> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 资金面收紧，国债期货大多收涨 # 市场分析 宏观面：（1）宏观政策：10月27日，央行时隔近十个月宣布重启公开市场国债买卖操作，向市场释放了明确的稳预期信号；12月8日政治局会议明确实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策，释放宽货币信号；中央经济工作会议提出，2026年财政政策方面继续实施更加积极的财政政策，货币方面继续实施适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准、降息及结构性政策工具，为“十五五”良好开局提供稳定的宏观政策环境。（2）通胀：12月CPI同比上升 $0.8\%$ 。 财政：（3）11月一般公共预算收入在高基数影响下同比放缓，但全年收入进度仍偏快，第一本账完成压力不大，财政托底能力仍在。支出端呈现出降幅明显收窄的特征，前期预算内资金逐步转化为实际支出，结构上更加向民生和投资于人倾斜，基建相关支出边际改善但整体仍偏弱。政府性基金收入继续受地产拖累，但专项债发行提速带动支出同比转正，对广义财政形成支撑。整体来看，当前财政体现为稳总量、调结构、托底为主，短期对经济形成一定支撑，但更强拉动仍有赖于准财政资金和明年政策加码的进一步落地。（4）金融：11月金融数据整体偏弱，信贷仍由票据与短贷支撑，居民和企业中长期融资需求继续走低，贷款同比大幅少增。社融增速虽维持在 $8.5\%$ ，但主要由企业债券和表外融资对冲政府债与贷款的走弱，反映私人部门加杠杆意愿依旧不足。M1、M2增速同步下滑，活期存款下降更快，显示实体部门资金周转与经济活力偏弱。在需求走弱与政策宽松预期并存背景下，后续稳增长仍更依赖货币侧发力。（5）央行：2026-01-13，央行以固定利率 $1.4\%$ 、数量招标方式开展了3586亿元7天的逆回购操作。（6）货币市场：主要期限回购利率1D、7D、14D和1M分别为 $1.391\%$ 、 $1.523\%$ 、 $1.534\%$ 和 $1.559\%$ ，回购利率近期回升。 市场面：（7）收盘价：2026-01-13，TS、TF、T、TL收盘价分别为102.33元、105.63元、107.85元、111.35元。涨跌幅：TS、TF、T和TL涨跌幅分别为 $0.00\%$ 、 $0.04\%$ 、 $0.06\%$ 和 $0.28\%$ 。（8）TS、TF、T和TL净基差均值分别为0.036元、0.000元、0.015元和0.058元。 综合来看：受股市行情带动，政治局会议释放宽货币信号，LPR保持不变，同时美联储降息预期延续、全球贸易不确定性上升增加了外资流入的不确定性。整体看，债市在稳增长与宽松预期间震荡运行，短期关注月底政策信号。 # 策略 单边：回购利率回升，国债期货价格震荡。 套利：关注2603基差回落。 套保：中期存在调整压力，空头可采用远月合约适度套保。 # 风险 流动性快速紧缩风险 # 目录 一、利率定价跟踪指标 4 二、国债与国债期货市场概况 4 三、货币市场资金面概况 6 四、价差概况 6 五、两年期国债期货 7 六、五年期国债期货 8 七、十年期国债期货 9 八、三十年期国债期货 10 # 图表 图1：国债期货主力连续合约收盘价走势 | 单位：元 图2：国债期货各品种涨跌幅情况 | 单位：% 图3：国债期货各品种沉淀资金走势 | 单位：亿元 5 图4：国债期货各品种持仓量占比 | 单位：% 图5：国债期货各品种净持仓占比（前20名）|单位：% 5 图6：国债期货各品种多空持仓比（前20名）|单位：无 图7：国开债-国债利差 | 单位：% 5 图8：国债发行情况 | 单位：亿元 5 图9：Shibor利率走势 | 单位：% 图10：同业存单（AAA）到期收益率走势 | 单位： $\%$ 图11：银行间质押式回购成交统计 | 单位：笔、亿元 图12：地方债发行情况 | 单位：亿元 6 图13：国债期货各品种跨期价差走势 | 单位：元 图14：现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS-T） 6 图15：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-TF） 7 图16：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TF-T） 7 图17：现券期限利差与期货跨品种价差（3*T-TL） 7 图18：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-3*TF+T）|单位：元、% 图19：两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率 | 单位：% 图20：TS主力合约IRR与资金利率 | 单位：% 图21：TS主力合约近三年基差走势 | 单位：元 图22：TS主力合约近三年净基差走势 | 单位：元 图23：五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率 | 单位：% 8 图24：TF主力合约IRR与资金利率 | 单位：% 图25：TF主力合约近三年基差走势 | 单位：元 图26：TF主力合约近三年净基差走势 | 单位：元 图27：十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率 | 单位：% 图28：T主力合约IRR与资金利率 | 单位：% 图29：T主力合约近三年基差走势 | 单位：元 图30：T主力合约近三年净基差走势 | 单位：元 图31：三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率 | 单位：% 10 图32：TL主力合约IRR与资金利率 | 单位：% 图33：TL主力合约近三年基差走势 | 单位：元 图34：TL主力合约近三年净基差走势 | 单位：元 表1：物价指标 4 表2：经济指标（月度更新） 4 表3：经济指标（日度更新） 4 # 一、利率定价跟踪指标 表1：物价指标 <table><tr><td>指标名称</td><td>环比</td><td>同比</td></tr><tr><td>中国CPI（月度）</td><td>0.20%</td><td>0.80%</td></tr><tr><td>中国PPI（月度）</td><td>0.20%</td><td>-1.90%</td></tr></table> 资料来源：华泰期货研究院 表2：经济指标（月度更新） <table><tr><td>指标名称</td><td>数值</td><td>环比变化值</td><td>环比变化率</td></tr><tr><td>社会融资规模</td><td>440.07万亿元</td><td>+2.35万亿元</td><td>+0.54%</td></tr><tr><td>M2同比</td><td>8.00%</td><td>-0.20%</td><td>-2.44%</td></tr><tr><td>制造业PMI</td><td>50.10%</td><td>+0.90%</td><td>+1.83%</td></tr></table> 资料来源：华泰期货研究院 表3：经济指标（日度更新） <table><tr><td>指标名称</td><td>数值</td><td>环比变化值</td><td>环比变化率</td></tr><tr><td>美元指数</td><td>99.18</td><td>+0.30</td><td>+0.30%</td></tr><tr><td>美元兑人民币（离岸）</td><td>6.9739</td><td>+0.003</td><td>+0.04%</td></tr><tr><td>SHIBOR 