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泽璟制药-U（688266）2025年年报点评总结

核心内容概览

泽璟制药-U（688266）在2025年实现了显著的商业化进展，尽管归母净利润仍为负，但收入增长强劲，显示出公司核心产品销售逐步兑现的积极态势。公司对在研管线ZG005和ZG006的临床进展及海外授权的推进，增强了市场对其未来增长潜力的信心，因此维持“买入”投资评级。

主要观点

1. 业绩表现

• 2025年全年营收：8.1亿元，同比增长52.07%，主要得益于药品销量增长，尤其是重组人凝血酶纳入医保后销量显著提升。
• 归母净利润：-1.63亿元，同比下降18.22%，主要由于销售及研发费用的增加。
• EPS：-0.62元/股，2026年预计转正为2.04元/股，2027年为2.43元/股，2028年为3.63元/股。
• P/E（现价&最新摊薄）：从2025年的156.78倍降至2026年的47.39倍，2027年为39.65倍，2028年为26.60倍，显示估值逐步下降。

2. 产品管线与临床进展

• 公司拥有覆盖28项核心临床项目的11款候选药物，其中3款处于BLA/NDA阶段或关键/III期临床试验，6款处于I/II期临床试验，2款处于临床前阶段。
• ZG006：已获FDA孤儿药资格，用于治疗小细胞肺癌及神经内分泌肿瘤；在II期剂量优化试验中表现优异，有望成为小细胞肺癌的基石疗法。
• ZG005：在I/II期试验中展现出良好疗效与安全性，具备与大分子靶向疗法联用的潜力，可能成为下一代肿瘤免疫疗法。

3. 商业化进展

• 泽普生（多纳非尼）：纳入医保，覆盖医院超2350家，药房超1000家。
• 泽普凝（重组人凝血酶）：纳入医保后销量增长明显，累计入院750余家。
• 泽普平（吉卡昔替尼）：2025年5月获批上市，适应症包括PMF、PPV-MF、PET-MF；重症斑秃NDA已受理，AD及AS处于III期临床。
• rhTSH：2026年1月获批上市，是国内首个用于分化型甲状腺癌术后精准评估的创新产品，填补市场空白。

4. 财务预测与估值

• 2026-2028年收入预测：136.29亿元、217.58亿元、314.77亿元，对应PS估值分别为19倍、12倍、8倍。
• 归母净利润预测：2026年53.9亿元，2027年64.44亿元，2028年96.03亿元。
• 毛利率：从2025年的90.42%下降至2026年的95.00%，随后逐步下降至75.00%，反映成本结构变化。
• 归母净利率：2025年为-20.10%，2026年预计转正为39.55%，2027年为29.62%，2028年为30.51%。
• ROE（摊薄）：从2025年的-15.08%上升至2026年的33.30%，2027年为28.47%，2028年为29.79%，显示盈利能力逐步改善。

关键信息

• 公司估值：截至2026年3月30日，收盘价为96.51元，市净率（P/B）为23.64倍，流通A股市值为255.47亿元。
• 风险提示：包括新药研发进展不及预期、药品销售不及预期、海外交易不及预期等。

投资建议

公司凭借核心产品的医保纳入及在研管线的积极进展，展现出良好的商业化潜力与长期竞争优势。2026年将有更多临床数据披露及海外推进，预计全年催化剂较多，维持“买入”评级。

财务数据摘要

结论

泽璟制药-U在2025年实现收入快速增长，商业化进程加速，核心在研管线进展顺利，具备较强的市场竞争力和成长潜力。公司未来有望通过持续的产品上市及海外授权，进一步提升盈利能力与市场价值。