20260508-浙商证券-5月信用债策略月报_锚定资金面_聚焦中短端下沉_24页_1mb

债券市场专题研究：5月信用债策略月报

核心观点

• 5月信用债供需预计双回落，市场可能延续多头主线，但利差压缩动能或环比减弱。
• 推荐关注2-3年二永债，挖掘下沉机会；7-10年长端二永债追高性价比不高，可适当止盈。
• 普信债建议聚焦2Y内城投及央国企地产债。

5月信用债怎么看？

（1）日历效应

• 历史表现：过去十年，5月信用债收益率多数下行，信用债胜率高于利率债，中长端胜率高于短端，其中银行二级债胜率最高。
• 核心原因：5月信用债表现较好是由于供需错配，供给端因年报更新而减少，需求端理财规模季节性增长推动配置。

（2）供需双回落

• 供给端：5月信用债供给规模处于历史低位，资产荒行情加剧，债市有支撑。
  • 4月底年报披露后，发行人进入静默期，新债发行节奏放缓。
  • 5月为传统信贷小月，企业融资需求偏弱。
• 需求端：机构配置力度或环比减弱，核心关注基金和理财。
  • 基金：5月理财规模增长淡季，申购力度下降。
  • 理财：规模增长季节性放缓，需关注“淡季是否足够淡”。

（3）资金面关注

• 债市处于偏低位置，机构存在止盈情绪。
• 关注资金面边际变化，若资金面更宽松或维持现状，对债市为利好；若超预期收紧，可能引发机构止盈。

5月信用债买什么？

二永债

• 推荐关注2-3年二永债，挖掘下沉机会。
• 7-10年长端二永债追高性价比不高，可适当止盈，但不建议完全退出。
• 数据支持：
  • 大行二级资本债与中短票利差：3Y为3.0bp，5Y为5.9bp，7Y为6.4bp，10Y为4.4bp。
  • 大行永续债与中短票利差：3Y为5.2bp，5Y为7.7bp，7Y为11.8bp，10Y为12.6bp。
• 信用利差：3Y AA+、AA的信用利差处于近一年40%-60%的较高分位数水平，AA-处于20%-30%分位数水平。

普信债

• 聚焦2Y内城投及央国企地产债。
• 当前利差压缩行情可能进入下半场，面临中短端下沉还是高等级拉久期的抉择。
• 利多因素：
  • 资金预计维持宽松，DR007保持在1.4%左右。
  • 机构行为角度，基金、理财、其他产品均维持净买入。
  • 5月摊余债基打开规模再迎高峰，可能给3-5Y普信带来配置机会。
• 利空因素：
  • 债市处于偏低位置，短端利差已压缩至历史极值。
  • 警惕股债跷跷板效应，若权益持续冲高，可能引发债市调整。
  • 5月为财政集中发力时点，政府债供给可能放量，引发市场调整。

二级市场表现

3.1 哑铃策略占优

• 短端普信下沉和中长端配置二永债占优。
• 4月信用债收益率延续下行，但呈现哑铃型特征：低等级短端表现占优，中长端二永债收益率和利差压缩幅度可观。
• 城投债：高等级品种的期限利差继续走扩，但等级利差已压缩至去年以来最低位。
• 产业债：期限利差趋势走扩，但等级利差基本维持中枢水平。
• 金融债：久期策略占优，银行二永、券商&保险次级债5Y品种下行普遍超过10bp。

3.2 流动性

• 二永债流动性好于去年同期，而城投债换手率仍处于低位。
• 产业债换手率稍弱于去年同期，但整体较3月有所改善。

3.3 偏离成交

• 多头继续占优，做多票息资产仍是共识。
• 城投债主买力度超过产业和二永，但成交量明显不足。
• 产业债中，地产债偏离成交幅度最大。

3.4 机构行为

• 5月机构配置力度预计减弱。
  • 基金：理财规模增长淡季，申购力度下降。
  • 保险：5月大概率季节性回落。
  • 理财：规模增长放缓，若权益继续强势，可能削弱理财规模增长。
  • 其他产品：利差低位+季节性规律，配置力度回落。

一级市场情况

• 4月信用债供给和净融资规模均小幅抬升。
  • 发行规模15276亿元，环比+2.13%，同比+1.69%。
  • 净融资3906亿元，环比+18.08%，同比+58.80%。
• 认购热度增强，城投债认购热度最高。
• 二永债：国股行恢复发行，但城农商行仍维持零供给。
• 取消推迟发行：规模有所下降，占发行量的1.27%。
• 银行批文：剩余2.3万亿元二永债批文、4500亿元TLAC债批文。

风险提示

• 城投债统计口径差异可能导致结果出现偏差。
• 政策出现重大变动可能导致债券市场出现超预期变化。
• 外部重大扰动可能导致市场预期调整。

图表目录

• 图1：历史上5月信用债收益率多数下行（bp）
• 图2：信用债供给规模统计（亿元）
• 图3：5月摊余债基打开规模再迎高峰（亿元）
• 图4：理财在5月份保持增长，但规模环比显著下降（亿元）
• 图5：DR007统计（%）
• 图6：二级资本债-中短票利差（bp）
• 图7：银行永续债-中短票利差（bp）
• 图8：二级资本债期限利差（bp）
• 图9：银行永续债期限利差（bp）
• 图10：全部机构、理财子对固收+基金的申赎情绪指数
• 图11：部分省份2Y内城投债利差仍超过40bp
• 图12：央国企地产债利差TOP10主体（bp、亿元）
• 图13：4月份信用债收益率和信用利差变化情况（bp）
• 图14：4月城投债期限利差继续走扩（bp）
• 图15：城投债等级利差继续压缩（bp）
• 图16：2月中旬以来产业债期限利差趋势走扩（bp）
• 图17：产业债等级利差情况（bp）
• 图18：银行二级资本债期限利差情况（bp）
• 图19：银行二级资本债等级利差情况（bp）
• 图20：城投债流动性整体处于低位（周频）
• 图21：4月行情顺势，二永债流动性好于去年同期（周频）
• 图22：4月份产业债流动性稍弱于去年同期（周频）
• 图23：城投债低估值成交情况（周频）
• 图24：二永债低估值成交情况（周频）
• 图25：产业债低估值成交情况（周频）
• 图26：4月份城投债偏离成交TOP20
• 图27：4月份产业债偏离成交TOP20
• 图28：4月份金融债偏离成交TOP20
• 图29：近5年信用债净买入情况：基金（亿元）
• 图30：近5年信用债净买入情况：保险（亿元）
• 图31：近5年信用债净买入情况：理财（亿元）
• 图32：近5年信用债净买入情况：其他产品（亿元）
• 图33：非金信用债净融资统计
• 图34：信用债平均有效认购倍数（倍）
• 图35：信用债平均值（上限-票面）（BP）
• 图36：城投债净融资统计
• 图37：重点省份城投债累计净融资（亿元）
• 图38：非重点省份城投债累计净融资（亿元）
• 图39：二永债净融资统计
• 图40：国有行累计净融资（亿元）
• 图41：中小银行二永债累计净融资（亿元）
• 图42：信用债取消、推迟发行统计
• 图43：商业银行有效批文统计（亿元）
• 图44：国有行TLAC非资本债批文统计（亿元）
• 表1：2026年4月信用债取消、推迟发行一览
• 表2：商业银行二永债、TLAC债有效批文一览（亿元）