20140402-中泰证券-两面针-600249.SH-深耕中药牙膏_迈出品牌复兴第一步_19页_647kb

两面针（600249.SH）深度研究报告总结

核心内容

两面针是一家深耕中药牙膏领域的老牌企业，曾是中国牙膏第一品牌，连续十五年保持全国第一。近年来，公司发展陷入瓶颈，市场份额萎缩至1.6%。然而，随着大股东柳州产投全额现金认购增发、新董事长钟春彬上任及一系列战略调整，公司迎来发展拐点。

主要观点

• 大股东支持：2014年，两面针向大股东柳州产投非公开发行股票1亿股，融资4.6亿元，用于新品开发、营销网络建设、品牌传播及偿还贷款。此次定增将使大股东持股比例从18.5%提升至33.3%，彰显其对公司发展的信心。
• 品牌复兴：新董事长钟春彬上任后，公司推出高端中药消痛系列牙膏，价格高达59.9元，重新定位中高端市场。同时，公司对产品进行梳理与升级，形成消痛三宝、御方姜盐及普通中药牙膏三大产品系列。
• 营销改革：公司计划投入1.2亿元用于媒介传播和品牌推广，6000万元用于重点省份营销网络改造，旨在提升品牌影响力与市场占有率。
• 子公司表现：子公司盐城捷康是全球第二大三氯蔗糖生产企业，盈利良好，两面针拥有35%权益。此外，公司金融资产价值约8.7亿元，为公司提供额外支持。
• 行业趋势：本土中药牙膏品牌如云南白药崛起，外资品牌市场份额下降，中药牙膏市场正逐步转向中高端。
• 盈利预测：预计2013-2015年公司收入分别为12.68亿元、14.26亿元、17.16亿元，净利润分别为0.1亿元、0.34亿元、0.67亿元，对应EPS分别为0.02元、0.07元、0.15元。公司合理估值在6.5-7元之间，首次评级为“增持”。

关键信息

公司现状

• 总股本：4.5亿股，流通股本为4.5亿股。
• 市值：21.4亿元，当前市价4.74元，明显低于合理估值。
• 资产负债率：2013年三季度为37.58%，账面现金3.2亿元，金融资产8.7亿元。

产品结构

• 主要产品系列：消痛三宝（30-60元）、御方姜盐（10-20元）、普通中药牙膏（10元以下）。
• 历史产品结构：2001年，公司产品以强效中药牙膏为主，占70%销售额，价格低，品牌影响力下降。

营销策略

• 下线市场布局：公司计划在广西、河南、湖北等省份打造样板市场，逐步向全国复制。
• KA卖场突破：重点布局广东、江苏等省级市场，提升品牌在中高端市场的影响力。

产业整合

• 八大产业整合为五大产业：公司优化产业结构，聚焦主业，减少非核心业务的影响。
• 子公司表现：盐城捷康盈利良好，其他子公司如纸品公司亏损，但公司计划妥善处理，提升整体盈利能力。

行业分析

• 市场规模：2012年牙膏市场销售额为178亿元，预计2017年突破245亿元。
• 竞争格局：外资品牌市场份额从2009年的48.6%下降至2012年的42.2%，本土品牌如云南白药市场份额上升至10.6%，成为中高端市场的代表。

股权激励

• 承诺事项推进：公司与国资委就股权激励进行沟通，有望激发管理层活力，推动公司机制改革。

风险提示

• 新品推广不及预期：可能导致费用上升，影响公司利润。
• 纸业持续亏损：可能拖累整体业绩。
• 三氯蔗糖价格波动：若行业大规模扩产，可能导致价格下跌，影响盈利。

估值与投资建议

• DCF估值：9.42元，隐含P/E为434.70。
• PE相对估值：按2015年40倍PE计算，对应每股价格为6元。
• 目标价：6.5-7元，公司市值低估明显，建议投资者积极关注。

总结

两面针作为中药牙膏行业的先驱，虽曾辉煌，但近年来发展停滞。随着大股东支持、新董事长上任及产品升级，公司正逐步走出低谷，品牌复兴初见成效。未来，公司有望通过营销改革和产品优化，提升市场份额，实现跨越式发展。当前市值低估，合理估值在6.5-7元之间，建议投资者关注其未来发展潜力。