> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 腾讯控股（00700.HK）总结 ## 核心内容 腾讯控股在2026年第一季度（26Q1）表现稳健，营收达到1965亿元，同比增长9%。尽管AI相关投入对整体盈利有所拖累，但若剔除AI投入，调整后经营利润同比增长17%至844亿元，调整后净利润为679亿元，同比增长11%。公司综合毛利率为57%，同比提升1个百分点，但广告业务毛利率因AI设备折旧和运营成本增加而下降1个百分点。 ## 主要观点 - **主业增长稳健**：腾讯的核心业务增长稳定，但AI新业务的初期投入导致整体盈利表现有所下降。 - **AI投入持续加码**：公司加大在AI领域的投资，包括混元、元宝、Codebuddy、Qclaw等产品，预计单季度AI投入规模约为88亿元。 - **Capex投入增加**：2026Q1的Capex为319亿元，同比增长16%。随着下半年国产芯片的普及，公司将继续增加资本支出。 - **营销服务增速提升**：26Q1营销服务收入为382亿元，同比增长20%，AI广告推荐系统的升级推动了互联网服务、电商及游戏行业的增长。 - **游戏业务表现**：网络游戏收入为642亿元，同比增长7.9%。本土市场收入454亿元，同比增长6%，受春节错期影响；国际市场收入188亿元，同比增长13%，受益于Supercell游戏和鸣潮等产品。 - **金融科技与企业服务**：金融科技及企业服务业务收入同比增长9%至599亿元，企业服务收入同比增长20%。随着国产GPU产能释放，腾讯云将获得更多算力支持。 - **盈利预期调整**：考虑到Capex投入增长，公司下调了2026-2028年的盈利预期，预计调整后净利润分别为2758亿元、3132亿元和3486亿元。 - **投资建议**：维持“优于大市”评级，关注模型能力提升和Agent进展。 ## 关键信息 - **财务数据**： - 2026Q1营收：1965亿元，同比增长9% - 2026Q1调整后经营利润：756亿元，同比增长9% - 2026Q1调整后净利润：679亿元，同比增长11% - 2026Q1Capex：319亿元，同比增长16% - 2026Q1递延收入：1413亿元，同比增长15% - **市场表现**： - 腾讯在AI时代具备优势，其用户和场景的结合使其成为最佳卡位企业之一。 - AI产品目前收入贡献较小，但未来有望成为新增长点。 - **财务预测与估值**： - 2026-2028年调整后净利润预测分别为2758亿元、3132亿元、3486亿元。 - 合理估值区间为610.00-661.00港元。 - 当前收盘价为462.60港元，处于估值区间下方。 - **风险提示**： - 政策风险 - 宏观经济疲软 - 广告行业竞争激烈 - 新游戏不能如期上线 ## 投资建议 - **评级**：优于大市（维持） - **关注点**：模型能力提升、Agent进展 - **盈利预期调整**：因Capex投入增长，盈利预期下调2%、1%、1%（2026-2028年） ## 财务指标概览 | 指标 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|-------|-------|-------| | 经调整EPS | 28.59 | 30.23 | 34.62 | 38.40 | | 每股红利 | 2.40 | 2.63 | 3.09 | 3.35 | | 每股净资产 | 126.55 | 150.26 | 178.05 | 208.18 | | ROIC | 70% | 56% | 57% | 54% | | ROE | 19% | 18% | 17% | 16% | | 毛利率 | 56% | 57% | 59% | 59% | | EBIT Margin | 40% | 35% | 37% | 36% | | EBITDA Margin | 48% | 43% | 44% | 44% | | P/E | 14.2 | 13.4 | 11.8 | 10.6 | | P/B | 3.4 | 2.9 | 2.4 | 2.1 | | EV/EBITDA | 13.2 | 13.5 | 11.8 | 10.9 | ## 总结 腾讯控股在2026年第一季度表现出较强的盈利能力，核心业务增长稳健，AI投入为未来增长奠定基础。公司积极布局AI领域，加大Capex投入，同时在游戏和营销服务方面取得显著增长。尽管面临一定的风险，但其在AI时代具备竞争优势，因此维持“优于大市”评级。