20100803-广发证券-产品创新专题系列报告一_OBPI保本策略原理_风险管理及产品设计_16页_345kb

OBPI 保本策略总结

核心内容

OBPI（Option-Based Portfolio Insurance）策略是一种基于期权的保本投资策略，通常用于结构化基金产品设计。该策略通过动态复制期权收益，实现对投资组合的保本目标，同时保留一定的潜在收益空间。由于中国尚未建立成熟的期权市场，Delta动态复制成为当前实施OBPI策略的唯一可行方法。

主要观点

• OBPI策略本质：通过债券+期权的组合实现保本，投资者期末收益根据挂钩标的表现计算，因此被称为“公式化基金”。
• Delta动态复制：在无期权市场的情况下，通过动态调整股票头寸和无风险资产比例，复制期权的收益特性，实现保本目标。
• 风险因素：OBPI策略面临的主要风险包括波动率（Vega）、复制路径（Gamma）和利率（Pho），这些风险缺乏直接对冲工具。
• 股指期货的作用：在Delta复制策略中，使用股指期货可以提升资金使用效率，降低复制成本，同时提升产品收益约0.5%-0.8%，有助于降低保本风险。
• 产品设计关键：波动率是产品设计的核心，影响期权价格、参与率和保本率的设定，需充分估计并合理调整。
• 产品类型推荐：齿轮锁高型产品适合震荡向上或冲高回落的市场环境，按季锁定最高表现，实现保本且收益不封顶。

关键信息

1. OBPI策略原理

• 结构：债券+期权，其中期权为价平欧式看涨期权。
• 公式：期末投资者取回的资金 = 本金 × (1 + Max(保本率 - 1, 参与率 × 平均每季锁定表现))。
• 动态复制：根据Delta变化，动态调整股票和无风险资产的配置比例，以复制期权的收益特性。

2. 风险管理

• 波动率风险（Vega）：波动率越高，复制成本越高，投资者收益越低，发行人面临更大信用风险。
• 路径依赖风险（Gamma）：股票价格路径对复制成本有显著影响，波动路径越极端，风险越高。
• 利率风险（Pho）：利率上升会提升产品收益率，但融资成本上升也会增加复制成本。

3. 股指期货应用

• 资金效率：股指期货具备杠杆性，可节省70%资金，提高资金使用效率。
• 收益提升：在不同波动率路径下，股指期货对产品收益的提升在0.5%-0.8%之间。
• 操作便利性：相比直接复制股票，使用股指期货可降低跟踪误差，操作更便捷，同时支持反向型产品设计。

4. 产品设计要点

• 波动率估计：需保守估计波动率和利率，以确保产品条款的稳定性。
• 参与率与保本率的权衡：两者呈负相关，需根据市场预期和投资者偏好进行合理设定。
• 期权类型多样化：通过调整期权类型和条款，满足不同风险偏好的投资者需求。

5. 产品推荐：齿轮锁高型保本产品

• 产品特点：
  • 按季计涨不计跌；
  • 保本率100%，参与率30%-50%；
  • 适合震荡向上或冲高回落市场。
• 挂钩标的：
  • 股票型：六只A股股票（如上港集团、宝钢股份、贵州茅台等）；
  • 指数型：沪深300指数。

图表要点

产品设计建议

• 波动率选择：应充分保守估计，以降低复制成本。
• 利率选择：初期利率应谨慎选择，避免高利率的长期限债券。
• 期权类型：可根据市场预期灵活设计，如使用欧式看涨期权或更复杂的结构。
• 资产配置：根据参与率调整债券和股票头寸，确保流动性与收益性平衡。

风险管理建议

• 保守设计：在产品设计时，采用保守的波动率和利率估计，确保产品条款的稳定性。
• Delta限额管理：在Delta中性前提下，适当进行Delta调整，以应对波动率变化带来的风险。
• 模拟测算：通过蒙特卡罗模拟，测算不同波动率路径下的复制成本，选择相对保守的分位数作为定价依据。

结论

OBPI策略在中国当前的市场环境下仍具可行性，但其实施依赖于Delta动态复制技术。波动率、路径依赖和利率是主要风险因素，需通过保守估计和动态管理进行控制。股指期货的应用在一定程度上提升了资金使用效率和产品收益，但需注意仓位管理和基差影响。产品设计应围绕波动率进行，灵活调整参与率与保本率，以满足不同投资者需求。