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债海观潮，大势研判：通胀叙事下债市或进入调整期

核心内容

2026年3月，中国债券市场整体呈现收益率下行、信用利差收窄的趋势，但部分品种如5年和10年期国债收益率小幅上行。同时，海外经济基本面出现分化，美国就业负增长、通胀企稳，欧元区和日本经济景气回落，但通胀有所回升。整体来看，国内外经济数据向好，但通胀压力上升，导致债市可能进入调整期。

主要观点

1. 债券市场表现

• 收益率：多数债券品种收益率下行，但10年期国债小幅上行。
• 信用利差：长期限信用债利差收窄显著，尤其是AA-、AA、AA+、AAA等级。
• 信用债违约：3月违约金额下降，显示市场信用风险有所缓解。

2. 海内外基本面回顾与展望

• 海外基本面：美国就业负增长，但通胀企稳；欧元区和日本经济景气回落，通胀小幅回升。
• 国内基本面：1-2月GDP增速回升至5.2%，社融稳定增长，经济动能持续改善。3月高频经济活动指数表现强于历史平均水平，显示经济增长强劲。

3. 货币政策

• 央行公开市场操作净回笼，表明货币政策宽松力度减弱。
• 货币政策仍保持支持性，但更注重平衡短期与长期、支持实体与金融体系健康性。

4. 通胀与债市调整

• 通胀预期回升，尤其是地缘政治冲突导致原油价格上涨，推升国内通胀风险。
• 债市进入调整期，主要因经济增长动能增强、货币政策放松必要性下降、通胀预期上升。

5. 物价因子对资产价格的影响

• 物价变化是2026年资产走势的核心焦点。
• 通胀预期、期限溢价回升，对债市形成压力，对股市则提供支撑。

6. 长期利率拆解

• 长期利率主要由期限溢价决定，当前期限溢价处于历史正常区域下限。
• 未来通胀预期和期限溢价回升可能影响长期利率走势。

7. 供给与需求端对价格的支撑

• 供给端：通过“反内卷”政策控制产能，推动价格回升。
• 需求端：房地产需求稳中有升，基建投资成为政府重要任务。

8. 信用利差与票息保护度

• 长期限信用利差仍处于低位，显示市场风险偏好上升。
• 票息保护度测算显示，AA-品种票息收益可抵御更多收益率上行压力。

关键信息

通胀与经济增长

• 2026年GDP增速预计为4.7%，全年CPI增速为1.0%，PPI增速为0.8%。
• 3月CPI同比小幅回落，PPI同比继续回升，显示通胀压力上升。

市场操作与流动性

• 3月央行公开市场净回笼13,668亿元，显示流动性收紧。
• MLF操作调整为多重价位中标，影响市场利率走势。

信用债与违约情况

• 3月信用债收益率普遍下行，其中AA品种下行幅度最大。
• 3月违约金额下降至8.5亿元，显示信用风险控制较好。

行业政策与调控

• 多个行业实施“反内卷”政策，如光伏、煤炭、钢铁等，通过产量控制和价格引导提升行业利润率。
• 政策调控手段包括行政干预和行业自律，重点行业在PPI中权重占比超30%。

资产因子影响

• 股票价格由PE（估值）和EPS（盈利）构成，当前PE处于高位，EPS触底回升。
• 债券价格由通胀预期和期限溢价构成，两者均出现回升，影响债市走势。

债市调整预期

• 由于经济持续向好，货币政策放松必要性下降，叠加通胀预期上升，债市可能进入调整期。
• 3月多数债券收益率下行，但信用利差收窄，显示市场流动性充裕，但价格预期上升。

风险提示

• 国内风险：内需改善动能趋弱、就业修复不及预期。
• 国际风险：地缘政治矛盾加剧、海外通胀韧性超预期。

投资策略建议

• 债券市场进入调整期，建议关注利率变化与信用利差变动。
• 通胀预期上升，对债券收益率形成上行压力，需关注政策调控效果。
• 信用债利差收窄，需关注行业风险及信用迁移情况。

投资评级

• 投资建议基于未来6-12个月相对市场表现，以沪深300、三板成指、恒生指数等为基准。
• 投资评级分为优于大市、中性、弱于大市三种。

附注

• 报告数据来源于Wind及国信证券经济研究所整理。
• 分析逻辑基于分析师职业理解，力求独立、客观、公正。
• 报告不构成投资建议，仅作为参考，投资者需自行承担风险。