深度报告-20260604-东吴证券-神马电力-603530.SH-全球复合外绝缘头部企业_迎来出海高速增长期_26页_2mb
报告摘要
神马电力（603530）总结
核心内容
神马电力是一家全球知名的电力系统复合外绝缘产品头部企业，成立于1996年，经过近三十年发展，产品涵盖复合绝缘子、复合套管、复合横担及电力设备用橡胶密封件等，广泛应用于输变电设备及电力装备领域。公司自2019年上市以来，业绩持续增长，2023年以来产品已通过日立、GE、Siemens等全球95%以上电气设备制造商认证，并应用于全球100多个国家和地区。
主要观点
- 行业地位：公司是全球复合绝缘子行业的龙头企业，与海外三大家（日立、西门子、GEV）深度绑定，占据其主要高端产品份额。
- 业绩增长：公司2021-2025年归母净利润CAGR达44%，2024年/2025年/26Q1营收分别为13.4/17.2/3.8亿元，净利润分别为3.11/4.32/1.0亿元，增速显著。
- 产品优势：复合绝缘子在重量、机械强度、耐污性能、运维成本等方面具备明显优势，尤其在变电站和特高压领域表现突出，2025年变电站复合外绝缘市占率达72.3%。
- 市场前景：全球电网投资进入高景气周期，预计2035年全球复合绝缘子市场规模将达53亿美元，CAGR约6.7%。公司产品结构向集成度更高、价值量更大的复合套管转型，市场空间有望提升2-4倍。
- 海外市场：公司已在美国、越南设立子公司，推进海外布局，2025年在欧美变电站复合外绝缘市占率达50%，并独家中标拉美多个特高压直流输电项目。
- 激励计划：公司自2023年12月起推出多期股权激励计划，绑定核心团队，提升员工积极性，推动业绩持续增长。
关键信息
- 盈利预测：2026-2028年公司归母净利润分别为6.1/8.3/11.1亿元，CAGR分别为40%/37%/34%，对应PE分别为39x、29x、21x。
- 估值建议：基于公司海外业务的高成长性，给予2027年40xPE，目标价76.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。
- 市场空间：全球复合绝缘子市场预计从2025年的28亿美元增长至2035年的53亿美元，复合绝缘套管市场预计从24亿美元增长至39亿美元。
- 风险提示：包括全球及国内电网投资不及预期、海外市场拓展及国际贸易政策风险、主要原材料价格波动、行业竞争加剧、股东减持等。
财务数据概览
| 年份 | 营业总收入(百万元) | 归母净利润(百万元) | EPS(元/股) | P/E(倍) |
|---|---|---|---|---|
| 2024A | 1345 | 310.73 | 0.72 | 76.20 |
| 2025A | 1721 | 431.68 | 1.00 | 54.85 |
| 2026E | 2472 | 605.25 | 1.40 | 39.12 |
| 2027E | 3216 | 827.08 | 1.92 | 28.63 |
| 2028E | 4195 | 1111.17 | 2.57 | 21.31 |
市场数据
| 指标 | 数据 |
|---|---|
| 收盘价(元) | 54.85 |
| 一年最低/最高价(元) | 23.65/73.93 |
| 市净率(倍) | 12.45 |
| 流通A股市值(百万元) | 23,446.44 |
| 总市值(百万元) | 23,677.90 |
基础数据
| 指标 | 数据 |
|---|---|
| 每股净资产(元,LF) | 4.41 |
| 资产负债率(%,LF) | 28.90 |
| 总股本(百万股) | 431.68 |
| 流通A股(百万股) | 427.46 |
股权激励计划
- 激励方式：3期限制性股票激励计划和1次股票期权激励计划。
- 业绩要求：2025年股权激励要求第一个行权期净利润不低于4.1亿元，对应2024-2032年净利润CAGR达17.5%。
- 激励对象：覆盖核心管理层和技术骨干，提升团队凝聚力和业绩增长信心。
市场竞争力分析
- 全球市场：公司与海外三大家深度合作，占据高端市场份额，2024年全球复合绝缘子市场前三大厂商合计市占率约36%。
- 中国市场：在普通输配电领域竞争分散，但在特高压领域占据主导地位，几乎拥有全部市场份额。
- 技术优势：公司产品在性能和经济性方面领先，具备显著的护城河效应。
风险提示
- 全球及国内电网投资不及预期。
- 海外市场拓展及国际贸易政策风险。
- 主要原材料价格波动风险。
- 行业竞争加剧。
- 股东减持风险。
图表目录
- 图1：神马电力发展历程
- 图2：神马电力股权结构
- 图3：2022-2026Q1公司营业收入&归母净利润
- 图4：2022-2026Q1公司毛利率&净利率
- 图5：中国大陆和境外收入总体为增长趋势
- 图6：国内外盈利能力均持续向好
- 图7：2022-2026Q1公司期间费用率呈下降趋势
- 图8：2022-2026Q1公司现金流量情况
- 图9：白鹤滩 - 浙江 ±800 千伏特高压直流输电工程跨江铁塔绝缘子清扫作业
- 图10：棒形绝缘子应用于晋东南—南阳—荆门交流1100KV工程串补平台
- 图11：±800kV胶浸纸直流穿墙套管
- 图12：110kV液体填充复合套管终端应用
- 图13：变电站领域复合绝缘子渗透率已达30%
- 图14：各类电力设备的设计寿命
- 图15：各地区电网的年龄结构
- 图16：美国数据中心耗电量占比（预测值）
- 图17：全球电网投资趋势
- 图18：2020-2035E复合绝缘子全球市场空间
- 图19：2022-2035E复合绝缘套管全球市场空间
- 图20：2024年全球复合绝缘子市场份额
- 图21：新材料变电复合绝缘子40年生命周期成本对比
- 图22：新材料输电复合绝缘子40年生命周期成本对比
- 图23：公司毛利率显著高于可比公司
- 图24：气体绝缘开关复合套管应用数量呈上升趋势
- 图25：变压器复合套管已在多个省份得到应用
- 图26：MISO Tranche 2.1规划了3,631英里以765kV为骨干网架的输电线路
表格目录
- 表1：主营产品覆盖输电、变电、配电领域，产品线齐全
- 表2：公司管理层情况
- 表3：变电站复合外绝缘为主要收入来源
- 表4：股权激励与实际授予情况
- 表5：2025年股权激励解锁业绩条件
- 表6：2025年股权激励解锁业绩条件
- 表7：复合绝缘子性能多方面领先
- 表8：美国分地区数据中心累计装机容量
- 表9：国内复合绝缘子竞争格局
- 表10：主营产品技术优势显著
- 表11：海外三大家电力设备业务收入、订单均高速增长
- 表12：公司的复合绝缘子产品在国内外取得较高渗透率
- 表13：公司的开关复合套管产品与海外客户在多个电压等级达成合作
- 表14：盈利预测拆分（分产品）
- 表15：可比公司估值
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