> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 三生制药(01530)总结：双抗出海创新价值重估，第二增长曲线将至 ## 核心内容 三生制药（01530）正处于“老品稳增 + 新品密集上市 + 707出海兑现”的成长交汇期，兼具成长性和确定性。公司通过创新管线加速进入收获期，推动第二增长曲线的到来。其核心产品包括特比澳、益赛普、rhEPO系列、蔓迪及赛普汀等，已形成覆盖多个治疗领域的领先产品矩阵。 ## 主要观点 - **707出海合作**：2025年5月，三生制药与辉瑞达成PD-1/VEGF双抗SSGJ-707的全球授权协议，首付款达14亿美元，后续里程碑付款及销售分成预计超过48亿美元，显示出公司在创新药领域的强大实力。 - **国内业务稳步增长**：2020-2024年公司收入从55.9亿元增长至91.1亿元，四年CAGR约12-13%。2024年收入同比增长16.5%，毛利率提升，体现公司在成本控制和高毛利产品占比方面的改善。 - **创新管线加速上市**：多个创新产品如608、613、611、626等进入三期临床阶段，覆盖自身免疫与炎症领域；蔓迪泡沫剂型已获批，推动消费医疗板块增长。 - **盈利预测**：预计2025-2027年公司营收分别为196.32/108.54/126.00亿元，归母净利润分别为113.57/31.54/34.99亿元，对应PE分别为4.15/14.94/13.47倍。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 ## 关键信息 ### 肿瘤领域 - **SSGJ-707**：PD-1/VEGF双抗，与辉瑞合作，全球临床加速，有望与ADC资产协同。2025年7月授权辉瑞在中国内地独家开发和商业化SSGJ-707，首付款14亿美元。 - **特比澳**：新增儿童ITP适应症已获批，慢性肝病相关血小板减少三期达终点，准备申报NDA，海外注册推进。 - **HER2单抗赛普汀**：已上市，医保续约增强放量基础。 ### 肾科领域 - **SSS06**：自主研发长效EPO，2024年7月已申报NDA，预计获批后与短效EPO形成“长短搭配”产品梯队。 - **利美治**：与日本东丽合作的纳呋拉啡口崩片，国内首个透析瘙痒对症用药，已上市且进入医保，肝病瘙痒适应症三期桥接推进中，预计申报NDA。 ### 自身免疫与炎症领域 - **608（IL-17A抗体）**：已获批用于中重度银屑病。 - **613（IL-1β）**、**611（IL-4Rα）**、**610（IL-5）**：已申报NDA，预计2026年获批。 - **626（抗BDCA2抗体）**：已向中美递交SLE和CLE适应症IND。 ### 毛发/皮肤与代谢领域 - **蔓迪泡沫剂型**：2024年获批，推动蔓迪品类持续高增。 - **Winlevi**：从意大利引进的克拉考特酮乳膏，国内桥接试验启动，预计2026年NDA，切入巨大痤疮市场。 - **司美格鲁肽**：2024年引入，预计2026年获批。 ## 风险提示 - 研发不及预期 - 竞争格局变化 - 行业政策变化 - 市场开拓不及预期 ## 盈利预测 | 年份 | 营业总收入（百万） | 同比增长 | 归母净利润（百万） | 同比增长 | P/E倍数 | |------|---------------------|----------|---------------------|----------|---------| | 2024A | 9108 | 16.53% | 2090 | 34.93% | 6.29 | | 2025E | 19632 | 115.55% | 11357 | 443.31% | 4.15 | | 2026E | 10854 | -44.71% | 3154 | -72.23% | 14.94 | | 2027E | 12600 | 16.09% | 3499 | 10.93% | 13.47 | ## 公司发展与团队 - **公司背景**：成立于1993年，由娄丹创立，现任董事长为娄竞，是国内最早布局生物药的先行者。 - **管理团队**：具备扎实的生物药研发背景、丰富的研发与制造经验、成熟的财务管理能力，以及跨境治理经验。 - **股权结构**：董事长娄竞通过多个平台合计控制约21.9%的股权，显示对公司长期发展的承诺。 ## 未来展望 三生制药正加速构建多元化产品矩阵，未来几年将有多个创新产品上市及海外授权，推动公司进入第二增长曲线。公司通过与辉瑞等国际药企的合作，显著提升国际化能力，并有望在多个治疗领域实现突破。