2026-05-07-工银国际-投资策略的时变与势变_6页_679kb

报告摘要

宏观专题总结

核心内容概述

2026年，全球金融市场呈现出显著的结构性分化特征，资产价格的演变路径逐步偏离以往的共识主线，进入以主题驱动与结构分层为主要特征的模式。这一变化背后，是宏观环境的“势易”与市场行为的“时移”共同作用的结果。TACO、HALO和REAL三类投资框架成为当前市场理解不确定性与进行资产定价的重要参考。

主要观点

市场叙事的三重表达：
- 估值叙事：政策反复性与不确定性导致风险溢价上升，对依赖未来盈利预期的科技资产估值形成约束。市场开始关注盈利兑现能力，而非单纯的技术叙事或成长预期。
- 稀缺性叙事：人工智能技术的普及使得轻资产与可复制商业模式面临替代风险，重资产、高资本开支门槛以及难以被技术复制的资产获得更高溢价。
- 安全性叙事：地缘政治风险上升与监管边界强化，使得具备稳定本地网络、监管制度和供给需求支撑的资产更具吸引力，尾部风险权重显著增加。
宏观环境的结构性迁移：
- 地缘政治风险抬升：全球供应链向区域化演进，跨区域要素流动成本与不确定性上升，空间距离成为影响资产定价的重要因素。
- “三高”挑战：高通胀、高利率与高债务环境限制企业估值空间，提升对稳定现金流资产的需求。
- AI的创造性破坏效应：AI技术正在改变价值创造方式，轻资产模式的护城河边际弱化，而具备物理约束的资产（如能源、电力、土地与基础设施）在新的生产函数中占据核心地位。
大类资产再配置框架：
- 稳定核心收益：在高利率环境下，组合应侧重于高评级固定收益资产与具备持续现金流能力的权益资产，以增强抗波动能力。
- 捕捉结构性机会：在科技领域，应关注具备明确供需逻辑与盈利兑现能力的细分赛道，如半导体、算力基础设施、数据中心等。
- 分散组合风险：能源、资源及基础设施资产因供给受限且价格处于成本端上游，其现金流对通胀变化敏感，有助于对冲地缘风险与通胀压力。

关键信息

TACO（Trump Always Chickens Out）：代表对政策不确定性的反应，关注美债、美元指数、AI成长股与VIX等资产。
HALO（Heavy Assets, Low Obsolescence）：关注重资产、低折旧资产，如能源、矿产资源与基建重资产。
REAL（Regulatory Critical, Enduring Cycles, Asset Heavy, Local Services）：关注受监管影响大、具备稳定现金流与本地服务属性的资产，如公用事业、医疗、电力供应等。

市场表现与趋势

资产分化加剧：宽基指数表现平淡，而部分细分领域与主题资产表现突出，市场由指数行情转向结构行情。
成长股表现疲软：软件股等成长资产近一年走势低落，显示市场对成长预期的担忧。
价值股相对占优：2026年以来，全球价值股表现优于成长股，反映出市场对盈利兑现能力的偏好。

投资策略建议

平衡“稳”与“进”：在不确定性上升的环境中，资产配置需在稳定收益与结构性机会之间取得动态平衡。
聚焦高质量现金流资产：以抗波动、抗通胀、具备稳定本地供给与需求支撑的资产为配置核心。
关注科技细分赛道：在AI技术推动下，具备明确供需逻辑与盈利兑现能力的科技细分领域（如半导体、算力基础设施）值得关注。
强化能源与实物资产配置：能源、资源及基础设施资产在通胀与地缘风险上升背景下，具有对冲功能与战略价值。

图表说明

图1：展示科技主题中纳斯达克指数、半导体指数与部分存储、光电元件股票的表现对比。
图2：显示软件股近一年走势低落，反映市场对轻资产模式的担忧。
图3：显示2026年以来全球价值股优于成长股的表现。
图4：展示霍尔木兹海峡转口贸易量受地缘政治影响显著。
图5：总结投资逻辑的时变与势变，反映当前市场的主要特征与趋势。

投资框架与资产分类

投资框架	全称	相关资产
TACO	Trump Always Chickens Out	美债，美元指数，AI成长股，VIX
HALO	Heavy Assets, Low Obsolescence	能源（石油、天然气）、矿产资源（铜、铝、铁矿石）、基建重资产（电网、管道、数据中心）
REAL	Regulatory Critical, Enduring Cycles, Asset Heavy, Local Services	公用事业、本地服务、电力供应、医疗等

重要披露

工银国际的股票评级：
- 超越基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）超越相应市场基准指数20%以上。
- 中性：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）对比相应市场基准指数在-20%至20%以内。
- 落后基准：预期未来12个月内股票总回报（包括股息）落后相应市场基准指数20%以上。
- 暂无评级：分析师无法确信未来12个月内股票总回报的变化幅度。
工银国际是中国工商银行的全资子公司，所有分析与研究均基于其独立判断。
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