策略思考：理财“净”惶失色的因与果-20210829-招商证券-20页_810kb

理财“净”惶失色的因与果总结

核心内容

本报告分析了理财产品净值化转型的背景、原因、可能带来的问题及中长期影响。重点围绕监管政策变化、银行执行差异、估值方法转换对市场的影响等方面展开。

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主要观点

1. 为什么此时要求理财产品净值化？

• 监管政策加速推进：2021年末后，将不再允许使用摊余成本法估值的定期开放式理财产品存续或新发，且自2021年9月1日起，新增理财资产应优先采用市值法估值。
• 资管新规与补充通知：在特定条件下，理财产品仍可使用摊余成本法，但过渡期结束后将全面实施市值法。
• 银行净值化转型进度差异大：城商行及股份行推进较快，而国有行进展缓慢，净值型产品占比偏低。
• 新增产品趋势：国有行及股份行中，仅招商银行非净值型产品占比趋降，其他银行仍以非净值型产品为主。

2. 净值化转型可能带来的问题

• 短期五大问题：
  • 问题一：二级资本债及永续债抛压：持有期限与久期要求不符，导致大量抛售压力。
  • 问题二：信用债久期下降：部分银行持有信用债期限错配问题较小，影响不大。
  • 问题三：PPN、私募公司债估值转换困难：存在估值方法不一致的问题。
  • 问题四：利润释放与再投资压力：估值方法转换使利润“一步到位”，债券资产性价比下降。
  • 问题五：被动紧信用：若无人增持二级资本债及永续债，将阻碍信用扩张；若因赎回导致信用债抛售，将影响企业融资。

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关键信息

银行净值型产品占比

• 2021H1：净值型产品占全部理财产品存续余额的 79.03%，开放式净值型产品占 79.93%。
• 国有行：中行及建行净值型产品占比整体偏低。
• 股份行：仅招行在新增产品上推进市值法改革。

估值方法转换对市场的影响

• 理财托管数据更真实：通道持仓被纳入统计，使数据更具代表性。
• 商业银行互持二级资本债：2019年以来，多数银行通过互持方式消化新增二级资本债。

中长期影响

• 理财缩规模风险：可能减少银行补充资本的渠道，影响信用主体融资。
• 监管方式可能更温和：为减少市场冲击，估值方法转换或将采取更渐进的方式。
• 中小行转型利好：有利于基金代销业务发展，中短债基金产品或迎来增长。

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风险提示

• 理财持仓数据遗漏：托管口径可能未穿透到底层资产。
• 债券抛压风险：净值化转型可能引发债券市场抛售压力。
• 微观调研偏误：部分数据可能存在偏差，需谨慎解读。

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附录：招商证券债券信用评分符号和定义

等级符号	定义
投资档
A3	偿债主体还债务的能力极强，基本不受不利经济环境的影响，信用风险极低
A2	偿债主体偿还债务的能力很强，受不利经济环境的影响较小，信用风险很低
A1	偿债主体偿还债务的能力较强，较易受不利经济环境的影响，信用风险较低
投机档
B3	偿债主体偿还债务的能力一般，受不利经济环境影响较大，信用风险一般
B2	偿债主体偿还债务的能力较弱，受不利经济环境影响很大，有较高信用风险
B1	偿债主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境，信用风险很高
C3	偿债主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境，信用风险极高
C2	偿债主体在破产或重组时可获得保护较小，基本不能保证偿还债务
C1	偿债主体不能偿还债务

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结论

理财产品净值化转型是监管推动的重要趋势，虽有助于提升透明度和市场效率，但短期内可能引发债券市场抛压、信用债久期下降、再投资压力增大等问题。中长期来看，转型将对银行资本补充和信用扩张产生影响，同时可能推动中短债基金产品的发展。监管机构需在推进转型过程中注意节奏和方式，以减少市场波动。