> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 华泰 | 固收：当债市僵局遇到易变盘季 ## 核心内容 三季度是债市的“多事之秋”，市场易发生变盘。虽然传统因素如政策预期、资金面扰动等对债市影响已有所钝化，但结构性事件（如评级调整、定制基金整改、IPO扰动、海外变量）仍可能引发波动。预计10年期国债收益率将在 $1.70\% - 1.80\%$ 范围内运行，上限难以突破 $1.9\%$ 。操作上建议攻守兼备，关注长端利率债与信用债的结构性机会。 ## 主要观点 - **三季度债市易变盘**：历史经验表明，三季度是年内事件密度最高的时期，债市易发生趋势性调整。 - **日历效应成因**：包括政策周期与会议节奏、货币政策窗口与资金面扰动、债券供给季节性、机构行为切换、海外变量叠加。 - **传统因素钝化**：政策超预期概率低，央行流动性调控优化，资金面波动有限；供给压力虽大，但市场已有充分预期。 - **结构性事件驱动波动**：包括评级调整、定制基金整改、IPO扰动与海外变量，可能成为变盘触发点。 - **利率债操作建议**：3年内利率债价值有限，长端利率债核心看赔率；若10年国债接近 $1.80\%$ 且30-10年利差走扩至50BP以上，博弈价值提升。 - **信用债策略**：3-5年高等级信用债仍有票息与骑乘机会，但评级整改增加风险，不宜过度下沉；二永债吸引力上升，存单赔率尚可，但需警惕区域银行接管事件对弱资质主体的冲击。 ## 关键信息 ### 10年国债运行区间预测 - 预计三季度10年期国债收益率将在 $1.70\% - 1.80\%$ 运行。 - 上限受内需偏弱与资产荒逻辑限制，难以突破 $1.9\%$ 。 - 下限受央行对长端利率下行的监管关注所制约。 ### 评级调整影响 - 评级虚高整顿由监管驱动，非基本面恶化所致。 - 评级下调可能触发质押式回购资格丧失，导致技术性抛压。 - 当前已下调主体规模有限，但未来潜在影响池约6373亿元。 - 风险在于多重因素共振，如供给高峰、信用利差低位、配置盘功能弱化等。 ### 定制基金整改 - 定制化公募债基因税收合规问题面临整改。 - 整改推进方式灵活，短期冲击有限。 - 长期趋势显示银行自营债券投资能力增强，定制产品空间收窄。 ### 大型IPO对债市影响 - 长鑫科技IPO规模较大，但对狭义资金面影响可忽略。 - 流动性影响主要体现在市值门槛、机构资金占用与板块虹吸。 - 对债市影响更多体现在风险偏好层面，而非货币市场。 ### 海外变量 - 美伊冲突重启，国内债市对地缘事件反应钝化。 - 美联储政策不确定性增加，点阵图与发布会等机制可能引发波动。 - 债市需关注美国通胀数据及联储货币政策基调。 ## 三季度债市变盘驱动因素 1. **政策周期与会议节奏**：7月底、10月政治局会议为政策定调关键节点。 2. **货币政策窗口与资金面扰动**：三季度为资金面季节性收紧期，但央行流动性调控优化，波动有限。 3. **债券供给季节性**：三季度政府债供给集中，地方债发行占全年30-40%，超长期债发行规模大。 4. **机构行为切换**：配置盘增量有限，交易盘博弈增强。 5. **海外扰动**：美伊冲突、美联储政策变化等事件可能引发波动。 ## 信用债与利率债策略 - **利率债**：3年内利率债价值有限，长端利率债核心看赔率。 - **信用债**：3-5年高等级仍有票息与骑乘机会，但需警惕评级调整带来的分化风险。 - **二永债**：相对吸引力上升，关注其配置价值。 - **存单**：赔率尚可，但需警惕区域银行接管事件对弱资质主体的影响。 ## 风险提示 - 国内政策取向变化。 - 美联储与国内货币政策背离。 - 机构集中抢配力度超预期。 ## 本周策略关注点 - 国内6月金融数据、进出口数据、经济数据及二季度GDP。 - 美国6月CPI、核心CPI、PPI数据。 - 美联储主席沃什的半年度货币政策报告听证会。 - 世界人工智能大会（WAIC）等宏观事件。 ## 实体经济与通胀观察 - **高炉开工率、江浙织机开工率、30大中城商品房成交面积、百城土地成交面积**：反映实体经济活动变化。 - **进出口运价指数、粗钢日均产量、猪肉价格、蔬菜价格指数、原油价格、水泥价格、焦煤价格、螺纹钢价格、阴极铜价格**：多维度观察通胀与经济走势。 - **实体融资利率**：反映市场资金成本与企业融资环境。 ## 债券及衍生品走势 - **国债收益率走势、利率债双周涨跌、期限利差、国开债隐含税率、信用利差、中美利差、利率互换、国债期货**：为市场提供多维度参考。 ## 关注我们 - 华泰证券研究所国内站：https://inst.htsc.com/research（仅限国内机构客户） - 华泰证券研究所海外站：https://intl.inst.htsc.com/research（仅限美国及中国香港金控机构客户） > **免责声明**：本公众号内容基于华泰证券认为可靠的信息编制，但华泰证券对该等信息的准确性、完整性及时效性不作任何保证，也不对证券价格的涨跌或市场走势作确定性判断。