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爱尔眼科/医疗服务总结

核心内容

爱尔眼科是国内眼科医疗龙头，也是全球最大的眼科医疗集团。公司凭借强大的市场竞争力和持续的业务增长，成为眼科医疗服务行业的标杆企业。2017年公司实现收入43.8亿元，归母扣非利润6.57亿元，同比增长均超过35%。分析师对爱尔眼科首次覆盖，给予“买入”评级，目标价格为35元。

主要观点

• 爱尔眼科拥有75家医院，2017年H1门诊量达225万，已超过国内三大公立眼科机构的合计门诊量，市场占有率约为7%。
• 眼科医疗市场具有高增长潜力，受益于疾病谱变化、消费升级等因素，预计未来3-5年收入复合增速将超过30%。
• 公司在屈光手术、白内障手术和视光服务三大业务上表现突出，未来市场空间分别有望增加至2000亿以上。
• 公司毛利率持续上升，2012-2017H1平均客单价由917元上升至1151元，毛利率由45%上升至48%以上。
• 公司通过合伙人计划和并购基金加速发展，2017年已提前完成200家医院建设目标，计划到2020年建成1200家眼科医院。

关键信息

盈利预测与估值

指标	2017A	2018E	2019E
营业收入（百万元）	56.3	77.0	96.3
归母净利润（百万元）	7.9	10.9	14.1
每股收益（元）	0.52	0.71	0.93
P/E（倍）	55.50	40.26	30.92
PEG	1.34	1.06	1.02
P/B	10.90	8.48	6.58

分析师预计2018年给予50倍PE，目标价35元。

业务增长驱动因素

• 白内障手术：2016年完成手术量18万例，未来3-5年有望保持30%以上复合增长。预计2020年国内白内障手术市场容量有望达672亿元。
• 屈光手术：2016年完成手术量约150万例，未来10年国内屈光手术市场空间有望达536亿元。公司拥有全球最多的全飞秒激光手术设备，推动客单价稳步提升。
• 视光服务：医学配镜服务市场空间超1000亿，公司视光业务收入增长迅速，毛利率稳步提升。2016年视光业务收入贡献达30%。

医院发展策略

• 分级连锁模式：公司在全国范围内布局，形成以长沙、武汉、成都等为核心的省会医院网络，辐射县级医院，构建四级连锁体系。
• 合伙人计划：通过激励计划吸引核心员工成为医院股东，提升医院经营活力。2017年新并入9家医院，平均成立时间不到3年，带来强劲增长动力。
• 并购基金：公司通过设立并购基金，加速医院网络建设，计划到2020年建成1000家县级眼科医院。

财务与运营表现

• 收入结构优化：2017H1白内障、屈光手术和视光业务全面实现高增长，推动公司整体收入增长。
• 盈利能力提升：2016年成熟医院净利率中位值为22%，部分医院如长沙爱尔净利率高达35%。公司整体净利率由2013年的11.1%提升至2017Q3的15.8%，预计2020年净利率将超过18%。
• 医院网络布局：公司在全国范围内实现医院网络覆盖，尤其在华中地区，收入占比约30%。华中以外地区发展潜力大。

战略与愿景

• 五大生态构建：公司计划构建4级医院网络、O2O眼健康管理、国际化、科技创新、健康金融五大生态闭环，目标成为国内13亿人眼健康的管理者。
• 国际化发展：公司通过收购海外优秀眼科资源，如美国WangVision眼科中心，巩固全球领先地位，提升协同效应。

风险提示

• 医院经营不达预期和市场竞争风险
• 体外医院的运营和注入进度不及预期的风险
• 白内障、屈光、视光市场规模发展不及预期的风险

结论

爱尔眼科凭借强大的品牌影响力、优秀的运营能力和持续的创新，已成为眼科医疗行业的领军企业。公司通过多层次激励措施和并购基金，加速医院网络扩张，提升市场占有率。未来3-5年，公司有望保持30%以上的收入增长，实现110亿收入和18亿净利润的目标。分析师首次覆盖，给予“买入”评级，目标价35元。