> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 信用 | 跨季适逢评级扰动，信用如何应对？ ## 核心内容概述 本报告分析了2026年6月底至7月初信用债市场走势及影响因素，认为短期信用债行情仍具备阶段性机会，主要受流动性预期平稳、季末季初需求强劲、交易结构改善等因素支撑。同时，评级调整虽引发市场局部扰动，但对整体走势影响可控，中长期或将推动信用分化。 --- ## 主要观点 - **短期乐观**：信用债市场短期仍有望保持上涨趋势，流动性无忧，需求支撑强劲。 - **交易结构改善**：信用债拥挤度下降，机构行为呈现配置盘与交易盘的格局转换。 - **评级扰动有限**：评级调整对短期信用债行情影响为局部扰动，但中长期将推动信用债市场分化。 - **策略建议**：建议采用哑铃型配置策略，增配1-3Y普信债，把握5年以上二永债的波段机会。 --- ## 关键信息 ### 一、信用债走势分析 - 上周信用债小幅震荡，中票与城投债收益率小幅下行，二永债小幅上行。 - 信用债收益率整体呈震荡下行趋势，其中1Y内成交占比有所回升，平均成交久期结束下降趋势。 - 信用利差总体有所收窄，但部分品种如AA-中票利差走阔较多。 ### 二、流动性与需求支撑 - **季末资金面波动**：6月资金利率中枢易走高，流动性不确定性有所上升。 - **信用债ETF净流入**：上周信用债ETF净流入187.02亿元，为二季度以来第二大周度净流入。 - **摊余成本债基开放**：7月摊余成本债基集中开放规模接近500亿元，为中长端信用债提供刚性买盘。 - **理财回流**：跨季后银行存款回流理财，推动债基申购，形成对信用债的支撑。 ### 三、交易结构改善 - **拥挤度下降**：中短端中票与城投债拥挤度降至2024年以来的24-32%分位，交易结构改善。 - **机构行为变化**：基金买入力度下降，保险基金与理财资金配置力度上升，交易盘向配置盘换手明显。 - **Z-Score模型**：通过信用利差、机构行为与成交数据综合判断拥挤度，当前中短端信用债处于低位，存在交易机会。 ### 四、评级调整影响 - **评级下调**：2026年以来共15家主体被下调评级或展望，以产业和城投为主。 - **评级终止**：截至6月，共有195家主体评级终止，其中部分为AAA主体，影响相对有限。 - **评级延迟**：仅有4家主体评级延迟发布，主要与商票逾期或利差高位有关。 - **影响表现**：评级下调后，主体收益率和利差明显上行，但对整体市场影响有限。 ### 五、具体策略建议 - **增配普信债**：1-3Y期限、需求强、久期弹性大的普信债，建议加大配置力度。 - **把握二永债波段机会**：5年以上二永债存在交易机会，可关注其波动。 - **关注ETF成分券**：信用债ETF规模冲量，成分券利差收窄机会明显，建议优选高票息品种。 - **个券筛选**：建议关注剩余期限在1-3Y、静态票息具有一定优势的信用债ETF成分券。 --- ## 重要数据摘要 ### 表1：收益率与利差变动情况（单位：bp） | 单位 | 1Y | 2Y | 3Y | 4Y | 5Y | 7Y | 10Y | |--------------|------|------|------|------|------|------|------| | 国债 | -4.3 | 0.2 | 0.4 | 0.0 | -0.6 | -0.6 | 0.2 | | 国开债 | 0.1 | -1.6 | -0.5 | -0.7 | -0.4 | -0.7 | 0.2 | | 地方债 | -2.0 | -2.0 | -1.0 | -1.0 | -1.0 | -1.0 | 1.0 | | 中短期票据(AAA) | -1.1 | -0.2 | -3.0 | 0.5 | -1.7 | -0.3 | -1.3 | | 中短期票据(AA+) | -1.1 | -0.2 | -2.0 | 0.5 | -1.7 | -0.3 | -1.3 | | 中短期票据(AA) | -2.1 | -0.2 | -2.0 | -0.5 | 1.3 | -0.3 | -1.3 | | 中短期票据(AA-) | -0.1 | 6.8 | -0.0 | -0.5 | 1.3 | - | - | | 企业债(AAA) | -2.3 | 0.8 | -0.9 | 0.4 | -0.1 | -0.3 | -2.6 | | 企业债(AA+) | -0.3 | 1.8 | -0.4 | -0.1 | 1.9 | -0.3 | -1.6 | | 企业债(AA) | -0.3 | -0.2 | -1.4 | -0.1 | 1.9 | -0.3 | -1.6 | | 企业债(AA-) | -1.3 | -0.2 | -2.4 | -1.1 | 1.9 | -0.3 | -1.6 | | 城投债(AAA) | -1.1 | -1.0 | -1.6 | -0.3 | -1.5 | -0.8 | 0.3 | | 城投债(AA+) | -0.5 | -1.0 | -1.4 | -0.3 | 0.8 | 0.2 | 0.9 | | 城投债(AA) | -0.5 | -0.4 | -2.1 | -1.0 | -2.2 | 0.2 | 0.9 | | 城投债(AA(2)) | -0.0 | 0.5 | -0.0 | -2.7 | -2.5 | -0.7 | -0.1 | | 城投债(AA-) | 2.5 | -0.8 | -1.2 | -1.7 | 0.8 | -0.8 | -0.1 | | 银行二级债(AAA-) | 0.7 | 0.3 | 0.9 | -0.3 | 0.7 | 0.5 | -1.0 | | 银行二级债(AA+) | 0.2 | 0.4 | 0.5 | 0.9 | 0.4 | 0.2 | -0.7 | | 银行二级债(AA) | 0.2 | 0.4 | 0.5 | 0.9 | 0.4 | 0.2 | -0.7 | | 银行二级债(AA-) | 0.2 | -1.6 | 0.5 | 0.9 | 0.4 | 0.2 | -0.7 | | 银行永续债(AAA-) | 1.6 | 1.1 | -0.3 | -1.8 | -0.7 | 0.5 | -0.7 | | 银行永续债(AA+) | 1.6 | 2.1 | -0.3 | -1.8 | -0.7 | 0.5 | -0.7 | | 银行永续债(AA) | 1.5 | 2.1 | -0.3 | 0.2 | 0.3 | 0.5 | -0.7 | | 银行永续债(AA-) | 1.6 | 2.1 | -0.3 | 0.2 | 0.6 | 0.5 | -0.7 | ### 表2：Z-Score处理后的信用债拥挤度模型 | 指标名称 | 权重 | |-----------------------|------| | 利差分位数 | 0.25 | | 信用利差距离布林线下轨空间 | 0.20 | | 基金净买入滚动20天分位数 | 0.25 | | 对应剩余期限成交金额占全部成交比重(MA5) | 0.10 | | TKN成交占比(MA5) | 0.20 | ### 表3：中短端信用债由交易盘向配置盘转移（6.22-6.26） | 品种 | 保险净买入（亿元） | 基金净买入（亿元） | 理财净买入（亿元） | |----------|--------------------|--------------------|--------------------| | ≤1Y | 39 | 40 | 62 | | 1-3Y | 23 | 17 | 34 | | 3-5Y | 3 | 63 | 10 | | 5-7Y | 2 | 0 | 0 | | 7-10Y | 9 | 1 | 0 | | 10-15Y | 1 | 0 | 0 | | 15-20Y | 8 | 1 | 0 | | 总计 | 84 | 122 | 106 | ### 表4：1-3Y信用债ETF成分券高票息梳理 | 成分券简称 | 剩余期限(年) | 隐含评级 | 中债估值(%) | 发行人名称 | |------------|-------------|----------|-------------|------------| | 26TCLK1 | 2.90 | AA | 1.96 | TCL科技集团股份有限公司 | | 22经开债 | 2.98 | AA | 1.94 | 武汉江夏经济开发集团有限公司 | | 21申太03 | 2.29 | AA(2) | 1.93 | 湖州申太建设发展有限公司 | | 21申太02 | 2.22 | AA(2) | 1.93 | 湖州申太建设发展有限公司 | | 24济高01 | 2.76 | AA+ | 1.89 | 济南高新控股集团有限公司 | | 24嘉塍债 | 2.84 | AA | 1.86 | 嘉兴市嘉塍发展投资集团有限公司 | | 26晋城01 | 2.83 | AA(2) | 1.86 | 晋城市国有资本投资运营有限公司 | | 24德达01 | 2.78 | AA(2) | 1.85 | 德州德达投资控股集团有限公司 | | 21聚鑫01 | 1.60 | AA | 1.85 | 十堰聚鑫国有资本投资运营集团有限公司 | | 22金发03 | 2.99 | AA(2) | 1.85 | 湖南金阳新城建设发展集团有限公司 | | 22建德G1 | 2.79 | AA+ | 1.84 | 建德市城市建设发展投资有限公司 | | 24东车01 | 2.61 | AA | 1.84 | 东阳市城市建设投资集团有限公司 | | 26张江Y1 | 2.88 | AA+ | 1.84 | 上海张江高科技园区开发股份有限公司 | | 22洛城01 | 2.99 | AA | 1.84 | 洛阳城市发展投资集团有限公司 | | 23东车01 | 2.51 | AA | 1.83 | 东阳市城市建设投资集团有限公司 | | 26路投01 | 2.99 | AA(2) | 1.83 | 台州市路桥公共资产投资管理集团有限公司 | | 24泰山G2 | 2.58 | AA(2) | 1.83 | 泰安市泰山财金投资集团有限公司 | | 22丽旅01 | 2.97 | AA(2) | 1.83 | 丽水市文化旅游投资发展集团有限公司 | | 25桂交Y2 | 2.32 | AA+ | 1.82 | 