20260301-华泰期货-新能源及有色金属月报_下游补库意愿仍然偏弱_铅价陷入震荡格局_9页_1mb

> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 下游补库意愿仍然偏弱 铅价陷入震荡格局 # 市场要闻与重要数据 原料端：2月铅精矿市场呈现供需双降格局。春节前，国内多家铅锌矿山进入1-2周的春节假期停产周期，部分北方冶炼厂提前进入长达2-3个月的冬休，国内铅精矿供应如期下滑。进口矿方面，2月铅精矿加工费维持-150~-160美元/干吨，春节假期叠加冶炼厂冬储备库完成及检修放假，市场交投转淡。值得注意的是，2026年初以降低加工费为代价 $"抢购"$ 含银原料的情况已随着贵金属过热行情降温而有所缓解，短期中低银富含的铅精矿加工费整体趋于稳定。春节后，湖南、云南地区冶炼厂因检修停产暂停原料采购报价，部分厂家对银价存在畏跌慎采心态。展望3月，随着冶炼厂陆续复产，原料采购需求将逐步恢复，但加工费上涨仍较困难，个别小规模低银铅矿或小幅调涨加工费以规避银价下跌风险。 原生铅生产及进出口：2月原生铅冶炼企业开工率呈先降后升态势。春节前一周（2月5日），三省原生铅冶炼厂平均开工率为 $61.1\%$ ，较1月底下滑5.31个百分点，河南、湖南地区冶炼厂因停产检修开工下滑，云南地区某冶炼厂提前进入2月常规检修。春节期间（2月12日），开工率进一步降至 $59.7\%$ ，部分中大型原生铅企业维持轮班生产，而下游企业全面放假。春节后（2月26日），开工率回升至 $51.47\%$ ，湖南地区冶炼厂陆续恢复，但某冶炼厂电解铅产量延迟至本周末恢复，另有厂家检修恢复预期延至3月中旬；云南地区冶炼厂受贵金属价格波动影响，短期银铅矿原料采购备库积极性有所下滑。进出口方面，春节期间海外铅锭恢复对华发货，多为节前已成交订单。展望3月，原生铅企业检修恢复与复产将推升开工率，但部分企业因库存高企或延长检修计划，预计供应端压力仍存。 再生铅生产及进出口：2月再生铅市场经历深度调整。春节前，再生铅周度开工率从1月中旬的 $50.4\%$ 持续下滑至2月5日的 $38.8\%$ ，安徽地区因环保管控限产，河南、内蒙古地区开工率维持稳定，江苏地区个别企业小幅减产。春节期间（2月12日），开工率基本持平于 $38.9\%$ ，但安徽地区新增停产放假企业，河南、内蒙古地区部分企业仍有减产预期。春节后（2月26日），开工率大幅降至 $29.7\%$ ，创年内新低，因行情亏损，安徽地区再生铅冶炼企业开工积极性不高，复产进度缓慢；河南、内蒙古地区春节假期减产暂未恢复。江苏地区虽逐步恢复，但整体复工进度远不及预期。亏损是制约复产的核心因素——截至2月27日，规模企业综合盈亏理论值为-344元/吨，中小企达-558元/吨。进出口方面，进口还原铅恢复对华发货，港口自提价格参照SMM1#铅均价减300元/吨。展望3月，部分再生铅冶炼企业点火烘炉，但铅产量集中在3月下旬，且废电瓶价格稳中上行支撑成本，预计再生铅亏损行情难改，复产进度仍将滞后于下游。 消费端：2月铅蓄电池终端消费呈现典型的春节季节性特征。春节前，铅蓄电池企业周度开工率从1月中旬的 $70.77\%$ 逐周下滑至2月5日的 $65.83\%$ ，部分企业于上半周暂停前道工序，待电池充电完成后正式放假，经销商基本完成节前备库。春节期间，开工率骤降至 $47.04\%$ ，随后进一步跌至 $6.33\%$ 的全年最低点，铅蓄电池企业悉数停工。春节后（2月26日），开工率回升至 $29.26\%$ ，多数企业在2月24日（正月初八）前后复工，但终端消费表现一般，经销商补库积极性不高，仅以刚需采购，电池批发市场售价较节前暂无较大变化。值得注意的是，节后下游电池企业复工进度缓慢，铅锭采购意愿偏弱，以消化节前库存为主，预计消化周期需4-7天。展望3月，铅蓄电池企业将基本恢复生产，节前储备的铅锭库存逐步消化后，预计将出现刚需补库，铅市场将迎来供需双增行情，但消费复苏力度仍需观察。 库存端：2月，LME铅库存方面，春节期间海外铅库存暴增5万余吨，节后虽有所下降，但高库存基数对铅价形成压制，LME0-3维持大贴水状态（-47美元/吨附近）。国内社会库存方面，春节前五地社会库存从1月底的3.61万吨增至2月12日的5.39万吨，刷新近5个月新高，持货商集中将铅锭从冶炼企业厂库转移至江浙地区社会仓库。春节后继 续攀升，2月26日达到6.71万吨，再次刷新5个月新高，主要因沪铅2602合约交割及原生铅冶炼企业库存高企。上期所铅库存同步累积，2月底SHFE总库存约5.68万吨。原生铅厂库方面，春节期间因物流停运及下游放假，厂库快速累积，2月26日主要交割品牌厂库达4.83万吨，较节前增加3.83万吨。展望3月，下游企业复工增多将带动铅消费好转，库存有机会被消化，但原生铅冶炼企业库存偏高可随时补充市场，短期社会库存难以快速去化，预计库存拐点将在3月中下旬出现。 # 策略 单边：中性 综上所述，矿端加工费持稳，原生铅与再生铅开工率先降后升但复产缓慢，再生铅深陷亏损格局难改。终端消费季节性下滑后逐步恢复，但补库意愿偏弱。内外库存齐创新高，压制铅价上行空间。 操作方面，关注3月中下旬库存拐点及再生铅复产进度，建议冶炼企业逢高套保锁定利润，下游企业逢低按需补库，投资者谨慎偏多，关注16300-17200元/吨区间突破情况。有不同买入或卖出套保需求的企业可以在区间上下沿进行买入或卖出套保操作。 