> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 固定收益点评总结 ## 核心内容 本文主要分析了2025年下半年以来**超长债利差**的变化趋势，并探讨其**后续收敛位置**的可能性。文章指出，超长债利差（30年-10年国债利差）在2025年下半年持续走阔，但近期有所收敛。截至2026年4月15日，利差累计下行3.75bps，显示市场对超长债的做空行为可能已有所缓解。 ## 主要观点 1. **利差走阔原因**： - 受股债跷跷板效应、超长债供给冲击等影响，超长债利差持续走阔。 - 30年国债收益率对经济基本面变化更为敏感，若基本面走强，利差会走阔。 - 但近期经济基本面未明显改善，出口、社融存量同比、M2等指标均低于预期，导致利差偏离基本面。 2. **做空行为影响**： - 市场担忧“特6”（25特别国债06）成为被切券对象，导致其被大量做空。 - 债券借贷余额迅速上升，反映机构做空行为对30年国债收益率的推升作用。 3. **换手率与流动性**： - 超长债换手率在2023年大幅攀升，使其从配置品种转为交易品种，带来流动性溢价。 - 今年以来换手率有所下降，但4月以来回升至9.6%，显示市场对超长债兴趣不减，流动性仍较高。 4. **利差超调与修复**： - 根据回归模型，3月超长债利差拟合中枢为42.5bps，实际利差为52.9bps，已接近1个标准差上限，显示存在超调。 - 近期利差收窄可能是对超调的修复过程。 5. **未来利差预测**： - 假设R007下降至1.45%、超长债净融资额、换手率维持当前水平、A股指数回落至6500点，预计2026年4-6月30-10年国债利差中枢将分别为41.3bps、40.0bps、39.9bps，低于当前49bps水平，显示仍有下降空间。 ## 关键信息 - **当前利差水平**：截至2026年4月15日，30-10年国债利差约为49bps。 - **30年国债活跃券**：主要包括26附息02、特6与特2，其中“特6”规模较大，借贷集中度已升至45.9%。 - **流动性溢价**：虽然换手率有所下降，但4月以来回升至历史高位，流动性溢价上升压力较小。 - **做空受限**：随着“特6”借贷集中度升高，后续做空规模可能受限，利差或进一步修复。 - **预测模型**：基于历史数据和变量假设，预计未来三个月利差将逐步回落至40bps左右。 ## 风险提示 1. 测算误差风险 2. 风险偏好恢复超预期风险 3. 货币政策调整风险 ## 作者信息 - **分析师**：杨业伟 执业证书编号：S0680520050001 邮箱：yangyewei@gszq.com - **研究助理**：义艺 执业证书编号：S0680125090017 邮箱：yiyi@gszq.com ## 相关研究 1. 《固定收益点评：信用扩张放缓，债市欠配再现》2026-04-14 2. 《固定收益定期：猪价再创新低——基本面高频数据跟踪》2026-04-13 3. 《固定收益点评：市场调整时，关注转债估值和流动性风险》2026-04-13 ## 图表目录 - 图表1：超长债利差走势 - 图表2：超长债利差近期已偏离基本面 - 图表3：债券借贷余额同比上行带动30年国债收益率上行 - 图表4：30年国债换手率 - 图表5：30年与10年国债利差的实际值和拟合值 - 图表6：30年国债活跃券借贷情况 - 图表7：超长债利差预测情况 ## 结论 超长债利差近期收窄，主要反映此前的超调与修复。未来利差仍有下降空间，预计在40bps左右。但需关注市场流动性、做空行为及货币政策等多重因素对利差走势的影响。