> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 节后多空交织，债市暂震荡 走势评级： 国债：震荡 报告日期： 2026年02月22日 # ★一周复盘：国债期货震荡上涨 本周（02.09-02.15）国债期货震荡上涨。周一，海外市场对流动性紧缩的担忧有所缓解，风险偏好上升，不过机构做多债市的动力较强，期债全线上涨，10Y利率下破 $1.8\%$ 。周二，股市波动不大，资金面略显收敛，国债期货窄幅震荡。周三，1月PPI同比超预期，CPI同比增速不及市场预期，国债期货小幅高开，全天震荡略偏强。周四，股市窄幅震荡，央行逆回购投放规模较大，同时明日买断式逆回购净投放规模将达到5000亿元，资金面较为均衡，国债小幅走强。周五，受美股大跌等因素影响，上午国内市场股债商等资产普遍下跌，流动性风险再度出现。午后债市情绪有所好转，TL收复跌幅。截至2月13日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.434、105.980、108.475和112.730元，分别较上周末变动-0.008、+0.035、+0.055和+0.160元。 # ★节后多空交织，债市暂震荡 节后市场多空交织，主线尚不清晰，叠加做多债市赔率下降，预计国债以震荡为主。节后股市往往上涨，不过历史同期股市并非是主导债市走势的唯一因素，今年股市上涨也较难成为债市交易主线。两会政策相对温和，但自去年下半年起，股债等资产更容易交易利多风险偏好的消息，不能排除今年股债资产交易两会结构性政策的可能性。节后首周政府债供给量不低，且部分机构可能存在止盈意愿，不过资金面应是较为均衡的，且近期配置盘承接能力较强，供给冲击未必很大。 策略方面：1）单边策略：市场暂震荡，后续仍需警惕债市调整风险。2）空头套保：建议关注空头套保策略。3）曲线策略：长期看阔3T-TL利差。 # ★风险提示： 市场风险偏好快速回升，宽货币政策不及预期。 东方证券 ORIENT SECURITIES 期货 张粲东 宏观策略高级分析师 从业资格号： F3085356 投资咨询号： Z0018866 Tel: 63325888-1610 Email: candong.zhang@orientfutures.com # 目录 1、一周复盘及观点 4 1.1 本周走势复盘：国债期货震荡上涨 1.2下周观点：节后多空交织，债市暂震荡 2、利率债周度观察 5 2.1一级市场 5 2.2二级市场 6 3、国债期货 8 3.1价格及成交、持仓 8 3.2基差、IRR 9 3.3跨期、跨品种价差 10 4、资金面周度观察 11 5、海外周度观察 12 6、通胀高频数据周度观察 13 7、投资建议 14 8、风险提示 14 # 图表目录 图表1：当周下周国内重点数据一览 4 图表2：本周利率债净融资额为2671.62亿元 5 图表3：本周国债净融资额下降 5 图表4：本周地方债净融资额下降 6 图表5：本周同业存单净融资额下降 6 图表6：本周国债收益率下行 6 图表7：关键期限国债估值变化 6 图表8：10Y-1Y利差收窄，10Y-5Y和30Y-10Y走阔 图表9：隐含税率高位震荡 7 图表10：分机构净买卖时序：国债 7 图表11：分机构净买卖时序：政金债 8 图表12：国债期货震荡上涨 8 图表13：国债期货总成交量 8 图表14：国债期货总持仓量 9 图表15：国债期货总成交/总持仓 9 图表16：国债期货主力合约CTD券IRR走势 9 图表17：国债期货主力合约CTD券基差走势 9 图表18：国债期货主力合约CTD券净基差走势 10 图表19：国债期货03-06价差走势 10 图表20：TS*2-TF 10 图表21：TF\*2-T. 10 图表22：TS*4-T 11 图表23：T-TSvs10Y-2Y 11 图表24：央行逆回购累计净投放12469亿元 11 图表25：DR007和R007均下行 11 图表26：SHIBOR隔夜和1周涨跌互现 12 图表27：银行间市场质押式回购成交量下降 12 图表28：美元指数小幅走强 13 图表29：美国十年期国债利率小幅下行 13 图表30：工业品价格涨跌互现 13 图表31：农产品价格涨跌互现 13 # 1、一周复盘及观点 # 1.1本周走势复盘：国债期货震荡上涨 本周（02.09-02.15）国债期货震荡上涨。周一，海外市场对流动性紧缩的担忧有所缓解，风险偏好上升，不过机构做多债市的动力较强，期债全线上涨，10Y利率下破 $1.8\%$ 。周二，市场消息面较为平静，股市波动不大，资金面略显收敛，国债期货窄幅震荡。周三，1月PPI同比超预期，CPI同比增速不及市场预期，国债期货小幅高开，全天震荡略偏强。周四，股市窄幅震荡，央行逆回购投放规模较大，同时明日买断式逆回购净投放规模将达到5000亿元，资金面较为均衡，国债小幅走强。周五，受美股大跌等因素影响，上午国内市场股债商等资产普遍下跌，流动性风险再度出现。午后债市情绪有所好转，TL收复跌幅。截至2月13日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.434、105.980、108.475和112.730元，分别较上周末变动-0.008、 $+0.035$ 、 $+0.055$ 和 $+0.160$ 元。 