20181217-光大证券-17凤凰MTN002递延支付利息点评_关注资本纽带引发的信用风险传导_6页_895kb

17凤凰MTN002递延支付利息点评总结

核心内容

本报告围绕三亚凤凰国际机场有限责任公司（以下简称“凤凰机场”）发行的“17凤凰MTN002”债券递延支付利息事件展开分析，重点探讨了其背后反映的流动性问题、行业属性及资本纽带引发的信用风险传导机制。

主要观点

1. 事件回顾

• 事件时间：2018年12月17日，凤凰机场公告递延支付17凤凰MTN002的利息。
• 债券信息：发行规模5亿元，期限3+N年，票息8%。
• 原因分析：虽然递延支付符合募集说明书条款，但反映出发行人内部资金紧张。

2. 机场类发行人属于优质投资标的

• 行业特性：机场作为基础设施，具有较强的公益属性和业务保障性，进入门槛高。
• 盈利能力：2011年-2017年，机场吞吐量持续增长，客流量和均保持较好增速。
• 财务状况：截至2018年9月末，总资产256.03亿元，资产负债率38.28%，净利润率32.02%，仍处于较高水平。
• 图表支持：提供了历年盈利状况及吞吐量同比增速的数据，表明其业务稳定性和盈利能力。

3. 关联方往来款占比较大影响流动性

• 关联方结构：凤凰机场第一大股东为海航机场控股(集团)有限公司，其流动资产主要由其他应收款构成。
• 其他应收款占比：2016年为54.27%，2017年上升至62.32%，2018年9月末高达83.35%。
• 欠款方构成：前五大欠款方均为关联企业，合计占比92.54%。
• 集团影响：海航集团因复杂股权结构和负债扩张引发市场争议，2018年面临内外部冲击，如融资环境趋紧和负面舆论。
• 美兰机场案例：其其他应收账款与总资产比例上升，反映集团内部现金流压力传递。

4. 关注资本纽带引发的信用风险传导

• 资本纽带定义：通过股权或实际控制人关系形成的集团网络，导致风险在内部成员企业之间加速和放大。
• 传导机制：
  • 内部资源占用：集团内部某一板块经营恶化，将导致资源向该板块倾斜，影响其他板块的正常运营。
  • 外部融资市场影响：母公司或核心子公司出现信用风险，会引发市场对集团内其他企业的规避，导致信用利差扩大和融资难度增加。
• 解决路径：需企业自身理清股权关系和业务结构，恢复健康的资产负债状况。

关键信息

• 风险提示：贸易摩擦扩大，经济下行压力增大；信用市场风险偏好修复缓慢，“宽信用”传导不及预期。
• 行业及公司评级：提供不同投资评级的定义，如“买入”、“增持”、“中性”等，供投资者参考。
• 分析师声明：分析师具有执业资格，独立出具报告，不与推荐意见直接或间接相关。
• 特别声明：本报告由光大证券研究所编写，仅供内部客户使用，不构成投资建议，且不保证信息的准确性和完整性。

估值方法的局限性说明

• 报告分析基于假设，不同假设可能导致分析结果出现重大差异。
• 采用的估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。

联系信息

• 分析师：张旭、刘琛
• 联系人：曾章蓉、危玮肖
• 机构信息：光大证券股份有限公司，全国性综合类股份制证券公司，提供多种证券业务及服务。

总结

凤凰机场的递延支付利息事件反映出其在集团内部资金紧张背景下面临的流动性压力。尽管其业务稳定、盈利能力较强，但因关联方资金往来较大，导致其他应收款占比过高，影响了短期流动性。同时，该事件也揭示了资本纽带在集团内部信用风险传导中的重要作用，强调了企业需理清股权关系和业务结构，以恢复健康的财务状态。此外，报告指出外部经济环境和信用市场风险偏好的变化可能进一步加剧此类风险，提醒投资者关注。

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字数统计：约990字