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报告摘要

信用 | 跨季适逢评级扰动，信用如何应对？

核心内容概述

本报告分析了2026年6月底至7月初信用债市场走势及影响因素，认为短期信用债行情仍具备阶段性机会，主要受流动性预期平稳、季末季初需求强劲、交易结构改善等因素支撑。同时，评级调整虽引发市场局部扰动，但对整体走势影响可控，中长期或将推动信用分化。

主要观点

短期乐观：信用债市场短期仍有望保持上涨趋势，流动性无忧，需求支撑强劲。
交易结构改善：信用债拥挤度下降，机构行为呈现配置盘与交易盘的格局转换。
评级扰动有限：评级调整对短期信用债行情影响为局部扰动，但中长期将推动信用债市场分化。
策略建议：建议采用哑铃型配置策略，增配1-3Y普信债，把握5年以上二永债的波段机会。

关键信息

一、信用债走势分析

上周信用债小幅震荡，中票与城投债收益率小幅下行，二永债小幅上行。
信用债收益率整体呈震荡下行趋势，其中1Y内成交占比有所回升，平均成交久期结束下降趋势。
信用利差总体有所收窄，但部分品种如AA-中票利差走阔较多。

二、流动性与需求支撑

季末资金面波动：6月资金利率中枢易走高，流动性不确定性有所上升。
信用债ETF净流入：上周信用债ETF净流入187.02亿元，为二季度以来第二大周度净流入。
摊余成本债基开放：7月摊余成本债基集中开放规模接近500亿元，为中长端信用债提供刚性买盘。
理财回流：跨季后银行存款回流理财，推动债基申购，形成对信用债的支撑。

三、交易结构改善

拥挤度下降：中短端中票与城投债拥挤度降至2024年以来的24-32%分位，交易结构改善。
机构行为变化：基金买入力度下降，保险基金与理财资金配置力度上升，交易盘向配置盘换手明显。
Z-Score模型：通过信用利差、机构行为与成交数据综合判断拥挤度，当前中短端信用债处于低位，存在交易机会。

四、评级调整影响

评级下调：2026年以来共15家主体被下调评级或展望，以产业和城投为主。
评级终止：截至6月，共有195家主体评级终止，其中部分为AAA主体，影响相对有限。
评级延迟：仅有4家主体评级延迟发布，主要与商票逾期或利差高位有关。
影响表现：评级下调后，主体收益率和利差明显上行，但对整体市场影响有限。

五、具体策略建议

增配普信债：1-3Y期限、需求强、久期弹性大的普信债，建议加大配置力度。
把握二永债波段机会：5年以上二永债存在交易机会，可关注其波动。
关注ETF成分券：信用债ETF规模冲量，成分券利差收窄机会明显，建议优选高票息品种。
个券筛选：建议关注剩余期限在1-3Y、静态票息具有一定优势的信用债ETF成分券。

重要数据摘要

表1：收益率与利差变动情况（单位：bp）

单位	1Y	2Y	3Y	4Y	5Y	7Y	10Y
国债	-4.3	0.2	0.4	0.0	-0.6	-0.6	0.2
国开债	0.1	-1.6	-0.5	-0.7	-0.4	-0.7	0.2
地方债	-2.0	-2.0	-1.0	-1.0	-1.0	-1.0	1.0
中短期票据(AAA)	-1.1	-0.2	-3.0	0.5	-1.7	-0.3	-1.3
中短期票据(AA+)	-1.1	-0.2	-2.0	0.5	-1.7	-0.3	-1.3
中短期票据(AA)	-2.1	-0.2	-2.0	-0.5	1.3	-0.3	-1.3
中短期票据(AA-)	-0.1	6.8	-0.0	-0.5	1.3	-	-
企业债(AAA)	-2.3	0.8	-0.9	0.4	-0.1	-0.3	-2.6
企业债(AA+)	-0.3	1.8	-0.4	-0.1	1.9	-0.3	-1.6
企业债(AA)	-0.3	-0.2	-1.4	-0.1	1.9	-0.3	-1.6
企业债(AA-)	-1.3	-0.2	-2.4	-1.1	1.9	-0.3	-1.6
城投债(AAA)	-1.1	-1.0	-1.6	-0.3	-1.5	-0.8	0.3
城投债(AA+)	-0.5	-1.0	-1.4	-0.3	0.8	0.2	0.9
城投债(AA)	-0.5	-0.4	-2.1	-1.0	-2.2	0.2	0.9
城投债(AA(2))	-0.0	0.5	-0.0	-2.7	-2.5	-0.7	-0.1
城投债(AA-)	2.5	-0.8	-1.2	-1.7	0.8	-0.8	-0.1
银行二级债(AAA-)	0.7	0.3	0.9	-0.3	0.7	0.5	-1.0
银行二级债(AA+)	0.2	0.4	0.5	0.9	0.4	0.2	-0.7
银行二级债(AA)	0.2	0.4	0.5	0.9	0.4	0.2	-0.7
银行二级债(AA-)	0.2	-1.6	0.5	0.9	0.4	0.2	-0.7
银行永续债(AAA-)	1.6	1.1	-0.3	-1.8	-0.7	0.5	-0.7
银行永续债(AA+)	1.6	2.1	-0.3	-1.8	-0.7	0.5	-0.7
银行永续债(AA)	1.5	2.1	-0.3	0.2	0.3	0.5	-0.7
银行永续债(AA-)	1.6	2.1	-0.3	0.2	0.6	0.5	-0.7

