> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 债券市场专题研究：5月信用债策略月报 ## 核心观点 - **5月信用债供需预计双回落**，市场可能延续多头主线，但利差压缩动能或环比减弱。 - **推荐关注2-3年二永债**，挖掘下沉机会；**7-10年长端二永债**追高性价比不高，可适当止盈。 - **普信债**建议聚焦2Y内城投及央国企地产债。 ## 5月信用债怎么看？ ### （1）日历效应 - **历史表现**：过去十年，5月信用债收益率多数下行，信用债胜率高于利率债，中长端胜率高于短端，其中银行二级债胜率最高。 - **核心原因**：5月信用债表现较好是由于**供需错配**，供给端因年报更新而减少，需求端理财规模季节性增长推动配置。 ### （2）供需双回落 - **供给端**：5月信用债供给规模处于历史低位，资产荒行情加剧，债市有支撑。 - 4月底年报披露后，发行人进入静默期，新债发行节奏放缓。 - 5月为传统信贷小月，企业融资需求偏弱。 - **需求端**：机构配置力度或环比减弱，核心关注基金和理财。 - 基金：5月理财规模增长淡季，申购力度下降。 - 理财：规模增长季节性放缓，需关注“淡季是否足够淡”。 ### （3）资金面关注 - **债市处于偏低位置**，机构存在止盈情绪。 - **关注资金面边际变化**，若资金面更宽松或维持现状，对债市为利好；若超预期收紧，可能引发机构止盈。 ## 5月信用债买什么？ ### 二永债 - 推荐关注**2-3年二永债**，挖掘下沉机会。 - **7-10年长端二永债**追高性价比不高，可适当止盈，但不建议完全退出。 - **数据支持**： - 大行二级资本债与中短票利差：3Y为3.0bp，5Y为5.9bp，7Y为6.4bp，10Y为4.4bp。 - 大行永续债与中短票利差：3Y为5.2bp，5Y为7.7bp，7Y为11.8bp，10Y为12.6bp。 - **信用利差**：3Y AA+、AA的信用利差处于近一年40%-60%的较高分位数水平，AA-处于20%-30%分位数水平。 ### 普信债 - **聚焦2Y内城投及央国企地产债**。 - 当前利差压缩行情可能进入下半场，面临中短端下沉还是高等级拉久期的抉择。 - **利多因素**： - 资金预计维持宽松，DR007保持在1.4%左右。 - 机构行为角度，基金、理财、其他产品均维持净买入。 - 5月摊余债基打开规模再迎高峰，可能给3-5Y普信带来配置机会。 - **利空因素**： - 债市处于偏低位置，短端利差已压缩至历史极值。 - 警惕股债跷跷板效应，若权益持续冲高，可能引发债市调整。 - 5月为财政集中发力时点，政府债供给可能放量，引发市场调整。 ## 二级市场表现 ### 3.1 哑铃策略占优 - **短端普信下沉**和**中长端配置二永债**占优。 - 4月信用债收益率延续下行，但呈现哑铃型特征：低等级短端表现占优，中长端二永债收益率和利差压缩幅度可观。 - **城投债**：高等级品种的期限利差继续走扩，但等级利差已压缩至去年以来最低位。 - **产业债**：期限利差趋势走扩，但等级利差基本维持中枢水平。 - **金融债**：久期策略占优，银行二永、券商&保险次级债5Y品种下行普遍超过10bp。 ### 3.2 流动性 - **二永债流动性好于去年同期**，而城投债换手率仍处于低位。 - **产业债**换手率稍弱于去年同期，但整体较3月有所改善。 ### 3.3 偏离成交 - **多头继续占优**，做多票息资产仍是共识。 - 城投债主买力度超过产业和二永，但成交量明显不足。 - 产业债中，地产债偏离成交幅度最大。 ### 3.4 机构行为 - **5月机构配置力度预计减弱**。 - 基金：理财规模增长淡季，申购力度下降。 - 保险：5月大概率季节性回落。 - 理财：规模增长放缓，若权益继续强势，可能削弱理财规模增长。 - 其他产品：利差低位+季节性规律，配置力度回落。 ## 一级市场情况 - **4月信用债供给和净融资规模均小幅抬升**。 - 发行规模15276亿元，环比+2.13%，同比+1.69%。 - 净融资3906亿元，环比+18.08%，同比+58.80%。 - **认购热度增强**，城投债认购热度最高。 - **二永债**：国股行恢复发行，但城农商行仍维持零供给。 - **取消推迟发行**：规模有所下降，占发行量的1.27%。 - **银行批文**：剩余2.3万亿元二永债批文、4500亿元TLAC债批文。 ## 风险提示 - 城投债统计口径差异可能导致结果出现偏差。 - 政策出现重大变动可能导致债券市场出现超预期变化。 - 外部重大扰动可能导致市场预期调整。 ## 图表目录 - 图1：历史上5月信用债收益率多数下行（bp） - 图2：信用债供给规模统计（亿元） - 图3：5月摊余债基打开规模再迎高峰（亿元） - 图4：理财在5月份保持增长，但规模环比显著下降（亿元） - 图5：DR007统计（%） - 图6：二级资本债-中短票利差（bp） - 图7：银行永续债-中短票利差（bp） - 图8：二级资本债期限利差（bp） - 图9：银行永续债期限利差（bp） - 图10：全部机构、理财子对固收+基金的申赎情绪指数 - 图11：部分省份2Y内城投债利差仍超过40bp - 图12：央国企地产债利差TOP10主体（bp、亿元） - 图13：4月份信用债收益率和信用利差变化情况（bp） - 图14：4月城投债期限利差继续走扩（bp） - 图15：城投债等级利差继续压缩（bp） - 图16：2月中旬以来产业债期限利差趋势走扩（bp） - 图17：产业债等级利差情况（bp） - 图18：银行二级资本债期限利差情况（bp） - 图19：银行二级资本债等级利差情况（bp） - 图20：城投债流动性整体处于低位（周频） - 图21：4月行情顺势，二永债流动性好于去年同期（周频） - 图22：4月份产业债流动性稍弱于去年同期（周频） - 图23：城投债低估值成交情况（周频） - 图24：二永债低估值成交情况（周频） - 图25：产业债低估值成交情况（周频） - 图26：4月份城投债偏离成交TOP20 - 图27：4月份产业债偏离成交TOP20 - 图28：4月份金融债偏离成交TOP20 - 图29：近5年信用债净买入情况：基金（亿元） - 图30：近5年信用债净买入情况：保险（亿元） - 图31：近5年信用债净买入情况：理财（亿元） - 图32：近5年信用债净买入情况：其他产品（亿元） - 图33：非金信用债净融资统计 - 图34：信用债平均有效认购倍数（倍） - 图35：信用债平均值（上限-票面）（BP） - 图36：城投债净融资统计 - 图37：重点省份城投债累计净融资（亿元） - 图38：非重点省份城投债累计净融资（亿元） - 图39：二永债净融资统计 - 图40：国有行累计净融资（亿元） - 图41：中小银行二永债累计净融资（亿元） - 图42：信用债取消、推迟发行统计 - 图43：商业银行有效批文统计（亿元） - 图44：国有行TLAC非资本债批文统计（亿元） - 表1：2026年4月信用债取消、推迟发行一览 - 表2：商业银行二永债、TLAC债有效批文一览（亿元）