7天</td><td>1.52</td><td>+0.05</td><td>+3.39%</td></tr><tr><td>DR007</td><td>1.55</td><td>+0.06</td><td>+3.84%</td></tr><tr><td>R007</td><td>1.68</td><td>+0.17</td><td>+11.44%</td></tr><tr><td>同业存单（AAA）3M</td><td>1.61</td><td>+0.01</td><td>+0.52%</td></tr><tr><td>AA-AAA信用利差（1Y）</td><td>0.09</td><td>+0.00</td><td>+0.52%</td></tr></table> 资料来源：华泰期货研究院 # 二、国债与国债期货市场概况 图1：国债期货主力连续合约收盘价走势 | 单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图2：国债期货各品种涨跌幅情况 | 单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图3：国债期货各品种沉淀资金走势 | 单位：亿元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图4：国债期货各品种持仓量占比 | 单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图5：国债期货各品种净持仓占比（前20名） 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 单位：%图6：国债期货各品种多空持仓比（前20名）| 单位：无 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图7：国开债-国债利差 | 单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图8：国债发行情况 | 单位：亿元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 # 三、货币市场资金面概况 图9：Shibor利率走势 | 单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图10：同业存单（AAA）到期收益率走势 | 单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图11：银行间质押式回购成交统计 | 单位：笔、亿元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图12：地方债发行情况 | 单位：亿元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 # 四、价差概况 图13：国债期货各品种跨期价差走势 | 单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图14：现券期限利差与期货跨品种价差（4*TS-T） 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图15：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TS-TF） 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图16：现券期限利差与期货跨品种价差（2*TF-T） 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图17：现券期限利差与期货跨品种价差（3*T-TL） 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图18：现券期限利差与期货跨品种价差(2*TS-3*TF+T)单位：元、% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 # 五、两年期国债期货 图19：两年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图20：TS主力合约IRR与资金利率 | 单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图21：TS主力合约近三年基差走势 | 单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图22：TS主力合约近三年净基差走势 | 单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 # 六、五年期国债期货 图23：五年期国债期货主力合约隐含利率与国债到期收益率|单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图24：TF主力合约IRR与资金利率|单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图25：TF主力合约近三年基差走势 | 单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图26：TF主力合约近三年净基差走势 | 单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 # 七、十年期国债期货 图27：十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率|单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图28：T主力合约IRR与资金利率 | 单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图29：T主力合约近三年基差走势 | 单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图30：T主力合约近三年净基差走势 | 单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 # 八、三十年期国债期货 图31：三十年期国债期货主力合约隐含收益率与国债到期收益率|单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图32：TL主力合约IRR与资金利率 | 单位：% 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图33：TL主力合约近三年基差走势|单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 图34：TL主力合约近三年净基差走势 | 单位：元 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 # 本期分析研究员 # 徐闻宇 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 # 联系人 # 郭欣悦 从业资格号：F03149577 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 # 免责声明 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、结论及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，投资者并不能依靠本报告以取代行使独立判断。对投资者依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华泰期货研究院”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权力。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 华泰期货有限公司版权所有并保留一切权利。 # 公司总部 广州市天河区临江大道1号之一2101- 2106单元丨邮编：510000 电话：400-6280-888 网址：www.htfc.com # 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