> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 聚和材料（688503.SH）总结 ## 核心内容 聚和材料在2026年上半年实现了营业收入的快速增长，但利润端受到银价波动、税收政策调整及衍生品损失等因素的显著拖累。公司正通过技术升级与业务拓展应对市场挑战，并在空白掩膜版领域取得突破，有望打开新的成长空间。 --- ## 主要观点 1. **业绩表现** - 2026H1营业收入为106.0亿元，同比增长64.8%； - 归母净利润为-0.86亿元，同比下降147.9%； - 扣非归母净利润为0.96亿元，同比下降38.4%； - 综合毛利率为5.5%，同比下降1.4个百分点； - 净利率为-0.8%，同比下降3.5个百分点。 - 2026Q2营业收入为49.9亿元，同比增长44.9%，环比下降11.2%； - 归母净利润为-3.76亿元，同比由盈转亏； - 扣非归母净利润为-1.53亿元，同比由盈转亏； - Q2综合毛利率为-0.2%，环比显著下降。 2. **利润承压原因** - 银价快速波动导致存货跌价及衍生品损失集中确认； - 出口业务税收政策调整初期新增税负尚未完全向下游传导； - 公司资产减值损失约1.30亿元，主要为存货跌价损失； - 信用减值损失约0.54亿元，与银价上涨及应收账款规模有关； - 公允价值变动收益为-2.26亿元，主要因衍生品持仓浮动亏损。 3. **业务进展** - 银浆销量同比下降约32%，主要受光伏电池单位银耗下降及产业链需求收缩影响； - 公司持续推进少银化及电子浆料技术，20%以下银含浆料已实现规模化量产，纯铜浆实现小批量出货； - 子公司匠聚高端电子浆料业务快速增长，上半年营收1.3亿元，同比增长224%； - 韩国SKE空白掩膜版业务已交割，通过国内外半导体客户量产验证； - 公司计划在上海建设生产设施，推进空白掩膜版本土化产能扩张。 4. **未来展望** - 随着原材料结构优化、报价体系调整及税负逐步传导，银价波动对盈利的影响有望边际减弱； - 空白掩膜版业务作为第二成长曲线，预计未来将成为新的业绩增长点； - 公司技术储备充分，覆盖TOPCon、HJT、X-BC及钙钛矿叠层电池等全场景。 --- ## 关键信息 - **投资建议**：考虑到银价波动及出口退税政策调整带来的4-5亿元阶段性盈利冲击，下调2026-2027年归母净利润预测至3.45/8.74亿元，维持2028年归母净利润预测为12.87亿元。 - **当前估值**：当前股价对应PE为55/22/15倍，维持“优于大市”评级。 - **财务预测**： - 2026年营业收入预计237.72亿元，同比增长64.9%； - 2026年净利润预计3.45亿元，同比下降17.9%； - 2027年净利润预计8.74亿元，同比增长153.6%； - 2028年净利润预计12.87亿元，同比增长47.2%。 --- ## 风险提示 1. 光伏行业需求不及预期； 2. 银价大幅波动导致库存减值或订单节奏变化； 3. 空白掩膜版客户验证进度不及预期。 --- ## 财务指标概览 | 指标 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-----|-----|------|------|------| | 营业收入（亿元） | 124.88 | 145.93 | 237.72 | 244.56 | 304.89 | | 净利润（亿元） | 4.18 | 4.20 | 3.45 | 8.74 | 12.87 | | 每股收益（元） | 1.73 | 1.73 | 1.42 | 3.61 | 5.32 | | P/E | 45.1 | 44.9 | 54.7 | 21.6 | 14.6 | | P/B | 4.1 | 3.8 | 3.6 | 3.1 | 2.6 | | EV/EBITDA | 32.7 | 37.6 | 30.9 | 22.0 | 14.8 | --- ## 财务与运营亮点 - **毛利率**：2026年综合毛利率为5.5%，较去年同期下降1.4个百分点； - **费用率**：期间费用率整体下降，研发费用率降幅明显； - **现金流**：2026H1经营活动现金流净额为-35.82亿元，主要因应收账款和存货增长及税费增加； - **资产结构**：总资产增长至131.85亿元，资产负债率逐步下降，从2024年的42%降至2026年的55%。