20140528-申万宏源-全通教育-300359.SZ-打造_教室-家庭_互联网学习闭环生态系统,全面转型K12在线教育服务提供商_16页_1mb

全通教育深度研究报告总结

核心内容

全通教育是一家专注于K12在线教育服务的公司，其核心战略是通过校讯通平台覆盖的7800所学校和2500万用户资源，全面转型为K12互联网教育服务提供商。公司主要产品包括“全课网”和“全课豆豆”，旨在构建“教室-家庭”互联网学习闭环生态系统。

主要观点

• 商业模式：全通教育采用2B2C模式，通过校讯通平台锁定教师资源，进而引导学生使用其在线教育产品，实现教育服务的高附加值变现。
• 产品推广：全课网与全课豆豆将在2014年6月正式推广，预计2014年底全课网将获得100万活跃用户，2015年开始大规模变现。
• 市场潜力：全课网与全课豆豆的远期市场规模预计达300亿元，15、16年业绩将显著增长，预计分别贡献1亿元收入和2.7亿元净利润。
• 盈利预测：2014-2016年公司EPS分别为0.49、0.89、2.76元，对应PE分别为78、43、14倍，PS分别为20、12、4倍。公司市值空间有望超过百亿，首次覆盖给予“买入”评级。
• 用户获取与转化：校讯通付费用户预计在2014-2018年保持10%年均增长，全课网用户转化率逐步提升，全课豆豆课时转化率亦逐步增长。

关键信息

市场数据

• 收盘价：38.3元
• 一年内最高/最低：64.8/34.8元
• 上证指数/深证成指：2050/7381
• 市净率：7.3
• 息率：0.33
• 流通A股市值：936百万元

基础数据

• 每股净资产：5.27元
• 资产负债率：5.43%
• 总股本/流通A股：97/25百万
• 流通B股/H股：/-百万

盈利预测（2014-2018年）

年份	营业收入（亿元）	净利润（亿元）	每股收益（元）	毛利率	净资产收益率	市盈率	EV/EBITDA
2014E	188	48	0.49	50.9	15.9	78.0	-
2015E	317	87	0.89	54.6	22.5	42.9	37.4
2016E	904	268	2.76	58.0	41.0	13.9	11.9

投资要点

• 全通教育将全面转型为K12在线教育服务提供商，利用校讯通覆盖资源进行教育服务变现。
• 全课网与全课豆豆构建“教室-家庭”闭环生态系统，锁定学生学习需求。
• 全课网与全课豆豆预计在2015、2016年实现显著业绩增长，净利润分别约为3000万元和2亿元。
• 公司市值空间有望超百亿，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示

• 云阅卷系统与微课程任务单的推广可能受阻。
• 相关政策风险。

有别于大众的认识

• 公司校讯通业务核心在于K12学校、教师、学生及家长的客户资源和数据，将作为高附加值教育服务的基础。
• 2B2C模式在用户体验和快速复制方面优于2C和线下2C模式。
• “教室-家庭”闭环生态系统将基本锁定学生学习需求，形成稳定的收入来源。

股价表现催化剂

• 全课网、全课豆豆产品推广反响良好。
• 在线教育创投市场繁荣。

投资评级与估值

• 投资评级：买入
• 估值水平：2014-2018年PS分别为19.8、11.8、4.1倍，PE分别为78、43、14倍。
• 远期市值：按300亿市场容量与10%市场份额，对应30亿收入，PS4倍，市值空间约120亿元。

图表目录

• 图1：公司校讯通业务对传统家校互动方式的取代
• 图2：全通校讯通当前K12付费覆盖率
• 图3：校讯通直接付费用户增速
• 图4：全通教育全面转型K12互联网教育服务提供商
• 图5：云阅卷系统
• 图6：微课程任务单
• 图7：全课网
• 图8：全课豆豆
• 图9：构建“教室-家庭”闭环生态系统
• 图10：全课网包月业务远期市场空间
• 图11：全课豆豆课时业务远期市场空间
• 图12：全课网包月业务2015年收入预测
• 图13：全课豆豆业务2015年收入预测

表格目录

• 表1：K12教育互联网化2B2C模式优势
• 表2：全通校讯通业务服务项目
• 表3：基础校讯通业务增长预测
• 表4：2015年用户变现预测
• 表5：2014-2018年盈利预测
• 表6：美股成熟K12教育公司PS估值
• 表7：全通教育2014-2018年估值水平
• 表8：全通教育关键假设
• 表9：全通教育损益表