> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 风险平价模型加入黄金与石油表现如何？ ## 核心内容 风险平价模型是一种以风险贡献均衡为核心的资产配置策略，通过调整资产权重，使得各资产对组合总风险的贡献相等。本报告分析了在“固收+”策略框架下，风险平价模型在股债、股债金、股债金油三类资产配置中的表现，并探讨其在不同市场环境下的适用性。 ## 主要观点 - 风险平价模型的核心在于风险贡献均衡，而非资金权重均衡，能够有效分散风险。 - 在中国市场的实践中，由于资产波动率差异大，债券作为低波动资产往往占据较大权重。 - 本报告基于2014年1月30日至2026年4月17日的数据，对两资产、三资产、四资产模型进行了回测。 - 三资产模型（股、债、金）在收益和风险后收益方面表现更优，但存在“黄金失效”场景。 - 四资产模型（股、债、金、油）在极端市场和地缘政治冲突期间表现更佳，具有更强的抗跌性。 ## 关键信息 ### 风险平价模型理论基础 - 风险平价思想源于Ray Dalio的“全天候”策略，后由Edward Qian系统化提出。 - 风险平价模型经历了理论基石期、实践雏形期、概念确立期、高阶演进期四个阶段。 - 两资产模型有解析解，权重与波动率成反比；多资产模型需通过数值优化求解。 ### 风险平价模型的实践 - **两资产模型**：股债风险平价模型年化回报率为 $5.78\%$，超额回报约 $0.34\%$，波动率明显下降，持有体验更优。 - **三资产模型**：加入黄金后，年化回报率提升至 $6.24\%$，卡玛比率改善，但黄金在某些场景下失效。 - **四资产模型**：加入石油后，年化回报率 $5.98\%$，小幅跑输三资产模型，但在极端市场和地缘冲突期间表现更优，回撤控制更好。 ### 杠杆的引入 - 风险平价模型可以引入杠杆以提升收益弹性，但国内公募基金受监管限制，杠杆水平有限。 - 固定杠杆和目标波动率法各有优劣，目标波动率法更适配风险控制需求。 ### 压力测试与场景分析 - **三资产模型**在常规宏观周期下占优，而四资产模型在地缘冲突和供给冲击阶段表现更优。 - 三资产模型的胜率在收益方面为 $69\%$，在回撤方面为 $46\%$。 - 四资产模型的胜率在收益和回撤方面均为 $46\%$，但Calmar比率最优，表明其在极端场景下更具优势。 ### 资产相关性与波动率 - 股债存在弱负相关性，有助于降低组合波动率。 - 黄金与股债弱负相关，具备通胀对冲和避险功能。 - 石油与股债存在负相关性，尤其在供给冲击和地缘冲突时，对冲效果显著。 ## 模型对比与总结 | 指标 | 股债一九 | 两资产 | 三资产 | 四资产 | |------|----------|--------|--------|--------| | 总回报 | 91.50% | 99.16% | 109.93% | 103.86% | | 最大回撤 | -2.90% | -2.97% | -3.14% | -2.67% | | 年化回报率 | 5.44% | 5.78% | 6.24% | 5.98% | | 下行风险 | 1.55% | 1.14% | 1.31% | 1.41% | | 年化波动率 | 2.30% | 1.79% | 2.06% | 2.21% | | Sharpe比率 | 1.71 | 2.40 | 2.30 | 2.03 | | Calmar比率 | 1.88 | 1.95 | 1.99 | 2.24 | ### 适用场景 - **常规宏观周期**：三资产模型（股、债、金）表现最优。 - **地缘冲突与供给冲击**：四资产模型（股、债、金、油）更具优势。 - **极端市场**：四资产模型在最大回撤和Calmar比率方面表现最佳。 ## 风险提示 1. 模型测算误差风险 2. 历史数据不复现风险 3. 市场环境超预期变化风险 4. 宏观政策超预期风险 5. 海外因素不确定性上升风险 ## 总结 风险平价模型在股债基础上加入黄金和石油，能有效对冲温和通胀和尾部风险。三资产模型在常规周期下表现更优，而四资产模型在地缘冲突和供给冲击阶段更具优势。总体来看，四资产模型可能是当前较为优选的配置方案，尤其在应对极端市场时表现更稳健。