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张小泉（301055.SZ）深度研究报告总结

公司概况

张小泉是中国历史超过400年的“中华老字号”刀剪企业，成立于公元1628年，2018年完成股份制改革。公司主要业务涵盖剪具、刀具及其他生活家居用品，目前以委托加工为主，销售以经销模式为主，线上渠道发展迅速。2021年前三季度，公司营收同比增长32%，归母净利润同比增长21%。

市场与行业分析

• 市场规模：2012-2020年，中国刀剪市场规模从257.8亿元增长至542.8亿元，CAGR为9.8%。预计2025年可达684亿元，CAGR为6.4%。
• 行业格局：当前行业格局分散，张小泉市占率不足1%。但随着需求细分化与高端化趋势，行业集中度有望提升。
• 趋势分析：需求细分化与高端化推动行业扩容，中高端产品消费占比提升，尤其在300元以上价位段，品牌集中度明显提高。

核心竞争力与战略

品牌与品质

• 张小泉拥有“中华老字号”品牌背书，产品以“良钢精作”为核心，采用优质不锈钢材质，如5Cr15MoV和30Cr13，品质优于市场常见钢材。
• 复购率稳步提升，2020年达到6.2%，印证品牌力与产品力。

渠道策略

• 线上渠道：重点推进品牌年轻化，通过IP形象、传播内容和渠道优化提升影响力。2020年阿里店铺月销售额稳定在前二，剪具市场份额超20%，线上人均产值CAGR超34%。
• 线下渠道：直营店布局核心商圈及历史文化景区，提升品牌认知度；经销渠道则注重扩大覆盖面，2020年个体经销商收入占比下降至5.8%。
• 销售管理：公司对线上经销商实行严格的管理制度，确保品牌形象与销售秩序。

营收与盈利预测

• 2021-2023年EPS预测：0.58元、0.75元、0.96元。
• 2021-2023年PE预测：39x、30x、25x。
• 目标价与评级：给予2022年合理估值35倍，对应目标价26.1元，首次覆盖，给予“增持”评级。

各业务板块预测

剪具业务

• 2021-2023年营收预测：1.9/2.2/2.5亿元，同比增长17.5%/15.4%/12.3%。
• 毛利率稳中有升，预计未来提升2.3pct。

刀具业务

• 2021-2023年营收预测：1.9/2.5/3.1亿元，同比增长33.4%/31.7%/25.8%。
• 随着产品结构升级和智能工厂建设，毛利率有望提升。

套刀剪业务

• 2021-2023年营收预测：1.7/1.9/2.1亿元，同比增长13.4%/11.3%/11.3%。
• 毛利率保持稳定，有望逐步提升。

其他生活家居用品业务

• 2021-2023年营收预测：1.7/2.5/3.6亿元，同比增长52.3%/50.9%/43.1%。
• 单价稳中有升，但毛利率预计稳中有降。

成长动力分析

• 中端市场：张小泉在中端市场具备显著性价比优势，预计未来市场份额提升。
• 高端市场：受益于国潮风与品牌营销加强，张小泉有望逐步替代进口品牌。
• 新品类拓展：公司积极拓展厨房小家电等新品类，尽管挑战较大，但细分市场有望率先突破。

风险提示

• 新品开拓不及预期
• 委外产品品控风险
• 原材料价格大幅上涨
• 限售股解禁

投资逻辑与催化因素

• 投资逻辑：张小泉具备品牌与品质优势，渠道定位精准，业绩增长具备确定性与弹性空间。
• 催化因素：
  • 新品类出爆款产品
  • 线下直营门店扩张速度超预期
  • 自制产品后成本大幅降低

关键假设

• 销售费用率：15.0%/15.0%/15.1%
• 管理费用率：6.2%/6.5%/6.3%
• 研发费用率：随着新品类拓展，预计有所提升。

总结

张小泉作为中华老字号品牌，在消费升级与需求高端化趋势下，正逐步提升品牌影响力与市场占有率。线上渠道的精准布局与营销策略显著提升了其业绩表现，同时，公司通过募投项目推进智能制造与信息化改造，为未来毛利率提升与成本节约打下基础。随着中高端市场替代进口品牌的趋势显现，公司有望实现业绩持续增长与盈利能力提升，未来增长空间广阔。