20260601-华创证券-6月_供需结构边际转向的观望等待期_41页_7mb

6月债市分析总结

核心内容

6月被视为供需结构边际转向的观望等待期，整体债市面临基本面、货币条件与机构行为的多重影响。核心观点是：5月债市表现好于预期，收益率整体下行，但6月交易空间有限，需关注年中政策发力对债市的扰动。

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主要观点

1. 基本面：淡季影响，K型分化延续

• 经济回顾：二季度经济动能边际放缓，内外经济分化扩大，4月GDP运行在全年目标区间下限附近。
• K型分化：新旧动能分化明显，新动能依赖直接融资，旧动能贡献信贷，二者走势分歧使得信贷偏弱，支撑存贷差高位。
• 展望：6月基本面条件依然友好，5-6月基数不低，数据可能继续偏弱，需关注年中政策加力对债市的影响。

2. 货币条件：半年末重要窗口，宽松或延续

• 央行态度：5月末央行通过逆回购和MLF净投放进行呵护，显示不急于收紧流动性。
• 存贷差：二季度信贷偏弱，存贷差高位维持，但5月以来银行单日净融出规模回落，流动性逐步趋于平衡。
• 资金面：6月流动性缺口有限，资金价格中枢预计维持在1.35%-1.4%附近，整体保持偏宽松格局。

3. 机构行为：供给压力不大，供需逆转节奏偏慢

• 供给端：6月政府债净融资预计在1.1万亿附近。
• 需求端：理财资金回表和资管钱多缓解，需求力量略有下降。
• 供需结构：年初以来银行和银行理财配债进度偏快，推动债市资产荒，但供需逆转节奏偏慢，下半年才有望逐步追上2025年水平。

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关键信息

4. 5月债市复盘

• 收益率走势：5月债市收益率整体下行，10年国债收益率下行3.2BP至1.7140%，1年国债收益率下行2.25BP至1.1425%。
• 主要品种表现：1y国债、3y国债、5y国债、10y国债、30y国债收益率分别下行0.4bp、1.0bp、6.0bp、3.8bp、1.3bp。
• 资金价格：DR007和R007分别下行0.6BP和2.5BP至1.34%和1.37%。

5. 日历看债

• 利多因素：基本面内外分化延续，票据利率下行指向信贷偏弱，央行态度温和，非银“钱多”逻辑延续。
• 利空因素：基金久期抬升较快，交易集中放大波动，债市赔率较低。
• 信用利差：信用利差多走扩，需关注6月下旬陆家嘴论坛央行表态。

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债市策略

• 交易空间：目前收益率处于区间下限，交易空间不大。
• 操作建议：
  • 10y国债：已处于区间下限，交易空间有限。
  • 30y国债：资管钱多可能驱动利差压缩，但波动风险较大，建议小波段、短线操作或通过期货完成交易。
  • 综合策略：各品种间轮动加快，主要关注利差空间，重点看政金债和二永债，高频关注利差凸点。

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风险提示

• 地缘因素：不确定性较大，可能对债市形成扰动。
• 风险偏好回升：可能对债市情绪产生影响，需警惕市场波动。

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附录：图表与数据

• 图表 1：5月债市收益率由震荡盘整向下突破，显示资金宽松和机构钱多延续。
• 图表 2：2025年5月以来各主要品种收益率走势，显示中端表现较好。
• 图表 3：4月内需分项多低于预期，外贸超预期，显示经济结构分化。
• 图表 4：基建投资与信贷周期走势基本一致，二季度多季节性放缓。
• 图表 5：核心CPI环比走势平稳，上游涨价传导仍在持续。
• 图表 6：5-6月GDP增速基数继续走升，预计在全年目标下限附近或略低。
• 图表 7：近年7月份宏观政策多有加力，提振下半年经济。
• 图表 8：非银杠杆水平相对偏低，显示监管更关注长期机制建设。
• 图表 9：债市整体杠杆水平偏低，反映市场流动性较为宽松。
• 图表 10：二季度信贷偏弱，存贷差或居于高位。
• 图表 11：银行单日净融出下滑至季节性水平附近。
• 图表 12：政府债净融资情况，显示供给压力不大。

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总结

6月债市处于供需结构边际转向的观望等待期，基本面、货币条件和机构行为共同影响市场走势。5月债市表现好于预期，收益率整体下行，但6月交易空间有限，需关注年中政策发力对市场的影响。央行态度温和，流动性有望维持偏宽松格局，非银杠杆水平不高，监管更关注长期机制建设。供需结构逆转节奏偏慢，需持续关注利差空间和各品种轮动情况。整体来看，6月债市将呈现震荡格局，信用利差多走扩，需警惕地缘因素和风险偏好回升对债市的扰动。