> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 贝壳-W（02423.HK）研究报告总结 ## 核心内容概览 本报告对贝壳-W（02423.HK）进行了全面分析，维持“买入”评级，主要基于其在2026年第二季度的业绩超预期、业务提质增效以及资金面和基本面的改善预期。 ## 主要观点 - **业绩表现超预期**：2026Q2，贝壳-W实现营收245亿元，同比下降5.7%，但经调整净利润达31.85亿元，同比增长74.9%，创三年新高。毛利率、经营利润率和净利润率分别同比提升6.7、8.5和6.0个百分点。 - **业务盈利结构优化**： - **存量房业务**：GTV同比增长8%至6299亿元，净收入同比增长4.5%至70亿元，贡献利润率同比提升6.2个百分点至46.1%。 - **新房业务**：GTV同比增长1.2%至2584亿元，净收入同比增长3.8%至89亿元，贡献利润率同比提升4.4个百分点至28.8%。 - **家装家居业务**：收入同比下降30.1%至32亿元，但贡献利润率同比提升7.5个百分点至39.6%，主要得益于集采降低成本。 - **房屋租赁服务**：收入同比下降14.8%至48亿元，贡献利润率同比提升6.9个百分点至15.3%，主要由于净额法记账收入占比提升。 - **资金面改善**：截至2026H1，贝壳-W在中证港股通互联网指数中的权重为5.64%，被动型指数基金重仓持有约5331万股，占内地公募基金重仓持股总量的36%。7月1日至8月21日期间，中证港股通互联网指数涨幅达14.5%，重仓基金净值规模增长23%，显示资金面有望改善。 - **未来盈利预期**：预计公司2026/2027/2028年经调整归母净利润分别为79/93/102亿元，同比增长分别为58.2%、16.9%和9.9%。 - **财务指标改善**：公司毛利率、净利率、ROE等关键财务指标持续改善，资产负债率逐步下降，流动比率提升，资产周转率稳定，显示公司运营效率和财务健康度提升。 ## 关键信息 ### 估值与财务数据 | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 营业收入（亿元） | 946 | 850 | 850 | 889 | | 营业利润（亿元） | 21 | 82 | 109 | 138 | | 经调整归母净利润（亿元） | 50 | 79 | 93 | 102 | | 毛利率（%） | 21.4 | 26.9 | 28.7 | 29.3 | | 经调整归母净利率（%） | 5.3 | 9.3 | 10.9 | 11.5 | | ROE（%） | 4.3 | 8.8 | 9.7 | 11.4 | | 资产负债率（%） | 43.0 | 41.1 | 38.0 | 35.9 | | 经调整每股收益（元） | 1.46 | 2.36 | 2.83 | 3.19 | | 市盈率（倍） | 27 | 17 | 14 | 12 | ### 资产负债表（单位：亿元人民币） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 流动资产 | 681 | 780 | 869 | 983 | | 短期投资 | 396 | 396 | 396 | 396 | | 短期融资应收款 | 14 | 12 | 12 | 12 | | 应收账款 | 39 | 63 | 64 | 66 | | 现金及现金等价物 | 78 | 126 | 209 | 318 | | 其他流动资产 | 155 | 183 | 188 | 192 | | 非流动资产 | 485 | 482 | 480 | 479 | | 资产总计 | 1,167 | 1,263 | 1,350 | 1,462 | ### 现金流量表（单位：亿元人民币） | 项目 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------| | 税前利润 | 47 | 100 | 124 | 154 | | 折旧及摊销 | 9 | 11 | 11 | 10 | | 所得税开支 | -17 | -38 | -48 | -53 | | 股权激励费用 | 19 | 17 | 16 | 0 | | 经营活动产生现金流量 | -4 | 57 | 93 | 119 | | 投资活动产生现金流量 | 59 | -8 | -10 | -10 | | 融资活动产生现金流量 | -98 | 0 | 0 | 0 | | 现金净变动 | -43 | 49 | 82 | 109 | | 现金期末余额 | 159 | 208 | 290 | 399 | ## 投资评级说明 - **股票评级**： - 买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15% - **行业评级**： - 推荐：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数 - 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平 - 回避：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 ## 风险提示 - 地产行业止跌回稳不及预期 - 提质增效不及预期 - 两翼业务盈利进度不及预期 ## 分析师信息 - **分析师**：宋健（S0190518010002）、孙钟涟（S0190521080001） - **联系方式**： - 宋健：songjian@xyzq.com.cn - 孙钟涟：sunzhonglian@xyzq.com.cn ## 报告日期 - 2026年08月23日 ## 基础数据 | 项目 | 数据 | |------|------| | 08月21日收盘价（港元） | 45.38 | | 总市值（亿港元） | 1,505.50 | | 总股本（亿股） | 33.18 | ## 结论 贝壳-W在2026Q2展现出强劲的盈利能力和运营效率提升，尽管营收略有下降，但经调整净利润大幅增长，盈利能力显著增强。公司两翼业务（存量房、新房）以及家装家居和租赁业务均实现贡献利润率的提升，显示其在成本控制和业务优化方面取得显著成效。同时，资金面改善，港股通指数基金持仓占比提升，未来股价波动风险降低。基于公司持续的盈利能力提升和行业龙头地位，分析师维持“买入”评级。