20240205-德邦证券-名义GDP的重振之路_如何弥合宏微观的_温差__31页_2mb

宏观数据与微观感受的“温差”

核心问题：中央经济工作会议首次强调处理好“宏观数据与微观感受的关系”，反映当前经济发展中的重要问题。

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一、“温差”根源：低通胀环境

1. 名义GDP vs 实际GDP

   • 实际GDP剔除价格信息，在价格低迷时期可能失真，名义GDP更贴近短期微观感受。

2. 本轮低通胀影响

   • 2023年GDP平减指数转负，时隔13年再次出现负增长。
   • 低通胀对民企影响更强，薪资弹性低、员工弹性弱，加剧“温差”。

3. 中国通胀特点

   • 独特成因：有效需求不足、部分行业产能过剩、社会预期偏弱、风险隐患较多。
   • 供需交替：需求不足（普遍）、供给过剩（局部），如制造业PMI数据所示。

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二、内卷竞争、价格战与低通胀的相互强化

1. 产业链上下游

   • 上游资源密集型行业供给弹性小，如煤炭、有色；中下游消费品供给弹性大，如纺织、食品。

2. 产能过剩行业

   • 光伏、锂电池等行业存在阶段性或结构性过剩，固定资产周转率下降是佐证。

3. 居民资产负债表受损

   • 房地产下行导致住房资产缩水，居民杠杆意愿下降、存款偏好强于贷款，提前还贷行为普遍。

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三、破局路径：推动总需求回升

1. 财政发力是关键

   • 赤字率突破3%，中央政府杠杆率仍有空间，财政扩张可能是突破口。

2. 货币政策协同

   • PSL重启为三大工程（保障房、公共基础设施、城中村改造）提供中长期低成本资金。

3. 货币政策信号变化

   • 中央经济工作会议首次将“货币供应量”与“价格水平预期”挂钩，体现政策转向。

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四、观察指标：聚焦M1与M2

• M2与名义GDP：当前M2增速高位，但M1增速低迷，资金向实体经济传导受阻。
• M1是前哨指标：M1回升预示通胀压力逐步增加。

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风险提示

• 海外经济超预期波动；
• 政策落地不及预期；
• 地缘政治不确定性。

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