20260725-国金证券-全球医药投融资延续复苏_BD合作持续升温_把握创新药底部布局机遇_4页_522kb

全球医药投融资与创新药产业链复苏分析总结

核心内容

当前全球医药产业正处于产业逻辑与估值体系的双重重塑阶段。创新药板块在政策、出海、商业化等多方面迎来发展机遇，估值处于底部，具备充足的修复空间。国内创新药企在ADC、双抗、小核酸等前沿赛道具有全球领先的管线储备，同时在监管审评、临床效率、开发成本等方面具备优势，深度嵌入全球医药产业链。

主要观点

1. 创新药出海BD合作持续升温

• 出海β可持续：全球MNC（跨国药企）面临专利悬崖压力，通过BD合作补充管线成为核心战略，预计2026年TOP15 MNC外部资本开支将接近2025全年总额的73.5%。
• 国内药企优势明显：国内药企在与MNC合作中不断深化，推动研发实力提升，加快FIC（First-In-Class）分子研发。
• 未来商业化周期：2027年起，众多已达成BD的分子将在海外开启商业化周期。

2. 国内创新药业绩进入兑现黄金期

• 后端管线扩容：国内创新药在临床Ⅲ期、NDA及上市阶段的管线数量持续增长，加速产品商业化。
• 政策双向赋能：医保谈判常态化及新版基药目录扩容，推动创新药院内放量。
• 正向循环形成：龙头药企通过高研发投入、丰富管线、产品商业化反哺研发，创新药收入占比稳步提升。

3. 资金端估值底部，修复空间充足

• 港股创新药估值回落至低位：受海外流动性压制，估值回调，但国内基本面驱动及出海预期带来修复机会。
• A/H估值价差修复：港股交易活跃度回升，A/H估值价差存在修复空间。
• 美股Biotech指数走强：全球医药情绪回暖，为板块提供资金支持。

关键信息

一、T细胞衔接器（TCE）赛道

• 商业化兑现：血液瘤是TCE最成熟的应用场景，已形成闭环。
• 自免接棒：自免TCE有望成为第二增长曲线，具备深度B细胞/浆细胞清除潜力。
• 实体瘤技术突破：实体瘤TCE面临多重挑战，需通过差异化技术（如遮蔽型TCE、2+1结构等）提升治疗窗。
• 关注主线：
  1. 血液瘤TCE商业化兑现。
  2. 自免TCE从0到1。
  3. 实体瘤TCE技术破局。

二、MASH代谢相关脂肪性肝炎

• 市场潜力大：预计市场规模将对标IBD、RA等百亿美金赛道。
• 靶点与机制：THR-β、GLP-1R、FGF21为热门靶点，联合用药成主流趋势。
• 关注方向：国内应关注差异化管线的BD机会，海外关注临床后期或已上市品种。

三、口服环肽

• 成药性验证：2026年首个口服环肽获批，标志着多肽药物进入口服时代。
• 双重优势：兼具小分子口服便利与抗体级靶向活性。
• 应用领域：覆盖自免和代谢两大慢病领域。
• 关注企业：海外PTGX，国内翰森制药。

风险提示

• 业绩不及预期风险
• 研发进度不及预期风险
• 汇率风险
• 国内外政策风险
• 产品上市审评进展不及预期风险
• 商业化放量不及预期风险

相关报告

• 《创新药产业链2026年中期策略》
• 《医药深度：产业、业绩与资金三维共振，把握创新药底部布局机遇》
• 《CXO行业深度报告：内外需共振向上，新分子赋能行业持续扩容》
• 《TCE行业专题报告：血液瘤商业化兑现、自免接棒，实体瘤静待技术进一步突破》
• 《口服环肽：成药性验证元年，百亿美元赛道启幕》
• 《MASH行业深度：Madrigal先飞，MNC逐鹿》

投资评级说明

• 买入：预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上
• 增持：预期未来6-12个月内上涨幅度在5%-15%
• 中性：预期未来6-12个月内变动幅度在-5%-5%
• 减持：预期未来6-12个月内下跌幅度在5%以上

总结

当前创新药产业正迎来产业逻辑与估值体系的重塑，国内创新药企凭借技术优势、监管效率及成本控制，深度融入全球医药价值链。BD合作持续升温，政策与市场共同推动行业进入业绩兑现黄金期。在资金端，港股估值回调至低位，具备修复空间；美股Biotech指数回暖，全球医药情绪积极。TCE、MASH、口服环肽等细分赛道值得关注，其中TCE在血液瘤、自免及实体瘤领域具备不同增长潜力，MASH赛道因疾病特点及治疗需求增长具备长期价值，口服环肽则代表多肽药物的新范式，未来增长可期。