表2：Z-Score处理后的信用债拥挤度模型

指标名称	权重
利差分位数	0.25
信用利差距离布林线下轨空间	0.20
基金净买入滚动20天分位数	0.25
对应剩余期限成交金额占全部成交比重(MA5)	0.10
TKN成交占比(MA5)	0.20

表3：中短端信用债由交易盘向配置盘转移（6.22-6.26）

品种	保险净买入（亿元）	基金净买入（亿元）	理财净买入（亿元）
≤1Y	39	40	62
1-3Y	23	17	34
3-5Y	3	63	10
5-7Y	2	0	0
7-10Y	9	1	0
10-15Y	1	0	0
15-20Y	8	1	0
总计	84	122	106

表4：1-3Y信用债ETF成分券高票息梳理

成分券简称	剩余期限(年)	隐含评级	中债估值(%)	发行人名称
26TCLK1	2.90	AA	1.96	TCL科技集团股份有限公司
22经开债	2.98	AA	1.94	武汉江夏经济开发集团有限公司
21申太03	2.29	AA(2)	1.93	湖州申太建设发展有限公司
21申太02	2.22	AA(2)	1.93	湖州申太建设发展有限公司
24济高01	2.76	AA+	1.89	济南高新控股集团有限公司
24嘉塍债	2.84	AA	1.86	嘉兴市嘉塍发展投资集团有限公司
26晋城01	2.83	AA(2)	1.86	晋城市国有资本投资运营有限公司
24德达01	2.78	AA(2)	1.85	德州德达投资控股集团有限公司
21聚鑫01	1.60	AA	1.85	十堰聚鑫国有资本投资运营集团有限公司
22金发03	2.99	AA(2)	1.85	湖南金阳新城建设发展集团有限公司
22建德G1	2.79	AA+	1.84	建德市城市建设发展投资有限公司
24东车01	2.61	AA	1.84	东阳市城市建设投资集团有限公司
26张江Y1	2.88	AA+	1.84	上海张江高科技园区开发股份有限公司
22洛城01	2.99	AA	1.84	洛阳城市发展投资集团有限公司
23东车01	2.51	AA	1.83	东阳市城市建设投资集团有限公司
26路投01	2.99	AA(2)	1.83	台州市路桥公共资产投资管理集团有限公司
24泰山G2	2.58	AA(2)	1.83	泰安市泰山财金投资集团有限公司
22丽旅01	2.97	AA(2)	1.83	丽水市文化旅游投资发展集团有限公司
25桂交Y2	2.32	AA+	1.82	广西交通投资集团有限公司
25威孚K1	2.45	AA	1.81	无锡威孚高科技集团股份有限公司
26长产Y1	2.80	AA+	1.81	长江产业投资集团有限公司
25桂交Y1	2.24	AA+	1.81	广西交通投资集团有限公司
22金发01	2.56	AA(2)	1.81	湖南金阳新城建设发展集团有限公司
22黄石01	2.57	AA(2)	1.81	黄石市城市发展投资集团有限公司
21金湖02	1.84	AA(2)	1.80	金湖县国控城市建设发展集团有限公司
25陕投KY05	2.44	AA+	1.80	陕西投资集团有限公司
24津投12	2.84	AA	1.80	天津城市基础设施建设投资集团有限公司
23嘉塍债	2.08	AA	1.80	嘉兴市嘉塍发展投资集团有限公司
山交YK07	2.70	AA+	1.80	山西交通控股集团有限公司
青铁KY01	2.70	AA+	1.80	青岛地铁集团有限公司
24绵投02	2.75	AA(2)	1.80	绵阳市投资控股(集团)有限公司
25昌投G1	2.34	AA(2)	1.80	昌吉州国有资产投资经营集团有限公司
25联达01	2.36	AA	1.80	佛山市南海联达投资(控股)有限公司
24启东02	2.88	AA(2)	1.80	启东城投集团有限公司

