2018年中报分析之二：短周期继续回落+中周期仍在回升-20180903-华泰证券-21页-1mb
报告摘要
文档总结
核心内容
本报告分析了2018年中报数据，探讨了当前中国经济所处的周期位置，以及其对A股市场估值和资产配置的影响。报告指出，当前处于短周期回落与中周期回升的双重阶段，企业盈利与估值均受到压制，但预计随着周期的共振回升，A股市场估值将有所提振。
主要观点
- 短周期回落：从利润增速、库存增速和经营性现金流来看，短周期仍处于回落阶段，预计在2019年一季度至三季度期间见底回升。
- 中周期回升：中周期的关键指标如固定资产周转率、产能利用率、ROE等均在回升，表明企业盈利能力和资本开支意愿增强。
- 资产配置核心问题：当前经济周期阶段是资产配置的关键，短周期与中周期的共振将影响市场走势。
- 估值压制因素：在中周期回升阶段，流动性脱虚入实，A股估值受压制，市场更倾向于“挣盈利的钱”。
- 风险提示：财报数据存在滞后性，企业整体分析可能忽略行业差异，外部贸易冲突可能对盈利造成超预期影响。
关键信息
一、短周期分析
- 库存周期：约3~3.5年，当前库存增速底部在2016年中，预计在2019年中或年底见底回升。
- 净利润增速：非金融地产企业净利润增速周期约为3~3.5年，当前底部在2016年初，预计在2019年初至年中见底回升。
- 经营性现金流：与库存增速呈负相关，经营性现金流净额增速见底回升，对应库存增速底部回升，预计在2019年一季度至三季度。
二、中周期分析
- 固定资产周转率：连续回升七个季度，是总资产周转率和净利率回升的重要因素。
- 折旧裂口：固定资产原值增速与折旧增速的差值扩大，反映设备更新未能覆盖折旧，固定资产净值增速回落，固定资产周转率继续回升。
- 在建工程增速：自2017年四季度开始回升，预计固定资产周转率将继续回升。
三、现金流关系
- 经营性现金流对筹资性现金流的覆盖能力：显著强于上一轮中周期高点（2011~2012年），反映企业盈利能力增强，融资依赖度降低。
- 投资对筹资的依赖度：显著小于上一轮中周期高点，说明企业资本开支更多依赖自有资金或结构调整。
四、资产负债结构
- 资产负债率：A股非金融企业资产负债率回升至60.57%，为2016年以来最高；制造业资产负债率持续回落，处于历史低位。
- 负债结构改善：长期借款增速大于短期借款增速，表明企业债务结构优化。
- 偿债能力：速动和流动比率仍处历史高位，显示企业偿债能力扎实。
五、市场估值与盈利关系
- 估值压制：在短周期和中周期均处于下行或回升阶段时，市场估值受压制，需等待短周期回升。
- 盈利主导：当前市场仍以盈利为主导，估值提升有限，未来可能迎来盈利与估值共振的行情。
行业配置与市场展望
- 行业配置：部分行业如家电、计算机、电子、轻工制造、TMT等在建工程增速较高，显示其资本开支意愿强，可能受益于中周期回升。
- ROE高点：预计在2018年三季度出现，之后可能高位走平。
- 市场趋势：A股市场在短周期回落与中周期回升的双重压力下，估值处于历史低位，但盈利回升将带来市场小幅提振。
风险提示
- 财报数据具有滞后性；
- 以A股非金融企业整体分析宏观，可能存在代表性失真；
- 外部贸易冲突可能对盈利造成超预期影响，影响周期性与结构性分析的有效性。
评级说明
- 行业评级：基于报告发布日后6个月内的行业涨跌幅与沪深300指数的对比，分为增持、中性、减持三类。
- 公司评级：基于公司股价与沪深300指数的涨跌幅，分为买入、增持、中性、减持、卖出五类。
地址与联系方式
- 南京：南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼，邮编210019，电话862583389999，传真862583387521，邮箱ht-rd@htsc.com
- 深圳：深圳市福田区深南大道4011号香港中旅大厦24层，邮编518048，电话8675582493932，传真8675582492062，邮箱ht-rd@htsc.com
- 北京：北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层，邮编100032，电话861063211166，传真861063211275，邮箱ht-rd@htsc.com
- 上海：上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼，邮编200120，电话862128972098，传真862128972068，邮箱ht-rd@htsc.com
图表说明
- 图表1 & 2：展示库存周期与净利润增速的周期长度。
- 图表3：经营性现金流与库存增速呈负相关。
- 图表4~5：展示A股非金融企业与非金融地产企业三项现金流净额关系。
- 图表6~36：分析各行业在建工程、折旧裂口、速动和流动比率等指标的变化。
- 图表37~39：对比美国与A股市场在产能周期中的估值变化。
结论
当前A股市场处于短周期回落与中周期回升的叠加阶段，企业盈利和估值均受压制。随着短周期见底回升，市场有望迎来盈利与估值共振的行情，但短期内仍以盈利驱动为主。企业资产负债结构改善，偿债能力增强，但需警惕外部环境对盈利的冲击。
展开完整摘要
试读结束，高清完整版pdf/doc/ppt,请点下载