> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 巨人网络（002558）总结 ## 核心内容 巨人网络（002558）是一家深耕互联网游戏研发与运营的公司，成立于2004年，总部位于上海。公司通过“国战MMORPG”与“休闲竞技”双赛道布局，构建了差异化竞争壁垒。其中，“征途”IP是国战MMORPG赛道的核心，而《球球大作战》则是休闲竞技赛道的代表作。2025年公司业绩实现全面增长，主要得益于新游《超自然行动组》的成功上线。 ## 主要观点 - **业绩高增**：2025年公司营业收入达50.47亿元，同比增长72.69%；归母净利润17.55亿元，同比增长23.13%；扣非归母净利润21.27亿元，同比增长31.10%。现金流大幅改善，经营活动现金流量净额达29.85亿元，同比增长188.68%，验证了公司盈利能力的提升和预充值模式的高效转化能力。 - **《超自然行动组》表现亮眼**：该游戏于2025年1月23日上线，截至2026年第一季度，累计注册用户超2亿，DAU突破1000万，累计流水超50亿元。其市场表现已进入国内千万级DAU长青游戏行列，具备较强的市场接受度。 - **AI技术赋能**：AI技术已深度渗透公司业务流程，2D美术资产AI辅助生成占比超80%，有效压缩研发成本与周期。在《超自然行动组》中成功落地“AI假人”玩法，截至2026年第一季度，该玩法参与对局数已突破4亿场，验证了AI技术在游戏中的应用潜力。 - **全球化布局**：《超自然行动组》已进入港澳台地区应用商店免费榜前三，全球版本计划于2025年内上线，目标市场包括美国、日本、韩国等，有望打开海外增量空间。 - **投资建议**：公司双赛道格局稳固，AI战略推进顺利，预计2026-2028年归母净利润分别为40.25亿元、47.18亿元、51.98亿元，EPS分别为2.12元、2.48元、2.73元，对应PE分别为12、11、10，首次覆盖给予“买入”评级。 ## 关键信息 ### 2025年业绩表现 - **营业收入**：50.47亿元，同比+72.69% - **归母净利润**：17.55亿元，同比+23.13% - **扣非归母净利润**：21.27亿元，同比+31.10% - **经营活动现金流量净额**：29.85亿元，同比+188.68% - **合同负债（递延收入）**：17.10亿元，同比+169.85% ### 业务拆分 - **移动端网络游戏**：2025年收入43.12亿元，同比+97.75%，毛利率91.64% - **电脑端网络游戏**：2025年收入6.28亿元，同比-7.80%，毛利率88.06% - **其他游戏相关业务**：2025年收入0.97亿元，同比+75.31%，毛利率89.73% - **其他业务**：2025年收入11.21亿元，同比+164.34%，毛利率35.38% ### 2026年盈利预测 - **营业收入**：9119.15亿元 - **归母净利润**：4024.95亿元 - **每股收益（EPS）**：2.12元 - **PE**：12倍 ### 2028年盈利预测 - **营业收入**：11077.96亿元 - **归母净利润**：5197.51亿元 - **每股收益（EPS）**：2.73元 - **PE**：9.64倍 ### 财务指标 - **毛利率**：2025年达91.03%，同比+3.69pcts - **销售费用率**：33.91%，同比-0.48pcts - **管理费用率**：4.72%，同比-2.83pcts - **资产负债率**：19.86% - **每股净资产**：8.58元 - **市盈率（TTM）**：20.14倍 - **市净率（PB）**：3.07倍 - **净资产收益率（ROE）**：11.40% - **ROA**：9.25% - **ROIC**：16.83% ### 风险提示 - 《超自然行动组》全球发行后海外市场用户获取不及预期 - 游戏行业监管政策变化风险 - 存量IP用户自然流失导致基本盘收入下滑 - 新品研发及商业化推广不及预期 - Playtika等联营企业经营波动带来的投资收益不确定性 ## 财务报表与财务指标（简要） | 指标 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|-------|-------|-------| | 营收增长率 | 43.50% | -0.05% | 72.69% | 80.67% | 11.10% | 9.34% | | 归母净利润增长率 | 27.67% | 31.15% | 23.13% | 129.41% | 17.23% | 10.16% | | 毛利率 | 88.92% | 87.34% | 91.03% | 92.09% | 91.61% | 91.58% | | P/E | 58.17 | 44.35 | 36.02 | 15.70 | 13.39 | 12.16 | | P/B | 5.41 | 4.93 | 4.11 | 3.47 | 2.94 | 2.51 | ## 公司主要业务拆分 | 业务类型 | 2024 | 2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |----------|------|------|-------|-------|-------| | 移动端网络游戏 | 2,180.39 | 4,311.77 | 8,407.95 | 9,416.91 | 10,358.60 | | 电脑端网络游戏 | 681.02 | 627.89 | 577.65 | 548.77 | 521.33 | | 其他游戏相关业务 | 55.06 | 96.53 | 120.66 | 150.82 | 180.99 | | 其他业务 | 4.24 | 11.21 | 12.89 | 14.82 | 17.04 | ## 投资评级 - **公司评级**：买入 - **行业评级**：增持 - **未来六个月投资收益预期**：相对沪深300指数涨幅10%以上 ## 研究团队与联系方式 - **分析师**：裴伊凡、郭念伟 - **联系方式**： - 裴伊凡：电话 010-59562517，邮箱 peiyf@avicsec.com - 郭念伟：电话 010-59562517，邮箱 guonw@avicsec.com ## 分析师承诺与免责声明 - 每位分析师对本报告内容负责，且其薪酬与报告内容无直接关联。 - 本报告仅供中航证券客户使用，未经许可不得复制或分发。 - 中航证券不承担因使用本报告材料而产生的损失责任。 - 报告内容仅供参考，不构成投资建议。