大类资产配置月报：美元下挫几时休？-20210602-国信证券-25页_3mb

证券研究报告总结：宏观月报与大类资产配置

核心内容概览

本报告分析了2021年5月国内外宏观经济表现、大类资产配置情况以及美元走势背后的逻辑。重点包括：

• 国内外大类资产回报排序及归因
• 全球央行货币政策与通胀预期
• 美元走弱与“四个剪刀差”的分析
• 市场交易情绪与资金流向
• 未来大类资产配置展望

主要观点

1. 国内大类资产表现

• 股票市场：5月A股全面上涨，沪深300上涨4.1%，创业板指涨幅超7%。中信风格指数中成长>消费>金融>周期>稳定。
• 债券市场：十年期国债收益率下降11.9bp，短端利率上行5.22bp，期限利差收窄。信用利差小幅收窄。
• 商品市场：商品价格分化，南华黑金指数下跌3%，但上期所黄金价格上涨5.73%。
• 汇率市场：人民币兑美元升值，美元指数回落1.58%。人民币汇率升至90分位点以上，但预计后续升值幅度有限。

2. 海外大类资产表现

• 股票市场：黄金涨幅7.66%，居首；欧元区50指数和MSCI发达市场指数紧随其后。美国价值股优于成长股。
• 债券市场：美国国债收益率高于高收益债和MBS，全球债券收益率和信用利差处于历史低位。
• 商品市场：商品表现良好，全月回报率达2.64%。
• 汇率市场：美元指数走弱，与非美货币利差趋于稳定。

3. 美元走弱原因

• 四个剪刀差：美国与非美国家在通胀、货币、增速和疫情时差上的对比，显示出美元走弱的多重因素。
• 通胀容忍度：美联储对通胀的“放养”态度，使美债收益率结构偏向于降低实际利率，推高黄金价格。
• 人民币汇率：人民币兑美元升值受美元走弱影响，但人民银行上调外汇准备金率将抑制其进一步升值。

4. 资产配置建议

• 中国资产配置顺序：股票>商品>债券>现金。
• 美国资产配置顺序：股票>商品>债券>现金。
• 轮盘模型：4月处于“利率降+利差降”的第三象限，6月仍可能维持这一状态；三季度可能进入“利率升+利差升”的第一象限，周期行业配置价值提升。

关键信息

5月国内大类资产回报排序

• 股票：全面上涨，成长风格表现最佳。
• 商品：分化严重，贵金属表现优于黑色。
• 债券：收益率曲线“躺平”，信用利差收窄。
• 汇率：人民币兑美元升值，美元指数回落。

5月海外大类资产回报排序

• 股票：黄金涨幅最大，欧元区50指数和MSCI发达市场指数表现良好。
• 商品：整体上涨，反映全球通胀预期。
• 债券：收益率处于低位，信用利差收窄。
• 汇率：美元指数走弱，与非美货币利差趋于稳定。

美元走弱的四个“剪刀差”

1. 通胀差：美国通胀高于非美国家，推高黄金价格。
2. 货币差：美元指数与非美M2增速剪刀差显示美元走弱。
3. 增速差：美国相对非美国家增速优势减弱，与美元走弱趋势一致。
4. 疫情时差：非美国家疫苗接种和疫情控制优于美国，支撑美元走弱。

资产配置轮盘

• 中国：股票>商品>债券>现金。
• 美国：股票>商品>债券>现金。
• 轮盘模型：4月处于第三象限，6月可能维持，三季度将进入第一象限，周期行业配置价值提升。

资产估值分位数

• 中国：股市、商品、人民币汇率处于历史高位，转债指数高景气。
• 海外：主要经济体股市处于历史高分位，美元指数处于低位，商品和房地产高分位，VIX指数处于中等水平。

资金流向

• 股票：金融、能源、原料、健康板块受青睐，可选消费、地产、工业次之，信息技术、公共事业规避。
• 债券：各类债券均获资金流入。
• 商品：能源和贵金属资金流出，反映市场对黄金未来上涨的担忧。

风险提示与展望

• 风险提示：美联储政策变动、全球流动性变化、疫情不确定性。
• 未来展望：预计三季度进入“利率升+利差升”象限，周期行业配置价值提升；股票和商品有较高概率获得牛市，股市熊市概率低于商品。

附录：重要数据与图表

• 图表：涵盖5月大类资产回报排序、估值分位数、流动性投放变化、汇率走势、商品期货市场多空比、全球资金流向等。
• 表格：包含主要经济体基准利率、资产配置比例和风险回报测算，显示不同情景下的资产配置策略。