广西交通投资集团有限公司 | | 25威孚K1 | 2.45 | AA | 1.81 | 无锡威孚高科技集团股份有限公司 | | 26长产Y1 | 2.80 | AA+ | 1.81 | 长江产业投资集团有限公司 | | 25桂交Y1 | 2.24 | AA+ | 1.81 | 广西交通投资集团有限公司 | | 22金发01 | 2.56 | AA(2) | 1.81 | 湖南金阳新城建设发展集团有限公司 | | 22黄石01 | 2.57 | AA(2) | 1.81 | 黄石市城市发展投资集团有限公司 | | 21金湖02 | 1.84 | AA(2) | 1.80 | 金湖县国控城市建设发展集团有限公司 | | 25陕投KY05 | 2.44 | AA+ | 1.80 | 陕西投资集团有限公司 | | 24津投12 | 2.84 | AA | 1.80 | 天津城市基础设施建设投资集团有限公司 | | 23嘉塍债 | 2.08 | AA | 1.80 | 嘉兴市嘉塍发展投资集团有限公司 | | 山交YK07 | 2.70 | AA+ | 1.80 | 山西交通控股集团有限公司 | | 青铁KY01 | 2.70 | AA+ | 1.80 | 青岛地铁集团有限公司 | | 24绵投02 | 2.75 | AA(2) | 1.80 | 绵阳市投资控股(集团)有限公司 | | 25昌投G1 | 2.34 | AA(2) | 1.80 | 昌吉州国有资产投资经营集团有限公司 | | 25联达01 | 2.36 | AA | 1.80 | 佛山市南海联达投资(控股)有限公司 | | 24启东02 | 2.88 | AA(2) | 1.80 | 启东城投集团有限公司 | ### 表5：2026年以来评级下调主体 | 序号 | 企业名称 | 是否非标舆情 | 是否商票舆情 | 评级调整日 | 调整方向 | 最新主体评级 | 评级展望 | 上次评级 | 上次展望 | |------|----------|--------------|--------------|------------|----------|--------------|----------|----------|----------| | 1 | 陕西建设机械股份有限公司 | 否 | 否 | 2026-06-18 | 下调 | AA | 列入信用评级观察名单 | AA+ | 稳定 | | 2 | 东江环保股份有限公司 | 否 | 否 | 2026-06-17 | 下调 | AA | 稳定 | AA+ | 稳定 | | 3 | 陕西西咸新区发展集团有限公司 | 否 | 否 | 2026-06-01 | 下调 | AA+ | 负面 | AAA | 稳定 | | 4 | 陕西省西咸新区秦汉新城开发建设集团有限责任公司 | 是 | 否 | 2026-06-02 | 下调 | AA- | 负面 | AA | 稳定 | | 5 | 陕西省西咸新区空港新城开发建设集团有限公司 | 否 | 是 | 2026-06-01 | 下调 | AA- | 负面 | AA | 稳定 | | 6 | 康欣新材料股份有限公司 | 否 | 否 | 2026-05-18 | 下调 | AA- | 负面 | AA | 稳定 | | 7 | 中国华录集团有限公司 | 否 | 否 | 2026-04-21 | 下调 | AAμi | 负面 | AA+μi | 稳定 | | 8 | 北京易华录信息技术股份有限公司 | 否 | 否 | 2026-04-21 | 下调 | AA- | 负面 | AA | 稳定 | | 9 | 青岛上合控股发展集团有限公司 | 否 | 是 | 2026-04-03 | 下调 | AA+ | 负面 | AAA | 稳定 | | 10 | 中节能铁汉生态环境股份有限公司 | 否 | 否 | 2026-03-12 | 下调 | AA- | 负面 | AA | 负面 | | 11 | 郑州中瑞实业集团有限公司 | 否 | 否 | 2026-01-01 | 下调 | AA- | 负面 | AA+ | 负面 | | 12 | 瑞茂通供应链管理股份有限公司 | 否 | 是 | 2026-01-01 | 下调 | A+ | 负面 | AA | 稳定 | | 13 | 蒙自新型城镇化开发投资有限责任公司 | 是 | 否 | 2026-06-26 | 展望下调 | AA- | 负面 | AA- | 稳定 | | 14 | 上海豫园旅游商城(集团)股份有限公司 | 否 | 否 | 2026-06-23 | 展望下调 | AAA | 列入信用评级观察名单 | AAA | 稳定 | | 15 | 青州市城市建设投资开发有限公司 | 是 | 否 | 2026-06-26 | 展望下调 | AA | 列入信用评级观察名单 | AA | 稳定 | ### 表6：2026部分终止评级的发债主体 | 发债主体 | 公告日期 | 是否非标舆情 | 是否商票舆情 | 主体利差 | 发行利差 | 终止的主体评级 | 终止评级的评级公司 | 评级终止分类 | |----------|----------|--------------|--------------|----------|----------|----------------|--------------------|----------------| | 广州珠江实业集团有限公司 | 2026-06-26 | 否 | 否 | 83.39 | 200.44 | AAA | 联合资信 | 终止单一评级 | | 天津津融投资服务集团有限公司 | 2026-06-25 | 否 | 否 | 71.10 | 179.39 | AAA | 联合资信 | 终止单一评级 | | 北京汽车集团有限公司 | 2026-06-25 | 否 | 否 | 23.86 | 52.52 | AAA | 标普 | 终止单一评级 | | 中国电建地产集团有限公司 | 2026-06-26 | 否 | 否 | 67.37 | 201.07 | AAA | 东方金诚 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | | 江门市城市发展投资集团有限公司 | 2026-06-26 | 否 | 否 | 30.23 | 53.33 | AAA | 东方金诚 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | | 西安曲江文化控股有限公司 | 2026-06-22 | 是 | 否 | 98.02 | 230.52 | AAA | 中诚信 | 终止单一评级 | | 龙佰集团股份有限公司 | 2026-06-22 | 否 | 否 | 35.14 | 75.44 | AAA | 大公国际 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | | 厦门国有资本运营有限责任公司 | 2026-06-18 | 否 | 否 | 18.36 | 43.72 | AAA | 联合资信 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | | 福州古厝集团有限公司 | 2026-04-24 | 否 | 否 | 29.79 | 67.25 | AAA | 上诚信 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | | 中国能源建设股份有限公司 | 2026-04-16 | 否 | 否 | 23.52 | 70.4 | AAA | 上诚信 | 终止评级仍有其他同级别有效评级 | ### 表7：AAA评级高利差主体后半周抛盘普遍增加 | 主体名称 | 6.22-6.24 ofr笔数 | 6.24-6.26 ofr笔数 | 变动 | bid/ofr | |----------|-------------------|-------------------|------|---------| | 天津渤海国有资产经营管理有限公司 | 815 | 1642 | +827 | 0.50 | | 西安高新控股有限公司 | 2893 | 3502 | +609 | 0.11 | | 北京首都开发股份有限公司 | 1576 | 1959 | +383 | 0.10 | | 中交房地产集团有限公司 | 718 | 1017 | +299 | 0.25 | | 水发集团有限公司 | 345 | 618 | +273 | 0.33 | | 中国电建地产集团有限公司 | 774 | 1025 | +251 | 0.37 | | 广西北部湾国际港务集团有限公司 | 238 | 488 | +250 | 1.18 | | 云南省建设投资控股集团有限公司 | 656 | 892 | +236 | 0.40 | | 珠海华发实业股份有限公司 | 1031 | 1230 | +199 | 0.14 | | 珠海华发集团有限公司 | 1970 | 2104 | +134 | 0.50 | | 陕西旅游集团有限公司 | 71 | 83 | +12 | 0.48 | | 新城控股集团股份有限公司 | 54 | 64 | +10 | 1.25 | | 西安高新金融控股集团有限公司 | 0 | 8 | +8 | 0.00 | | 山东宏桥新型材料有限公司 | 149 | 151 | +2 | 1.77 | | 华侨城集团有限公司 | 501 | 503 | +2 | 0.33 | | 陕西建工控股集团有限公司 | 733 | 729 | -4 | 0.14 | | 青海省国有资产投资管理有限公司 | 91 | 84 | -7 | 0.04 | | 美的置业集团有限公司 | 48 | 33 | -15 | 0.09 | | 杭州滨江房产集团股份有限公司 | 39 | 21 | -18 | 1.71 | | 深圳市卓越商业管理有限公司 | 25 | 5 | -20 | 11.60 | | 西安曲江文化控股有限公司 | 275 | 248 | -27 | 0.00 | | 绿城房地产集团有限公司 | 494 | 466 | -28 | 0.13 | | 陕西建工集团股份有限公司 | 374 | 339 | -35 | 0.05 | --- ## 风险提示 - 数据统计或有遗漏 - 宏观经济表现超预期 - 信用风险事件发展超预期