图表1：当周下周国内重点数据一览 <table><tr><td>时间</td><td>事件</td><td>主要内容</td></tr><tr><td>2月11日</td><td>1月通胀数据</td><td>PPI当月同比:现值-1.4%,前值-1.9%,预期-1.45%CPI当月同比:现值0.2%,前值0.8%,预期0.44%</td></tr><tr><td>2月11日</td><td>1月金融数据</td><td>M1同比:现值4.9%,前值3.8%,预期2.97%M2同比:现值9.0%,前值8.5%,预期8.38%新增人民币贷款:现值47100亿元,前值9100亿元,预期44071亿元新增社融:现值72208亿元,前值22075亿元,预期63155亿元</td></tr></table> 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 # 1.2下周观点：节后多空交织，债市暂震荡 本周市场利空消息相对不多，债市延续走强。 展望下周，节后市场多空交织，主线尚不清晰，叠加做多债市赔率下降，预计国债以震荡为主。 节后股市往往上涨，不过历史同期股市并非是主导债市走势的唯一因素。历史上春节后至两会间股市往往上涨，中小盘表现强于大盘，今年春节期间机器人、AI等板块话题相对较多，预计节后中小盘、科技股将会上涨。不过历史同期债市并非单纯跟随股市上涨而走弱，两会政策、资金面以及基本面数据等均有可能成为主导债市的核心变量。 两会政策应相对温和，不过市场走势未必会复刻历史。近几年两会政策超市场预期的次数不多，市场对政策的预期下降，两会前后债市往往会走强。由于外需相对强劲，国内出台强力政策稳增长的概率不高，今年的政策应是相对温和的，市场本身也缺乏强力稳增长政策的预期。但自去年下半年起，股债等资产更容易交易利多风险偏好的 消息，不能排除今年股债资产交易两会结构性政策的可能性。 节后首周政府债供给量不低，且部分机构可能存在止盈意愿，不过资金面应是较为均衡的，且近期配置盘承接能力较强，供给冲击未必很大。节后首周政府债净融资规模超5000亿元；节后大型银行往往会卖出利率债，1月利率持续下行，部分机构也有兑现浮盈的需求。不过近期央行呵护资金面的态度较为明确，其通过大量政策工具向市场投放流动性，资金面始终是较为均衡的，而且今年初配置盘持续购债的现象较为明显，供给冲击效果暂不宜高估。综合来看，市场多空交织，缺乏明确的交易主线，债市暂以震荡为主。 策略方面： 1）单边策略：市场暂震荡，后续仍需警惕债市调整风险。 2）空头套保：建议关注空头套保策略。 3）曲线策略：长期看阔3T-TL利差。 # 2、利率债周度观察 # 2.1 一级市场 图表2：本周利率债净融资额为2671.62亿元 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表3：本周国债净融资额下降 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 本周共发行利率债69只，总发行量和净融资额分别为6491.36亿元和2671.62亿元，分别较上周变动-5115.37亿元和-6162.11亿元；地方政府债共发行49只，总发行量和净融资额分别为3221.36亿元和3200.52亿元，分别较上周变动-2575.37亿元和-2593.21亿元；同业存单发行452只，总发行量和净融资额分别7127.20亿元和-2346.30亿元，分别较上周变动+2065.40亿元和-5710.70亿元。 图表4：本周地方债净融资额下降 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表5：本周同业存单净融资额下降 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 # 2.2 二级市场 图表6：本周国债收益率下行 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表7：关键期限国债估值变化 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 国债收益率下行。截至2月13日收盘，2年、5年、10年和30年期国债到期收益率分别为 $1.36\%$ 、 $1.54\%$ 、 $1.80\%$ 和 $2.24\%$ ，分别较上周末收盘变动-0.25、-1.68、-1.60和-0.85个bp。国债10Y-1Y利差收窄1.29bp至48.34bp，10Y-5Y利差走阔0.08bp至25.28bp，30Y-10Y利差走阔0.75bp至44.59bp。1年、5年和10年期国开债到期收益率分别为 $1.55\%$ 、 $1.75\%$ 和 $1.94\%$ ，分别较上周末变动-0.16、-2.19和-2.32bp。 