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下半年财政节奏分析总结

核心内容

本报告由天风·固收首席分析师谭逸鸣撰写，主要分析2026年下半年政府债和政金债的发行节奏及其对债券市场的影响。报告指出，下半年财政供给压力主要集中在三季度，尤其是8月，但供给放量并不必然导致债市调整，关键在于货币政策的对冲力度和市场对长债的承接能力。

主要观点

1. 上半年财政供给情况

• 政府债：发行节奏整体放缓，国债、新增一般债、新增专项债、特殊再融资债分别累计发行进度为40%、48%、47%、81%，均较去年同期有所下降。
  • 国债发行进度持续慢于去年同期，Q2边际变化包括：注资特别国债调整为附息国债；Q2附息国债单只平均发行规模回落；Q2附息国债加权期限回落，超长期特别国债加权期限拉长。
• 地方债：发行节奏也慢于去年，Q2进一步放缓，新增专项债发行放缓。原因包括：一季度专项债发行前置；地方项目筛选更审慎；人事调整影响项目推进。
• 政金债：发行进度明显落后于往年同期。Q1发行17888亿元，同比增加681亿元；Q2发行13291亿元，同环比均回落。截至6月，累计净融资为-1300亿元，明显低于季节性水平。

2. 下半年财政供给节奏预测

• 国债：上半年发行节奏偏慢，预计三季度将提速，8-9月为发行高峰。超长期特别国债总规模不变，但今年多发2只，平均单只规模降低，发行节奏更均衡。
• 地方债：三季度或为供给高峰，需关注下半年是否会有新增结存限额。若结存限额为5000亿元，8月为高点；若达到10000亿元，10-11月也可能面临供给压力。
• 政金债：预计三季度为发行高峰，净融资受到期量扰动波动较大。Q3到期量为1.78万亿元，远超季节性水平，将对冲部分发行增量；Q4到期量骤降至0.29万亿元，净融资压力明显缓解。

关键信息

• 供给高峰集中在三季度：政府债和政金债在下半年的发行高峰预计出现在第三季度，尤其是8月。
• 货币政策对冲作用：央行预计会精准呵护市场，若资金面平稳，短端债券相对抗跌，长端债券的定价将更受供给冲击影响。
• 长债承接能力影响市场：若结存限额按中性情形发行，10Y以上政府债的供给压力可控；但若结存额度使用积极且长债期限占比高，长端、超长端债券可能因缺乏配置盘而面临上行压力。
• 风险提示：包括政策不确定性、基本面变化超预期、海外地缘政治风险和测算结果误差。

债市影响因素

• 货币政策：对冲力度是决定债市是否调整的关键因素。
• 市场承接能力：尤其是对长端债券的配置需求，将影响债券价格走势。
• 财政节奏：供给高峰集中在8月，可能对市场流动性造成一定压力。

总结

2026年下半年，政府债和政金债的发行节奏将加快，尤其是三季度，8月为关键节点。虽然供给放量可能带来市场压力，但若货币政策有效对冲、资金面稳定，短端债券相对抗跌，长端债券则更易受到供给冲击。同时，市场对长债的承接能力将决定其价格表现。因此，投资者需关注货币政策动向和市场配置需求的变化，以应对可能的利率波动。