20260322-华源证券-新乳业-002946.SZ-结构驱动内生增长_净利率目标有望超预期达成_4页_276kb

新乳业（002946.SZ）投资总结

核心内容

新乳业（002946.SZ）在2025年实现业绩显著增长，全年营业收入达112.33亿元，同比增长5.33%；归母净利润达7.31亿元，同比增长35.98%。公司盈利能力和市场表现均优于行业平均水平，显示出其在产品结构优化和渠道升级方面的战略成效。

主要观点

产品结构优化

• “鲜酸双强”战略成效显著：公司低温业务（包括低温鲜奶和低温酸奶）表现突出，收入增速显著高于公司整体，成为主要增长引擎。
• 产品创新持续发力：新品收入占比连续5年保持双位数增长，且新品效率不断优化，推动高质量增长。
• 产品结构升级：公司通过提升产品附加值，增强市场竞争力，有效应对行业整体需求承压的挑战。

渠道结构优化

• DTC战略成效显著：直销模式收入达71.63亿元，同比增长15.07%，收入占比从2024年的58.37%提升至2025年的63.77%。
• 新兴渠道拓展迅速：公司在会员店、零食折扣等差异化渠道上系统提升运营能力，同时深化与茶饮、餐饮渠道的合作，推动新兴渠道领跑增长。
• 城市群战略落地：通过优化渠道结构、聚焦品牌投入和突破核心品类，实现城市群市场销售额的突破性增长。

盈利能力提升

• 销售毛利率提升：2025年销售毛利率为29.18%，较去年同期提升0.82个百分点。
• 费用率优化：销售费用率略有上升，但管理费用率、研发费用率和财务费用率均有所下降，整体费用控制良好。
• 净利率目标有望达成：2025年销售净利率达6.72%，较去年同期提升1.57个百分点，公司预计净利率较2022年翻番。

关键信息

财务预测

• 2026-2028年盈利预测：
  • 归母净利润分别为8.54亿元、9.72亿元、10.92亿元，同比增长率分别为16.76%、13.91%、12.33%。
  • 每股收益（EPS）分别为0.99元、1.13元、1.27元。
  • 市盈率（P/E）分别为18.86倍、16.56倍、14.74倍，估值持续下降，显示市场对其未来增长预期较高。

估值与投资评级

• 投资评级：买入（维持）：公司净利率提升路径清晰，基本面兑现良好，未来增长潜力大。
• 估值倍数：
  • 2025年P/S为1.43，P/B为4.24。
  • 预计2026-2028年P/S分别为1.36、1.29、1.23，P/B分别为3.65、3.15、2.73，估值持续走低，显示市场对其认可度提升。

风险提示

• 原材料成本波动：可能对毛利率产生影响。
• 市场竞争加剧：行业竞争可能影响市场份额。
• 食品安全问题：公司需持续加强质量管控，确保品牌声誉不受影响。

总结

新乳业凭借“鲜立方战略”和产品结构优化，实现了从外部成本红利向内生增长的转变，2025年业绩表现亮眼。公司通过DTC模式和新兴渠道的拓展，显著提升了收入占比和市场竞争力。盈利能力稳步增强，净利率目标有望在2026年实现超预期增长。未来三年，公司预计保持稳健增长，估值持续下降，显示出市场对其长期价值的认可。当前投资评级为“买入”，但需关注原材料成本波动、市场竞争和食品安全等潜在风险。