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下游补库意愿仍然偏弱 铅价陷入震荡格局

核心内容

2024年2月，铅市场整体呈现供需双降、库存高企、价格震荡的格局。市场主要受到春节假期、冶炼厂检修、再生铅亏损及下游消费季节性调整等因素影响。

主要观点

原生铅市场

• 原料端：2月铅精矿供应减少，国内矿山春节停产，北方冶炼厂提前冬休，进口矿加工费维持在-150~-160美元/干吨，市场交投清淡。
• 加工费：短期中低银富含的铅精矿加工费趋于稳定，部分小规模低银铅矿可能小幅调涨以规避银价下跌风险。
• 开工率：2月原生铅冶炼企业开工率呈先降后升态势，节后回升至51.47%，但部分企业因库存高企或延长检修计划，复产缓慢。
• 库存情况：春节期间厂库快速累积，2月26日主要交割品牌厂库达4.83万吨，较节前增加3.83万吨，库存压力较大。

再生铅市场

• 生产端：再生铅开工率持续下滑，2月26日降至29.7%，为年内新低。安徽、河南、内蒙古等地减产明显，江苏地区复工缓慢。
• 亏损情况：再生铅企业普遍亏损，规模企业亏损约-344元/吨，中小企达-558元/吨，亏损是复产滞后的主要原因。
• 进出口：进口还原铅恢复对华发货，港口自提价参照SMM1#铅均价减300元/吨。
• 库存情况：再生铅企业库存压力不大，但因亏损，复产进度滞后，精废价差持续收窄。

消费端

• 终端消费：铅蓄电池企业开工率在春节前持续下滑，节后逐步回升，但补库意愿偏弱，以消化节前库存为主。
• 复工节奏：多数企业于2月24日（正月初八）前后复工，但终端消费表现一般，经销商补库积极性不高。
• 库存消化：预计消化周期需4-7天，3月铅蓄电池企业基本恢复生产，市场将迎来供需双增，但消费复苏力度需观察。

库存端

• LME库存：春节期间海外铅库存暴增5万余吨，节后虽有所下降，但高库存对铅价形成压制，LME0-3维持大贴水状态（-47美元/吨附近）。
• 国内社会库存：春节前五地社会库存增至5.39万吨，节后进一步攀升至6.71万吨，刷新近5个月新高。
• 上期所库存：2月底SHFE总库存约5.68万吨，与社会库存同步累积。
• 库存拐点：预计3月中下旬库存拐点出现，但短期社会库存难以快速去化。

关键信息

• 加工费：国产与进口矿加工费维持稳定，再生铅企业因亏损减产，精废价差收窄。
• 消费季节性：铅蓄电池企业开工率呈现典型春节季节性特征，节后复工缓慢，补库意愿偏弱。
• 库存压力：内外库存齐创新高，压制铅价上行空间，市场等待库存拐点。
• 价格走势：沪铅主力合约运行区间为16350-17000元/吨，现货价格16350-16750元/吨，节后累库超预期，现货贴水有扩大风险。

策略建议

• 单边策略：中性，关注3月中下旬库存拐点及再生铅复产进度。
• 操作建议：
  • 冶炼企业可逢高套保锁定利润。
  • 下游企业可逢低按需补库。
  • 投资者建议谨慎偏多，关注16300-17200元/吨区间突破情况。
• 期权策略：建议卖出宽跨，把握价差修复机会。

风险提示

• 下游消费持续偏差，可能影响铅价走势。

图表与数据

• 图1：国内铅精矿产量（单位：万吨）
• 图2：铅精矿进口量（单位：万吨）
• 图3：国产与进口矿加工费（单位：元/吨、美元/吨）
• 图4：国内铅精矿港口库存（单位：万吨）
• 图5：国内原生铅产量（单位：万吨）
• 图6：国内原生铅开工率（单位：%）
• 图7：国内再生铅产量（单位：万吨）
• 图8：国内再生铅开工率（单位：%）
• 图9：国内原生铅进口量（单位：千千吨）
• 图10：国内蓄电池企业开工率（月度）（单位：%）
• 图11：国内蓄电池企业开工率（周度）（单位：%）
• 图12：国内蓄电池库存（单位：%）
• 图13：国内五地社会库存（周度）（单位：万吨）
• 图14：LME库存（单位：万吨）
• 图15：SHFE库存（单位：万吨）
• 图16：国内冶炼厂库存（单位：万吨）

基差分析

项目	主流品牌与期货主力合约收盘价价差	主流品牌与非主流品牌价差
基差现状	2月间主流品牌与期货价差整体呈现先扩后窄、波动加剧的情势。春节前河南地区贴水200-260元/吨，湖南地区升水20-50元/吨；节后河南贴水维持200-150元/吨，湖南升水收窄至20-30元/吨。	精废价差大幅收窄，再生铅对SMM1#铅从贴水100元/吨收窄至平水附近，部分货源甚至出现升水。
基差解析	由于春节期间社会库存快速累积至6.71万吨（刷新5个月新高）且冶炼厂厂库高企（原生铅厂库4.83万吨），可交割货源由紧转松；再生铅深度亏损导致复产滞后，主流品牌溢价从高位回落。	再生铅企业亏损严重（规模企业-344元/吨，中小企-558元/吨），减产面积扩大，精废价差持续收窄，部分时段再生铅价格反超原生铅。
基差策略	建议持有主流交割品者逢高卖出远月合约，或进行买近卖远正套操作；关注3月下游复工补库节奏及再生铅复产进度对基差的修复。	关注再生铅复产后的精废价差走扩机会，当前价差处于历史低位，具备修复空间。
备注	2月沪铅主力合约运行区间16350-17000元/吨，现货价格16350-16750元/吨；节后累库超预期，3月交割后货源重新进入流通市场，现货贴水有扩大风险。	废电瓶价格稳中上行，再生铅成本支撑较强，但下游采购意愿偏弱，短期精废价差或维持低位震荡。

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• 师橙：从业资格号：F3046665，投资咨询号：Z0014806
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