20131204-中国银河-化肥行业_看好氨醇联产盈利反转_推荐一体化企业鲁西化工_华鲁恒升_19页_1mb

化肥行业研究报告总结（2013年12月）

核心内容

本报告聚焦于化肥行业，特别是氨醇联产企业的盈利反转预期。核心观点是：随着2014年尿素和甲醇市场的回暖，以及政策调整带来的利好，氨醇联产企业有望实现盈利改善。重点推荐鲁西化工和华鲁恒升两家公司。

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主要观点

1. 尿素市场：迎接春耕行情，关注海外及关税政策

• 价格走势：国内尿素价格走势与国际市场基本一致，2014年国际尿素市场回暖将带动国内尿素价格回升。
• 出口关税政策：2014年化肥出口关税政策或将适度放松旺季出口控制，旺季关税有望下调至15%，有助于稳定尿素价格和企业盈利。
• 春耕资源量：气头尿素开工率同比下滑12%，气荒现象加剧，春耕资源量有望改善，利好春耕用肥。
• 风险因素：春耕用肥不及预期或尿素价格回调可能影响盈利预期。

2. 甲醇市场：供需好转，未来两年有望延续强势

• 产能增长放缓：过去十年甲醇产能年复合增长率高达21.5%，但近年来增速放缓，12、13年均低于10%。
• 实际开工率：尽管名义开工率较低，但实际产能利用率已达7-8成，甲醇开工率未达5成的市场印象不准确。
• 新兴需求：甲醇制烯烃和甲醇燃料等新兴需求将推动甲醇消费重回高增长轨道，特别是外购原料烯烃装置集中于2014年投产，带来新的需求拐点。
• 价格趋势：甲醇价格持续走强，企业盈利有望大幅提升。

3. 氨醇联产企业：盈利反转预期明确

• 核心产品：氨醇联产企业以尿素和甲醇为核心产品，其盈利状况直接影响企业整体利润。
• 盈利困境：近年来甲醇及下游产品盈利较差，导致企业亏损，但为维持合成氨开工率，甲醇产量仍需维持。
• 盈利反转：随着甲醇盈利周期的开启，以及尿素市场回暖，氨醇联产企业有望迎来盈利反转。

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关键信息

行业背景

• 国内化肥企业普遍采用联醇法实现氨醇联产，以提升产业链竞争力。
• 联醇法在节能降耗方面具有优势，可降低每吨合成氨的电力和蒸汽消耗。

企业分析

鲁西化工

• 产能结构：尿素产能195万吨，采用航天炉技术，成本优势明显。
• 盈利预期：预计2013-2014年EPS分别为0.23元、0.50元，对应PE分别为19.5x、9.0x。
• 新增项目：10万吨己内酰胺及配套项目投产、60万吨硝基复合肥项目试车、新型粉煤煤气化炉投产。
• 盈利亮点：己内酰胺吨毛利约2000元，硝基复合肥吨利润约500元。

华鲁恒升

• 产能结构：尿素产能180万吨，甲醇产能近60万吨，下游延伸至醋酸和DMF。
• 盈利预期：预计2013-2014年EPS分别为0.49元、0.81元，对应PE分别为14.9x、9.0x。
• 成本优势：合成气成本最具竞争力，甲醇上涨背景下，醋酸和DMF价格也有所上涨。
• 盈利亮点：2014年分产品盈利显著，尿素、醋酸、DMF等产品贡献EPS 0.81元。

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投资建议

• 推荐评级：鲁西化工和华鲁恒升均被推荐，未来两年盈利有望显著提升。
• 催化剂：化肥旺季关税下调、海外市场回暖。
• 风险因素：春耕用肥不及预期、甲醇价格回调。

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估值与盈利预测

公司	2013年EPS（元）	2014年EPS（元）	2013年PE	2014年PE
鲁西化工	0.23	0.50	19.5x	9.0x
华鲁恒升	0.49	0.81	14.9x	9.0x

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行业趋势

• 尿素：春耕资源量改善，出口关税政策调整将有助于价格稳定。
• 甲醇：供需关系改善，新兴需求带动高增长，未来两年盈利周期有望延续。
• 氨醇联产：盈利反转预期明确，受益于尿素和甲醇的双重回暖。

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附注

• 分析师：裘孝锋、王强、胡昂
• 资料来源：中国银河证券研究部
• 评级标准：基于行业和公司未来6-12个月的预期表现，推荐评级表示公司表现有望超越市场平均回报20%及以上。