20170426-华泰证券-防风险抑泡沫系列之三_揭开委外投资的面纱_11页_978kb

委外投资研究报告总结

核心内容

本报告分析了2017年银行委外投资的背景、发展趋势、规模测算及未来面临的挑战与转型方向。报告指出，随着利率市场化推进，银行传统信贷业务利润下降，促使银行转向资管业务以获取更高收益，而委外投资成为中小银行的重要手段。

主要观点

• 委外投资的产生背景：委外投资主要源于中小银行投资能力较弱，其“负债强、资产弱”的特性促使它们通过委托其他金融机构进行资产配置。
• 委外投资的多样化趋势：随着债券收益率下行，委外投资从单一债券配置转向多元化策略，包括权益类、量化、商品、FOF等，以提高收益。
• 委外投资规模：报告通过多种方法估算，认为当前委外投资规模约为10万亿元，其中约90%配置于债券市场，10%配置于股票市场。
• 赎回压力来源：委外投资面临赎回压力主要不是未到期赎回，而是到期不续作，原因包括政策扰动、监管趋严、资产收益下降及负债成本上升。
• 未来转型方向：监管政策逐步收紧，推动委外投资模式转型，未来商业银行应回归渠道化，或通过FOF产品直接购买基金，以适应新的监管环境。

关键信息

委外投资的规模测算

1. 从受托方角度：

   • 基金公司一对一产品扣除通道业务后估算为3.4万亿元。
   • 基金子公司一对一产品扣除通道业务后估算为3.4万亿元。
   • 证券公司定向资管计划扣除通道业务后估算为3.1万亿元。
   • 合计估算为9.9万亿元。

2. 从委托方角度：

   • 表内委外规模约为1.15万亿元。
   • 表外委外规模约为10万亿元，主要由20家上市银行数据推算得出。

3. 从理财规模角度：

   • 2017年一季度理财产品余额为29.1万亿元，其中约三分之一用于委外投资，估算为9.6万亿元。
   • 加上少量自营资金委外投资，总体规模约为10万亿元。

委外投资的资产配置变化

• 委外资金最初主要配置于债券，但随着债券收益率下行，开始转向权益、量化、商品等多元化资产配置。
• 当前主流配置为90%债券+10%股票，股票比例在5%至30%之间波动，也有部分配置商品或纯股票。
• 打新基金和FOF产品也成为委外投资的一部分。

赎回压力分析

• 委外赎回主要指到期不续作，而非未到期赎回。
• 原因包括：
  • 债券市场收益率上行，导致委外资产出现浮亏。
  • 同业存单发行利率过高，监管趋严，同业负债规模受限。
  • 银行面临资产端收缩压力，委外投资成为较易压缩的资产类别。

监管趋势与未来转型

• 监管层逐步打破刚兑，杜绝套利，推动资管业务规范化。
• 委外投资模式面临转型，可能的路径包括：
  • 商业银行回归渠道化，作为公募基金销售渠道获取费用收入。
  • 理财产品转型为FOF，直接购买基金，实现穿透式管理，规避嵌套限制。

风险提示

• 估算方法代表性不足。
• 政策执行不及预期可能影响委外投资的发展路径。

图表目录

• 图表1：2016年上半年不同类型银行理财收益率
• 图表2：2016年上半年不同类型银行理财余额（万亿）
• 图表3：城商行商业银行CD发行量市场占比逐年上升
• 图表4：央行在2017年一季度两次上调公开市场操作政策利率
• 图表5：央行提高政策利率对债券价格的影响
• 图表6：委外规模测算

结构总结

• 一、委外投资孕育于投资能力弱的银行
• 二、委外投资方向从债券转向逐渐多样化
• 三、委外投资的规模在10万亿左右
  • 1. 从受托方测算
  • 2. 从委托方测算
  • 3. 从理财规模的测算
• 四、委外投资面临赎回压力
• 五、委外投资向何处去？