图表8：10Y-1Y利差收窄，10Y-5Y和30Y-10Y走阔 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表9：隐含税率高位震荡 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表10：分机构净买卖时序：国债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 图表11：分机构净买卖时序：政金债 资料来源：iData，东证衍生品研究院 # 3、国债期货 # 3.1价格及成交、持仓 国债期货震荡上涨。截至2月13日收盘，两年、五年、十年和三十年期国债期货主力合约结算价分别为102.434、105.980、108.475和112.730元，分别较上周末变动-0.008、+0.035、+0.055和+0.160元。 图表12：国债期货震荡上涨 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表13：国债期货总成交量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表14：国债期货总持仓量 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表15：国债期货总成交/总持仓 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 2年、5年、10年和30年期国债期货本周成交量分别为53600、108613、144070和110375手，分别较上周变化 $+17375$ 、 $+31215$ 、 $+43147$ 和-12511手。 2年、5年、10年和30年期国债期货本周持仓量分别为73438、186452、343920和186638手，分别较上周变化-871、+4749、+27053和+5017手。 # 3.2 基差、IRR 图表16：国债期货主力合约CTD券IRR走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表17：国债期货主力合约CTD券基差走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表18：国债期货主力合约CTD券净基差走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表19：国债期货03-06价差走势 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 TL基差呈现压缩态势，主力合约出现正套机会。展望后市，需警惕股市上涨、前期债市多头止盈离场等风险，债市即使走强，空间也不大，基差能够压缩的空间也是比较有限的。建议适度关注TL的正套机会，另外可适度布局空头套保策略应对潜在的风险。 # 3.3跨期、跨品种价差 图表20：TS*2-TF 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表21：TF*2-T 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表22：TS*4-T 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表23：T-TSvs10Y-2Y 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 截至2月13日收盘，2年、5年、10年和30年期国债期货2603-2606合约跨期价差分别为-0.056、-0.125、-0.040和-0.140元，分别较上周末变动-0.028、-0.070、-0.020和 $+0.010$ 元。 # 4、资金面周度观察 图表24：央行逆回购累计净投放12469亿元 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表25：DR007和R007均下行 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 本周央行公开市场开展了16524亿元逆回购操作，因有4055亿元逆回购到期，实现净投放12469亿元。此外，央行开展了1500亿元国库现金定存招投标，周五有5000亿元 182天期买断式逆回购到期、央行开展了10000亿元182天期买断式逆回购操作。 春节假期后一周（2月24日-28日），央行公开市场将有22524亿元逆回购到期，其中2月24日、25日、26日分别到期14524亿元、4000亿元、4000亿元。此外，2月25日还将有3000亿元MLF到期、1500亿元国库现金定存到期。 图表26：SHIBOR隔夜和1周涨跌互现 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表27：银行间市场质押式回购成交量下降 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 截至2月14日收盘，R007、DR007、SHIBOR隔夜和SHIBOR1周分别为 $1.34\%$ 、 $1.32\%$ 、 $1.32\%$ 和 $1.32\%$ ，分别较上周末收盘变动-18.41、-14.02、+3.86和-11.17bp。 