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农商行仍在减持利率债 ——债市技术面周报（3月第4周）

核心内容概览

本周（3月20日-3月24日）银行间债市呈现以下主要特征：

• 杠杆率持续抬升至109.18%。
• 质押式回购日均成交额达6.5万亿元，隔夜占比升至89.11%。
• 资金面整体走宽，大行、股份行与城农商行均加大资金融出。
• 非银机构继续增配，农商行则持续减持利率债。
• 国债收益率多数上行，国开债短端下行，收益率曲线分化明显。
• 期限利差出现分化，部分期限利差大幅回升至高位。
• 现券交易中，基金为净买入主力，银行系为净卖出主力。

主要观点

1. 杠杆率变化

• 本周杠杆率持续上升，截至3月24日约为109.18%。
• 相较上周五增加1.67个百分点，相较周一增加1.47个百分点。
• 银行间质押式回购余额达11.1万亿元，较上周五增加1.87万亿元。

2. 流动性分析

• 本周质押式回购日均成交额为6.5万亿元，环比增加5256亿元。
• 3月24日质押式回购成交额为7.3万亿元，较前一周五增加19884亿元。
• 隔夜质押式回购成交额均值为5.8万亿元，占比均值为89.11%，较上周增加1.45个百分点。
• 主要资金融入方为基金，理财类净融入大幅增加，从周一的0.01万亿元增至0.31万亿元。

3. 收益曲线变化

• 国债：短端上行4bp，中长端多数上行2bp，超长端无明显变化。
• 国开债：短端下行4bp，与国债走势背离，15Y收益率下行2bp。
• 收益率分位点：国债短端升至62%，中长端位于50%附近；国开债短端回落至64%，超长端保持在8%左右。

4. 期限利差分化

• 国债1Y-DR001息差回升至88%分位点，1Y-DR007息差回升至99%分位点。
• 3Y-1Y期限利差降低3bp，10Y-7Y降低2bp。
• 国开债1Y-DR001息差回升至88%分位点，1Y-DR007息差回升至99%分位点。
• 3Y-1Y期限利差回升5bp，10Y-7Y利差停止倒挂。

5. 现券交易情况

• 基金为现券交易主力买盘，净买入962亿元。
• 银行系为现券交易主力卖盘，其中股份行净卖出1235亿元，城农商行净卖出679亿元。
• 非银机构普遍增配，基金主要增配政金债与信用债，期限分布在1-3年及7-10年。
• 理财类增配政金债与短融，货基由负转正净买入存单。
• 农商行大幅减少政金债净卖出，增加同业存单净买入。

关键信息总结

6. 分券种成交情况

• 利率债整体成交1382亿元，成交量环比减少54亿元。
• 信用债成交量为925亿元，环比减少40亿元。
• 同业存单成交量为1336亿元，环比减少185亿元。

7. 分机构表现

• 大行净卖出国债与政金债，减少同业存单净买入。
• 股份行由正转负，减配同业存单，加大政金债净卖出。
• 基金减少政金债净买入，保持信用债净买入，减配同业存单。
• 券商开始减配国债与政金债，加大同业存单净卖出。
• 保险机构大幅减少同业存单净买入，由正转负减持中票。
• 农商行大幅减少政金债净卖出，增加同业存单净买入。
• 理财类减少同业存单净买入，由正转负减配商业银行债。

8. 风险提示

• 模型存在误差。
• 流动性风险。

投资评级说明

• 行业评级：

  • 增持：未来6个月投资收益率领先市场基准指数5%以上；
  • 中性：未来6个月投资收益率与市场基准指数变动幅度在-5%至5%；
  • 减持：未来6个月投资收益率落后市场基准指数5%以上。

• 公司评级：

  • 买入：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数15%以上；
  • 增持：未来6-12个月投资收益率领先市场基准指数5%-15%；
  • 中性：未来6-12个月投资收益率与市场基准指数变动幅度在-5%至5%；
  • 减持：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数5%-15%；
  • 卖出：未来6-12个月投资收益率落后市场基准指数15%以上；
  • 无评级：因无法获取必要资料或公司面临重大不确定性事件。

研究团队简介

• 首席分析师：颜子琦，华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。
• 研究助理：杨佩霖，华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验，曾供职于德邦证券研究所。

重要声明

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