20160329-西南证券-曲江文旅-600706.SH-拥有稀缺文化旅游资源_未来想象空间巨大_11页_918kb

曲江文旅（600706）调研报告总结

核心内容

曲江文旅是西安曲江新区管委会下属的大型文化旅游企业集团，由西安曲江文化产业投资（集团）有限公司投资设立，是曲江集团唯一的上市平台。公司依托丰富的文化旅游资源，包括“周秦汉唐”历史文化资源及多个国家5A、4A级景区，具备稀缺性和协同优势。公司主营业务涵盖景区运营管理、酒店餐饮、旅游服务、园林绿化和旅游商品等，其中景区运营管理是主要收入来源，占总收入的62%。

主要观点

• 轻资产运营模式：公司通过托管景区实现收入和利润增长，不承担初期投资和后期折旧，盈利模式为“基本管理费+收入分成+经营性收入”，毛利率维持在40%左右，盈利稳定。
• 业务结构优化：2015年中报显示，景区运营管理收入占比提升至67.6%，毛利贡献度达90%，表明公司业务结构持续优化。
• 酒店餐饮转型：公司酒店多位于景区周边，受益于景区客流，定价较高，但面临市场压力，毛利率从2013年的30%下降至2014年的17%，公司正转向中低档市场，寻求大众化发展。
• 旅游服务与演出：公司通过旅行社和旅游演出丰富景区旅游产品，提升游客体验，增加收入来源，目前体量较小但具备增长潜力。
• 盈利预测：基于公司业务稳健、国企改革预期及外延扩张可能，预计2015-2017年每股收益分别为0.26元、0.29元、0.33元，给予2016年91倍PE估值，对应目标价26.11元，首次覆盖，给予“增持”评级。
• 财务状况：公司2014年资产负债率54.87%，较之前有所改善，预计未来保持健康水平。2015年前三季度净利润4975万元，同比增长60.77%，显示公司盈利能力提升。

关键信息

业务构成

• 景区运营管理：收入占比最大，2014年为62%，2015年中报提升至67.6%，毛利贡献度达90%。
• 酒店餐饮服务：收入占比23%，毛利率17.34%，公司正调整市场策略，拓展中低档市场。
• 旅游服务管理：收入占比10%，毛利贡献度3%，主要通过旅行社和演出实现。
• 园林绿化：收入占比5%，毛利率7.89%，未来增长潜力较小。
• 旅游商品：收入占比低，毛利率18.33%，尚未形成显著盈利来源。

财务数据

• 2014年：净利润2908万元，总资产17.4亿元，净资产7.9亿元。
• 2015年：净利润4975万元，同比增长60.77%，主要得益于大唐芙蓉园和海洋公园客流量增长。
• 2016年：预计净利润51.52亿元，同比增长10.21%。
• 2017年：预计净利润59.00亿元，同比增长14.52%。
• 每股收益（EPS）：2015年为0.26元，2016年为0.29元，2017年为0.33元。
• 估值：2016年PE为56倍，PB为3.46倍，公司市值32.2亿元，预计未来有望突破40亿元。

风险提示

• 国企改革或不达预期。
• 自然灾害等不可抗力风险。

附录：财务预测与估值表

指标/年度	2014A	2015E	2016E	2017E
营业收入(百万元)	1082.23	1140.97	1217.15	1307.95
增长率	-16.60%	5.43%	6.68%	7.46%
归属母公司净利润(百万元)	29.08	46.75	51.52	59.00
增长率	-65.69%	60.77%	10.21%	14.52%
每股收益 EPS (元)	0.16	0.26	0.29	0.33
净资产收益率 ROE	3.40%	5.35%	5.59%	6.05%
PE	99	61	56	49
PB	3.66	3.46	3.27	3.07

同业估值比较

代码	简称	收盘价(元)	市值(亿元)	EPS(14A)	EPS(15E)	EPS(16E)	PE(14A)	PE(15E)	PE(16E)
300144	宋城演艺	27.36	397	0.43	0.61	0.78	63.6	44.9	35.1
000069	华侨城 A	6.93	568	0.64	0.73	0.81	10.8	9.5	8.6
000610	西安旅游	12.36	29	-0.11	0.05	0.04	-	247.2	309.0
000721	西安饮食	6.63	33	0.02	-0.06	0.02	331.5	-	331.5
002059	云南旅游	8.93	65	0.18	0.21	0.18	49.6	42.5	49.6
平均值	-	-	-	-	-	-	108.8	90.7	148.7

结论

曲江文旅凭借稀缺的旅游资源和轻资产运营模式，具备较强的盈利能力和增长潜力。公司业务结构稳健，未来有望通过国企改革和外延扩张进一步提升业绩。基于其业务模式和市场前景，给予“增持”评级，目标价为26.11元。