表5：2026年以来评级下调主体

序号	企业名称	是否非标舆情	是否商票舆情	评级调整日	调整方向	最新主体评级	评级展望	上次评级	上次展望
1	陕西建设机械股份有限公司	否	否	2026-06-18	下调	AA	列入信用评级观察名单	AA+	稳定
2	东江环保股份有限公司	否	否	2026-06-17	下调	AA	稳定	AA+	稳定
3	陕西西咸新区发展集团有限公司	否	否	2026-06-01	下调	AA+	负面	AAA	稳定
4	陕西省西咸新区秦汉新城开发建设集团有限责任公司	是	否	2026-06-02	下调	AA-	负面	AA	稳定
5	陕西省西咸新区空港新城开发建设集团有限公司	否	是	2026-06-01	下调	AA-	负面	AA	稳定
6	康欣新材料股份有限公司	否	否	2026-05-18	下调	AA-	负面	AA	稳定
7	中国华录集团有限公司	否	否	2026-04-21	下调	AAμi	负面	AA+μi	稳定
8	北京易华录信息技术股份有限公司	否	否	2026-04-21	下调	AA-	负面	AA	稳定
9	青岛上合控股发展集团有限公司	否	是	2026-04-03	下调	AA+	负面	AAA	稳定
10	中节能铁汉生态环境股份有限公司	否	否	2026-03-12	下调	AA-	负面	AA	负面
11	郑州中瑞实业集团有限公司	否	否	2026-01-01	下调	AA-	负面	AA+	负面
12	瑞茂通供应链管理股份有限公司	否	是	2026-01-01	下调	A+	负面	AA	稳定
13	蒙自新型城镇化开发投资有限责任公司	是	否	2026-06-26	展望下调	AA-	负面	AA-	稳定
14	上海豫园旅游商城(集团)股份有限公司	否	否	2026-06-23	展望下调	AAA	列入信用评级观察名单	AAA	稳定
15	青州市城市建设投资开发有限公司	是	否	2026-06-26	展望下调	AA	列入信用评级观察名单	AA	稳定

表6：2026部分终止评级的发债主体

发债主体	公告日期	是否非标舆情	是否商票舆情	主体利差	发行利差	终止的主体评级	终止评级的评级公司	评级终止分类
广州珠江实业集团有限公司	2026-06-26	否	否	83.39	200.44	AAA	联合资信	终止单一评级
天津津融投资服务集团有限公司	2026-06-25	否	否	71.10	179.39	AAA	联合资信	终止单一评级
北京汽车集团有限公司	2026-06-25	否	否	23.86	52.52	AAA	标普	终止单一评级
中国电建地产集团有限公司	2026-06-26	否	否	67.37	201.07	AAA	东方金诚	终止评级仍有其他同级别有效评级
江门市城市发展投资集团有限公司	2026-06-26	否	否	30.23	53.33	AAA	东方金诚	终止评级仍有其他同级别有效评级
西安曲江文化控股有限公司	2026-06-22	是	否	98.02	230.52	AAA	中诚信	终止单一评级
龙佰集团股份有限公司	2026-06-22	否	否	35.14	75.44	AAA	大公国际	终止评级仍有其他同级别有效评级
厦门国有资本运营有限责任公司	2026-06-18	否	否	18.36	43.72	AAA	联合资信	终止评级仍有其他同级别有效评级
福州古厝集团有限公司	2026-04-24	否	否	29.79	67.25	AAA	上诚信	终止评级仍有其他同级别有效评级
中国能源建设股份有限公司	2026-04-16	否	否	23.52	70.4	AAA	上诚信	终止评级仍有其他同级别有效评级

表7：AAA评级高利差主体后半周抛盘普遍增加

主体名称	6.22-6.24 ofr笔数	6.24-6.26 ofr笔数	变动	bid/ofr
天津渤海国有资产经营管理有限公司	815	1642	+827	0.50
西安高新控股有限公司	2893	3502	+609	0.11
北京首都开发股份有限公司	1576	1959	+383	0.10
中交房地产集团有限公司	718	1017	+299	0.25
水发集团有限公司	345	618	+273	0.33
中国电建地产集团有限公司	774	1025	+251	0.37
广西北部湾国际港务集团有限公司	238	488	+250	1.18
云南省建设投资控股集团有限公司	656	892	+236	0.40
珠海华发实业股份有限公司	1031	1230	+199	0.14
珠海华发集团有限公司	1970	2104	+134	0.50
陕西旅游集团有限公司	71	83	+12	0.48
新城控股集团股份有限公司	54	64	+10	1.25
西安高新金融控股集团有限公司	0	8	+8	0.00
山东宏桥新型材料有限公司	149	151	+2	1.77
华侨城集团有限公司	501	503	+2	0.33
陕西建工控股集团有限公司	733	729	-4	0.14
青海省国有资产投资管理有限公司	91	84	-7	0.04
美的置业集团有限公司	48	33	-15	0.09
杭州滨江房产集团股份有限公司	39	21	-18	1.71
深圳市卓越商业管理有限公司	25	5	-20	11.60
西安曲江文化控股有限公司	275	248	-27	0.00
绿城房地产集团有限公司	494	466	-28	0.13
陕西建工集团股份有限公司	374	339	-35	0.05