> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 协合新能源 (0182.HK) 买入评级总结 ## 核心内容概览 协合新能源 (0182.HK) 获得“买入”评级，目标价更新为0.49港元/股，较当前价格0.365港元有34%的涨幅空间。公司近期在美国市场取得重要进展，标志着其海外业务进入新阶段。 ## 主要观点 ### 1. 美国市场突破 - **660MW光伏PPA签署**：2025年公司与全球头部科技公司签署660MW固定电价光伏PPA，锁定15年收入，降低市场交易波动风险。 - **1GW数据中心并网许可**：公司1GW数据中心于4月16日获得ERCOT并网许可，形成“光储+数据中心”同址供电模式，提升项目协同效益。 - **资源储备丰富**：公司在德克萨斯州（ERCOT市场）已累积超过1GW资源储备，包括394MW光伏和299MW储能项目。 ### 2. 美国项目经济性优势 - **单瓦投资成本低**：美国项目单瓦投资成本约1美元，显著优于国内项目。 - **PPA电价锁定**：15年固定电价PPA确保收入稳定性。 - **高收益率**：考虑ITC税务抵扣后，资本金内部收益率约15%，全投资收益率10%以上。 - **融资结构优化**：项目融资可达80%-85%债权比例，自有资金仅需15%-20%，债务融资成本6%-7%。 ### 3. 业务模式转型 - **海外聚焦PPA资产**：公司海外业务转向持有盈利确定性高的长期PPA资产，提升估值。 - **国内轻资产化**：国内新项目采用BT模式（建完出售），减少重资产持有。 - **资产处置收益**：2025年底确认471MW持有待售资产，2026年2月完成股转协议，确认处置收益约7,754万元，公司保留30%股权并收取管理费和运营费。 ## 关键信息 ### 估值信息 - **当前价格**：0.365港元 - **目标价**：0.49港元 - **对应PE**：2026年8倍，2027年7.9倍 - **涨幅空间**：34% ### 公司基本面 - **总股本**：78.78亿股 - **总市值**：29亿港元 - **每股净资产**：1.08元 - **净资产**：87亿元 - **总资产**：332亿元 ### 股东结构 - **刘顺兴及关连人士**：持股23% - **华电福新**：持股11.17% ### 财务预测（单位：人民币百万元） | 项目 | FY2024 | FY2025 | 2026E | 2027E | 2028E | |------|-------|-------|------|------|------| | 收入 | 2,752 | 2,544 | 2,130 | 1,818 | 2,181 | | 净利润 | 805 | 140 | 418 | 427 | 462 | | EBITDA | 677 | 139 | 412 | 437 | 492 | | 每股账面值 | 1.04 | 1.02 | 1.04 | 1.08 | 1.14 | ### 估值对比（单位：倍） | 代码 | 简称 | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | 0182.HK | 协合新能源 | 18.0 | 6.0 | 5.9 | 5.5 | | 其他公司（平均） | - | 9.9 | 9.0 | 8.1 | 6.5 | ### 财务指标分析 | 指标 | 2024A | 2025A | 2026E | 2027E | 2028E | |------|------|------|------|------|------| | EBITDA利率(%) | 25% | 5% | 19% | 24% | 23% | | 净利率(%) | 29% | 5% | 20% | 24% | 21% | | 实际税率(%) | -1% | 15% | 15% | 15% | 15% | | ROE(%) | 9% | 2% | 5% | 5% | 5% | | ROA(%) | 3% | 0% | 1% | 1% | 2% | ### 风险提示 1. 风电及光伏项目市场化交易电价下行 2. 政府补贴延后下发影响自有现金流 3. 风资源不好，或限电影响发电量 4. 海外项目进展不及预期 ## 投资评级定义 | 评级 | 定义 | |------|------| | 买入 | 未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于20% | | 持有 | 未来12个月内目标价距离现价涨幅在正负20%之间 | | 卖出 | 未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于-20% | | 未评级 | 对未来12个月内目标价不做判断 |