20260420-光大证券-贵州茅台-600519.SH-_贵州茅台_600519.SH_主动出清_积极改革_2025年年报点评_叶倩瑜_李嘉祺_董博文_2页_265kb

贵州茅台（600519.SH）2025年年报总结

核心内容概述

贵州茅台发布2025年年报，全年实现总营收1720.54亿元，同比小幅下滑1.2%；归母净利润823.2亿元，同比下滑4.53%。其中，2025年第四季度总营收411.5亿元，同比下滑19.35%，归母净利润176.93亿元，同比下滑30.34%。公司宣布每股派发现金红利27.993元，合计派发现金红利350.33亿元，现金分红比例达79%。同时，公司亦公告了2026年中期利润分配安排。

主要观点

1. 全年营收承压，Q4表现显著下滑

• 整体营收表现：2025年全年营收小幅下滑1.2%，主要受行业调整影响。
• Q4营收大幅下滑：2025年第四季度营收同比下滑19.35%，超出市场预期，显示出公司对渠道风险的主动释放。
• 产品结构变化：
  • 茅台酒：全年营收1465亿元，同比增长0.39%，销量增长0.73%，但均价下降0.33%。
  • 系列酒：全年营收222.75亿元，同比下滑9.76%，销量增长3.88%，但均价下降13.13%，反映出产品结构调整带来的价格压力。

2. 渠道表现分化，直销渠道增长显著

• 渠道收入：
  • 批发代理渠道：全年收入842.32亿元，同比下滑12.05%。
  • 直销渠道：全年收入845.43亿元，同比增长12.96%，其中“i茅台”收入130亿元，同比下滑34.92%。
• Q4渠道表现：
  • 批发代理渠道：收入113.89亿元，同比大幅下滑58.19%。
  • 直销渠道：收入289.88亿元，同比增长26.84%，表明公司通过直销渠道承接传统渠道压力，推动渠道改革。

3. 毛利率承压，费用率有所上升

• 毛利率：2025年公司整体毛利率为91.18%，同比减少0.75个百分点，其中茅台酒毛利率为93.53%（同比-0.53pct），系列酒毛利率为76.11%（同比-3.76pct），系列酒结构调整导致毛利率承压。
• 费用率变化：
  • 销售费用率：从2024年的3.24%上升至2025年的4.22%，提升0.98个百分点，反映出公司在行业调整期加大主动营销力度。
  • 管理及研发费用率：从2024年的5.48%下降至2025年的4.95%，下降0.53个百分点。
• 销售净利率：2025年销售净利率为50.53%，同比下降1.74个百分点，主要受费用率上升影响。

4. 现金回款表现稳健，合同负债环比略增

• 销售现金回款：2025年销售现金回款为1839.9亿元，同比增长0.74%，显示公司现金流管理能力较强。
• 合同负债：截至2025年末，合同负债为80.1亿元，环比2025年第三季度末略有增加，但同比2024年末有所减少，表明公司订单管理趋于理性。

关键信息

• 2025年营收与利润：总营收1720.54亿元（-1.2%），归母净利润823.2亿元（-4.53%）。
• Q4营收与利润：总营收411.5亿元（-19.35%），归母净利润176.93亿元（-30.34%）。
• 现金分红：每股派发现金红利27.993元，合计350.33亿元，分红比例达79%。
• 渠道改革：通过停供控货和直销渠道承接，缓解传统渠道压力，Q4批发代理渠道收入大幅下滑。
• 产品结构调整：系列酒均价承压，影响毛利率表现。
• 现金流：销售现金回款增长0.74%，合同负债环比微增但同比减少。

风险提示

• 高端白酒需求疲软：行业整体需求可能持续承压。
• 渠道改革不及预期：传统渠道调整可能面临挑战。
• 飞天茅台批价下行：价格体系可能进一步承压，影响公司盈利能力。

结论

贵州茅台在2025年面对行业调整，主动释放渠道风险，推动直销渠道增长，以优化渠道结构。尽管全年营收和利润均出现下滑，但公司通过调整产品结构、强化营销策略，保持了销售现金回款的稳健增长。未来，公司需持续关注高端白酒需求变化、渠道改革进展及价格体系稳定性，以实现长期健康发展。