商社2025年报及26Q1财报综述_强现实与低预期共振_板块迎黄金布局时机_37页_4mb

报告摘要

社会服务业板块分析总结

核心内容

社会服务业板块在2025年第四季度（25Q4）及2026年第一季度（26Q1）整体呈现需求回暖、收入加速、利润改善的趋势。板块内不同细分行业表现不一，但整体显示出复苏迹象，尤其是出行链和高端消费领域表现突出。

主要观点

强现实与低预期共振：板块整体处于估值与机构持仓底部，具备黄金布局时机。
出行链高景气：酒店、景区、免税等细分行业表现强劲，收入和利润率均有所提升。
生活服务格局重塑：外卖大战推动茶饮行业出清与集中，品牌竞争力提升。
电商与传统零售承压：电商收入和利润率放缓，传统零售板块部分企业仍在调整期。
成本压力滞后：油价、海运成本上涨影响尚未完全显现，预计将在2026年第二季度集中兑现。
AI赋能：AI产品和平台加速渗透，智能硬件出货高增，推动部分行业利润改善。

关键信息

板块整体趋势

收入增速回暖：25Q4社服及零售板块收入增速分别+6.15%和+4.78%，26Q1分别为+5.96%和+7.24%。
利润率提升：25Q4社服板块整体营业利润率为0.16%，26Q1为8.89%，表明板块盈利结构优化。
费用率优化：25Q4及26Q1期间费用率普遍改善，尤其在出行链板块。
资本开支扩大：26Q1资本开支显著增加，免税、景区、酒店及百货成为主要投入领域。

细分行业分析

出行链

酒店行业：提价和闲暇时间增加推动RevPAR回升，龙头业绩反弹。
OTA平台：携程和同程保持高景气，盈利能力稳定，资源向海外市场倾斜。
景区行业：客流回暖但利润弹性不足，强资源型景区更具优势，部分企业受天气影响较大。
免税行业：海南离岛免税持续高增，中国中免业绩稳健，收购DFS大中华区业务提升市场地位。

生活服务

茶饮行业：外卖大战导致行业规模扩容，中腰部品牌份额提升，尾部品牌加速出清。
餐饮行业：快餐业态受益明显，百胜中国经营韧性最强，海底捞和九毛九逐步改善。

电商与零售

电商板块：25Q4盈利能力大幅下滑，主要受外卖大战和AI投入影响。
传统零售：部分企业主动关店调改，深耕供应链，超市和黄金珠宝表现优于其他细分。

投资建议

推荐标的：行动教育、首旅酒店、华住集团、三峡旅游、锦江酒店、海底捞、百胜中国、菜百股份、老铺黄金、潮宏基、名创优品。
关注趋势：高端消费改善、成本压力释放、AI渗透加速、政策催化等。

风险提示

居民消费能力低迷：可能影响整体板块复苏。
中小企业压缩差旅成本：对出行链和相关服务造成压力。
出海风险：政策、市场和资金监管可能影响海外市场拓展。

评级

整体评级：增持
细分行业评级：旅游业、公共关系服务为增持。

图表参考

图1：社服零售25Q4及26Q1回暖，但电商持续放缓。
图2：社服25Q4增速改善比26Q1更好。
图3：零售板块超市百货25Q4收入明显加速。
图4：多数板块收入25Q4加速，但26Q1环比放缓。
图5：出行链毛利率水平普遍提升。
图6：服务营业利润率明显改善，好于零售板块。
图7：净利润率趋势基本与营业利润率一致。
图8：25Q4管理费用率普遍提高，但26Q1改善。
图9：26Q1板块整体销售费用率有优化。
图10：社服及零售板块26Q1资本开支扩大。
图11：龙头RP增速回正，复苏趋势明显。
图12：锦江同店回正，其他也明显改善。
图13：锦江OCC提升，其他保持平稳。
图14：价格大幅提升是核心驱动力。
图15：春节错位对首旅Q1开店有影响，锦江加速。
图16：储备店保持稳定水平。
图17：OTA收入增速非常稳定。
图18：携程利润率水平未受影响。
图19：同程利润率更多为新业务的结构性变化。
图20：OTA平台酒店收入保持稳健加速。
图21：交通票务业务增速稳中略降。
图22：平台销售投放增加主要为向海外业务倾斜。
图23：景区上市公司收入增速（按1Q26增速自上而下排序）。
图24：景区上市公司归母净利润增速（按1Q26增速自上而下排序）。
图25：景区上市公司销售费用率。
图26：中国中免营收及增速。
图27：中国中免归母净利润及增速。
图28：中国中免毛利率和净利率。
图29：中国中免期间费用率。
图30：茶饮行业门店变化。
图31：咖啡行业门店变化。
图32：2025年收入增速比较。
图33：2025年经调整净利润增速比较。
图34：2025年毛利率比较。
图35：2025年经调净利润率比较。
图36：2025年门店增速对比。
图37：2025年店均收入增速对比。
图38：2025年门店总数对比。
图39：2025年闭店率对比。
图40：餐饮企业收入增速比较。

行业趋势

高端消费改善：25H2高端消费明显改善，反转此前落后大众消费态势。
定价权变化：不同品类的定价权变化差异较大，部分品类毛利率下滑。
平台盈利能力：暂时稳定，但监管影响预计在26Q3后逐步体现。
成本压力兑现：油价、海运成本上涨影响将在26Q2集中体现，成为板块盈利关键考验。

重点企业表现

中国中免：2025年收入536.94亿元，同比-4.92%，归母净利润35.86亿元，同比-15.96%；2026Q1收入169.06亿元，同比+0.96%，归母净利润23.48亿元，同比+21.18%。
锦江：25Q4及26Q1收入和业绩表现明显改善。
首旅：Q1收入增速回升，但利润仍承压。
华住：收入和业绩稳步增长，表现优于其他酒店集团。
亚朵：Q1收入增速显著，但利润有所波动。
古茗：表现突出，开店增速和店均收入增速领先。
蜜雪集团：基本盘稳固，2025年开店加速。
沪上阿姨：受益于外卖大战，店均收入增速显著转正，但闭店率偏高。
茶百道：开店速度相对较慢，但受益于外卖大战。