回购交易方面，本周银行间质押式回购日均成交量为6.73万亿元，比上周（8.75万亿元）少2.02万亿元，隔夜占比为 $76.94\%$ ，低于前一周（ $90.82\%$ ）水平。 # 5、海外周度观察 美元指数小幅走强，10Y美债收益率小幅下行。截至2月20日收盘，美元指数较2月6日收盘涨 $0.14\%$ 至97.7438；10Y美债收益率报 $4.08\%$ ，较2月6日下行14BP。市场对降息节奏存在分歧，鹰派言论短期支撑美元；美伊由达成原则性一致再度转向对抗；20日最高法院裁定特朗普依据IEEPA实施的关税违法，虽然特朗普紧急出台额外关税措施，但市场开始担忧美国财政压力。 图表28：美元指数小幅走强 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表29：美国十年期国债利率小幅下行 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 # 6、通胀高频数据周度观察 图表30：工业品价格涨跌互现 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 图表31：农产品价格涨跌互现 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 本周工业品价格涨跌互现，截至2月13日收盘，南华工业品指数、金属和能化指数分别为3605.09、7011.05和1569.97点，分别较上周末变动-18.49、+29.36和-17.69个点。本周农产品价格涨跌互现，截至2月14日收盘，猪肉、28种重点蔬菜和7种重点水果的价格分别为18.18、5.58和7.98元/公斤，分别较上周末变动-0.16、+0.06和+0.05元/公斤。 # 7、投资建议 债市暂震荡，但仍需警惕后市调整风险。 # 8、风险提示 市场风险偏好快速回升，宽货币不及预期。 期货走势评级体系（以收盘价的变动幅度为判断标准） <table><tr><td>走势评级</td><td>短期（1-3个月）</td><td>中期(3-6个月）</td><td>长期（6-12个 月）</td></tr><tr><td>强烈看涨</td><td>上涨15%以上</td><td>上涨15%以上</td><td>上涨15%以上</td></tr><tr><td>看涨</td><td>上涨5-15%</td><td>上涨5-15%</td><td>上涨5-15%</td></tr><tr><td>震荡</td><td>振幅-5%-+5%</td><td>振幅-5%-+5%</td><td>振幅-5%-+5%</td></tr><tr><td>看跌</td><td>下跌5-15%</td><td>下跌5-15%</td><td>下跌5-15%</td></tr><tr><td>强烈看跌</td><td>下跌15%以上</td><td>下跌15%以上</td><td>下跌15%以上</td></tr></table> # 上海东证期货有限公司 上海东证期货有限公司成立于2008年，是一家经中国证券监督管理委员会批准的经营期货业务的综合性公司。东证期货是东方证券股份有限公司全资子公司。公司主要从事商品期货经纪、金融期货经纪、期货交易咨询、资产管理、基金销售等业务，拥有上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所、上海国际能源交易中心和广州期货交易所会员资格，是中国金融期货交易所全面结算会员。公司拥有东证润和资本管理有限公司，上海东祺投资管理有限公司和东证期货国际（新加坡）私人有限公司三家全资子公司。 自成立以来，东证期货秉承稳健经营、创新发展的宗旨，坚持以金融科技助力衍生品发展为主线，通过大数据、云计算、人工智能、区块链等金融科技手段打造研究和技术两大核心竞争力，坚持市场化、国际化、集团化发展方向，朝着建设一流衍生品服务商的目标继续前行。 # 免责声明 本报告由上海东证期货有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本公司已取得期货投资咨询业务资格，投资咨询业务资格：证监许可【2011】1454号。 本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买投资标的的邀请或向人作出邀请。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东证衍生品研究院，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 # 东证衍生品研究院 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场2号楼21楼 联系人：梁爽 电话：8621-63325888-1592 传真：8621-33315862 网址：www.orientfutures.com Email: research@orientfutures.com