期权：卖出宽跨 # 风险 下游消费持续偏差 # 图表 图1：国内铅精矿产量|单位：万吨 图2：铅精矿进口量|单位：万吨 4 图3：国产与进口矿加工费|单位：元/吨、美元/吨 图4：国内铅精矿港口库存 | 单位：万吨 图5：国内原生铅产量|单位：万吨 5 图6：国内原生铅开工率|单位：% 5 图7：国内再生铅产量|单位：万吨 5 图8：国内再生铅开工率|单位：% 5 图9：国内原生铅进口量|单位：千千吨 5 图10：国内蓄电池企业开工率（月度）|单位：% 5 图11：国内蓄电池企业开工率（周度）|单位：% 6 图12：国内蓄电池库存 | 单位： $\%$ 图13：国内五地社会库存（周度）|单位：万吨 6 图14：LME库存|单位：万吨 6 图15：SHFE库存|单位：万吨 6 图16：国内冶炼厂库存 | 单位：万吨 表1：铅品种基差描述表 4 表1：铅品种基差描述表 项目 主流品牌与期货主力合约收盘价价差 主流品牌与非主流品牌价差 基差现状 2月间主流品牌与期货价差整体呈现先扩后窄、波动加剧的情势。春节前河南地区贴水200-260元/吨,湖南地区升水20-50元/吨;节后河南贴水维持200-150元/吨,湖南升水收窄至20-30元/吨。 精废价差大幅收窄,再生铅对SMM1#铅从贴水100元/吨收窄至平水附近,部分货源甚至出现升水。 基差解析 由于春节期间社会库存快速累积至6.71万吨(刷新5个月新高)且冶炼厂厂库高企(原生铅厂库4.83万吨),可交割货源由紧转松;再生铅深度亏损导致复产滞后,主流品牌溢价从高位回落。 再生铅企业亏损严重(规模企业-344元/吨,中小企-558元/吨),减产面积扩大,精废价差持续收窄,部分时段再生铅价格反超原生铅。 基差策略 建议持有主流交割品者逢高卖出远月合约,或进行买近卖远正套操作;关注3月下游复工补库节奏及再生铅复产进度对基差的修复。 关注再生铅复产后的精废价差走扩机会,当前价差处于历史低位,具备修复空间。 备注 2月沪铅主力合约运行区间16350-17000元/吨,现货价格16350-16750元/吨;节后累库超预期,3月交割后货源重新进入流通市场,现货贴水有扩大风险。 废电瓶价格稳中上行,再生铅成本支撑较强,但下游采购意愿偏弱,短期精废价差或维持低位震荡。 资料来源：SMM华泰期货研究院 图1：国内铅精矿产量|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图3：国产与进口矿加工费|单位：元/吨、美元/吨 图2：铅精矿进口量|单位：万吨 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 图4：国内铅精矿港口库存|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图5：国内原生铅产量|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图7：国内再生铅产量|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图9：国内原生铅进口量|单位：千千吨 资料来源：同花顺，SMM，华泰期货研究院 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图6：国内原生铅开工率|单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图8：国内再生铅开工率|单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图10：国内蓄电池企业开工率（月度）|单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图11：国内蓄电池企业开工率（周度）|单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图13：国内五地社会库存（周度）|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图15：SHFE库存|单位：万吨 资料来源：华泰期货研究院 图12：国内蓄电池库存 | 单位：% 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图14：LME库存|单位：万吨 资料来源：SMM，华泰期货研究院 图16：国内冶炼厂库存 | 单位：万吨 资料来源：华泰期货研究院 # 本期分析研究员 # 封帆 从业资格号：F03139777 投资咨询号：Z0021579 # 陈思捷 从业资格号：F3080232 投资咨询号：Z0016047 # 师橙 从业资格号：F3046665 投资咨询号：Z0014806 # 联系人 # 葡一杭 从业资格号：F03149704 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 # 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 # 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101- 2106单元 | 邮编：510000 电话：400-6280-888 网址：www.htfc.com # 华泰期货 # HUATAI FUTURES 华泰期货 研究院 Huatai Futures Research Institute 客服热线：400-628-0888 官方网址：www.htfc.com 公司总部：广州市南沙区横沥镇明珠三街1号10层1001-1004、1011-1016房