恒力石化（600346.SH）Q1业绩超预期，炼化龙头发展韧性显现
核心内容
恒力石化在2026年第一季度实现了营业收入491.91亿元，同比下滑13.74%，但环比增长12.82%。归母净利润达到39.1亿元，同比大幅增长90.65%，环比增长90.55%。公司业绩超预期，主要受益于原油价格下跌及下游PTA和新材料价格同比上涨，同时采取了保价惜售策略，产品库存阶段性增加。
主要观点
- 业绩表现：公司Q1业绩显著优于预期，归母净利润增长超90%，主要得益于成本控制和产品价格上升。
- 市场策略：公司基于对化工品价格的看涨预期，调整销售策略，保持产品价格稳定，同时增加库存。
- 行业趋势：地缘冲突导致海外化工装置降负荷，国内优质炼化企业竞争力凸显，公司有望从中受益。
- 盈利预测：维持“买入”评级，预计2026-2028年归母净利润分别为137.43亿元、167.61亿元、228.19亿元，对应EPS分别为1.95元、2.38元、3.24元，当前PE为12.8倍，未来有望进一步下降。
关键信息
财务摘要
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 营业收入(百万元) |
236,273 |
200,986 |
229,610 |
229,523 |
232,594 |
| 归母净利润(百万元) |
7,044 |
7,075 |
13,743 |
16,761 |
22,819 |
| 毛利率(%) |
9.9 |
13.1 |
13.5 |
15.5 |
17.9 |
| 净利率(%) |
3.0 |
3.5 |
6.0 |
7.3 |
9.8 |
| ROE(%) |
11.1 |
10.6 |
17.1 |
17.5 |
19.4 |
| EPS(元) |
1.00 |
1.01 |
1.95 |
2.38 |
3.24 |
| P/E(倍) |
24.9 |
24.8 |
12.8 |
10.5 |
7.7 |
| P/B(倍) |
2.8 |
2.6 |
2.2 |
1.8 |
1.5 |
成本与销量
- 成本控制：Q1原油平均进价较2025年仅小幅上涨，成本控制能力突出。
- 销量稳定：炼化产品销量环比微增0.4%，PTA销量环比增长6.4%，新材料销量环比下降8.4%。
- 销售均价：炼化产品销售均价环比增长11%，PTA环比增长26%，新材料环比增长2%。
行业影响
- 地缘冲突：美以联军对伊朗的冲突导致中东炼油厂降负荷，亚洲（除中国）乙烯、丙烯产能受影响。
- 国内优势：公司凭借低成本和原料稳定优势，有望在海外产能恢复前受益。
风险提示
财务预测摘要
资产负债表（百万元）
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 流动资产 |
73,270 |
71,170 |
79,735 |
97,311 |
146,911 |
| 现金 |
30,837 |
29,453 |
32,052 |
56,461 |
100,009 |
| 存货 |
24,251 |
23,712 |
29,438 |
23,135 |
28,272 |
| 资产总计 |
273,083 |
262,259 |
285,061 |
292,854 |
333,890 |
利润表（百万元）
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 营业收入 |
236,273 |
200,986 |
229,610 |
229,523 |
232,594 |
| 营业利润 |
8,550 |
9,308 |
17,542 |
21,824 |
29,503 |
| 归属母公司净利润 |
7,044 |
7,075 |
13,743 |
16,761 |
22,819 |
| EBITDA |
28,448 |
29,239 |
34,899 |
39,856 |
46,944 |
现金流量表（百万元）
| 指标 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 经营活动现金流 |
22,733 |
31,122 |
29,209 |
26,519 |
42,962 |
| 投资活动现金流 |
-20,902 |
-9,149 |
-24,439 |
-2,416 |
-4,173 |
| 筹资活动现金流 |
7,817 |
-23,323 |
-2,170 |
306 |
4,758 |
| 现金净增加额 |
9,521 |
-1,429 |
2,600 |
24,409 |
43,547 |
主要财务比率
| 比率 |
2024A |
2025A |
2026E |
2027E |
2028E |
| 营业收入增长率(%) |
0.6 |
-14.9 |
14.2 |
-0.0 |
1.3 |
| 营业利润增长率(%) |
-3.9 |
8.9 |
88.5 |
24.4 |
35.2 |
| 归母净利润增长率(%) |
2.0 |
0.4 |
94.3 |
22.0 |
36.1 |
| 毛利率(%) |
9.9 |
13.1 |
13.5 |
15.5 |
17.9 |
| 净利率(%) |
3.0 |
3.5 |
6.0 |
7.3 |
9.8 |
| ROE(%) |
11.1 |
10.6 |
17.1 |
17.5 |
19.4 |
| ROIC(%) |
5.9 |
5.6 |
7.7 |
8.2 |
9.2 |
| 资产负债率(%) |
76.8 |
74.5 |
71.7 |
67.3 |
64.7 |
| 净负债比率(%) |
223.2 |
192.3 |
156.7 |
110.8 |
58.8 |
| 流动比率 |
0.6 |
0.6 |
0.6 |
0.8 |
1.0 |
| 速动比率 |
0.3 |
0.3 |
0.3 |
0.5 |
0.7 |
| 每股收益(元) |
1.00 |
1.01 |
1.95 |
2.38 |
3.24 |
| 每股经营现金流(元) |
3.23 |
4.42 |
4.15 |
3.77 |
6.10 |
| 每股净资产(元) |
9.01 |
9.49 |
11.44 |
13.59 |
16.72 |
| P/E |
24.9 |
24.8 |
12.8 |
10.5 |
7.7 |
| P/B |
2.8 |
2.6 |
2.2 |
1.8 |
1.5 |
| EV/EBITDA |
11.1 |
10.3 |
8.6 |
7.0 |
5.2 |
投资建议
- 评级：买入（维持）
- 评级说明：预计相对强于市场表现20%以上。
风险提示
法律声明
本报告仅供开源证券客户使用，不构成投资建议，不保证所涉及证券能够在该价格交易。投资者应自行承担投资风险。
