营收占比从49.07%降至40.70%。
• 通过收购东莞达峰，公司进军工业精品包装领域，形成餐饮具与工业包装双轮驱动。

6. 盈利预测与估值

• 2025-2027年，公司营收预计分别为15.68/25.05/31.31亿元，净利润分别为2.96/5.68/7.55亿元。
• 2025-2027年EPS分别为2.89/5.56/7.38元，对应PE分别为25X/13X/10X。
• 给予公司2026年16XPE，对应目标股价为88.89元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 原材料价格波动风险；
• 海外市场拓展不及预期；
• 贸易摩擦加剧风险；
• 产能建设爬坡不及预期；
• 股份解禁造成股价波动；
• 泰国新产能因竞争激烈使业绩不及预期。